三诺生物23年中报点评：BGM稳健放量，CGM上市掘金百亿市场

中心思想 业绩承压下的稳健增长与战略转型 三诺生物2023年上半年业绩显示，尽管受心诺并表影响导致归母净利润短期承压，但公司营业收入保持稳健增长，扣非归母净利润实现大幅增长。这表明公司核心业务运营良好，且通过剥离非核心业务和优化管理，盈利能力得到有效提升。心诺并表带来的利润影响预计全年将显著收窄，为公司未来业绩释放奠定基础。 CGM业务驱动的百亿市场掘金 公司新上市的CGM（持续葡萄糖监测）产品在国内市场已开始销售兑现，并积极布局零售和医院渠道。同时，公司正加速推动CGM产品在欧洲和美国的注册上市及临床工作，旨在掘金全球百亿级美元的CGM市场。CGM业务被视为公司继BGM（血糖监测）业务之后的第二增长曲线，有望实现大规模放量，成为公司未来业绩增长的核心驱动力。 主要内容 2023年上半年业绩回顾与财务分析 整体业绩表现： 2023年H1实现营业收入20.07亿元，同比增长8.5%。 归母净利润1.75亿元，同比下降23.6%。 扣非归母净利润1.99亿元，同比增长20.3%。 2023年Q2实现营业收入13.49亿元，同比增长9.7%。 归母净利润1.08亿元，同比下降34.4%。 扣非归母净利润1.35亿元，同比增长57.4%。 心诺并表影响： 上半年心诺并表带来-7760万元净损益，其中Trividia净亏损5650万元。 合并报表端少数股东权益亏损3585万元。 预计全年影响将显著收窄。 毛利率分析： 整体毛利率为51.19%，同比下滑7.85个百分点。 血糖监测业务毛利率下滑4.03个百分点。 主要原因预计为三明联盟院内血糖集采落地及刚上市的CGM销售影响。 核心业务发展与市场布局 BGM业务稳健放量： H1血糖监测业务收入13.77亿元。 血脂检测业务收入1.55亿元。 公司产品已覆盖全国30个省份，3200多家等级医院。 为1100多家医院提供院内血糖管理主动会诊系统。 CGM业务进展与全球市场拓展： 公司CGM产品已于4月底正式上市销售，上半年实现超2000万元成交额。 未来将持续拓展零售及医院渠道布局。 产能规划合理：预设两条产线，当前半自动化生产线已建成，预计产能可达200万套；全自动化生产线生产能力将更高，公司将根据放量状况动态调整产量。 积极推动公司CGM在欧洲注册上市和美国注册临床工作，旨在掘金全球CGM百亿级美元市场。 区域收入分布： 国内收入11.36亿元。 美国收入6.79亿元。 其他地区收入1.92亿元。 盈利预测与投资建议 盈利预测： 预计2023-2025年营业收入分别为33.31亿元、40.06亿元、48.86亿元。 同比增速分别为18.4%、20.3%、22.0%。 预计2023-2025年归母净利润分别为4.60亿元、5.74亿元、7.14亿元。 同比增速分别为6.8%、24.7%、24.4%。 对应PE分别为29倍、30倍、24倍（基于9月6日收盘价）。 投资建议： 公司深耕血糖领域多年，CGM市场推广工作扎实推进，有望实现大规模放量。 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发进度不及预期。 新产品推广不及预期。 行业竞争加剧风险。 海外业务拓展不及预期。 财务数据与关键指标预测 主要财务数据（2021-2025E）： 营业收入：从2021年的23.61亿元增长至2025年预测的48.86亿元，年复合增长率显著。 净利润：从2021年的1.08亿元增长至2025年预测的7.14亿元，2022年实现300.6%的爆发式增长，2023-2025年预计保持20%以上的稳健增长。 毛利率：2021年60.0%，2022年58.7%，2023E-2024E维持58.7%，2025E略升至59.1%。 净资产收益率（ROE）：2021年3.9%，2022年13.8%，2023E-2025E预计保持在13.3%-16.2%之间。 每股指标（2022-2025E）： 每股收益（EPS）：从2022年的0.77元增长至2025年预测的1.27元。 每股净资产：从2022年的5.53元增长至2025年预测的7.83元。 价值评估（2022-2025E）： P/E：从2022年的43.70倍下降至2025年预测的24.10倍。 P/B：从2022年的6.10倍下降至2025年预测的3.89倍。 盈利能力指标（2022-2025E）： 净利润率：从2022年的15.3%略降至2023E的13.8%，随后回升至2025E的14.6%。 资产回报率（ROA）：从2022年的9.3%提升至2025E的11.2%。 盈利增长（2022-2025E）： 营业收入增长率：预计保持在18.4%至22.0%之间。 净利润增长率：2022年300.6%，2023年6.8%，2024年24.7%，2025年24.4%。 偿债能力指标（2022-2025E）： 资产负债率：预计从2022年的31.9%稳步下降至2025年的30.6%。 流动比率和速动比率：保持在健康水平，略有下降但仍高于1。 经营效率指标（2022-2025E）： 应收账款周转天数：稳定在45天左右。 存货周转天数：稳定在130天左右。 总资产周转率：从2022年的0.6提升至2025年的0.8。 市场表现 相对沪深300表现： 近1个月、2个月、3个月，三诺生物的绝对涨幅分别为-3.95%、-5.91%、-20.34%。 相对沪深300的涨幅分别为1.23%、-4.44%、-19.51%。 总结 三诺生物在2023年上半年展现出营收的稳健增长和扣非净利润的强劲反弹，尽管心诺并表短期内对归母净利润造成压力，但预计全年影响将收窄。公司核心BGM业务保持优势并稳健放量，产品覆盖广泛。更重要的是，新上市的CGM产品在国内市场已实现销售兑现，并积极推进全球市场布局，有望成为公司未来业绩增长的强大驱动力。基于对公司深耕血糖领域多年的经验和CGM市场推广的扎实进展，分析师维持“买入”评级，并预测未来几年营收和净利润将持续保持较高增速。同时，报告也提示了新产品研发、推广、行业竞争及海外拓展等潜在风险。