中心思想
业务健康度显著提升
有道在2023年第四季度展现出显著的业务健康度改善，总收入同比增长2%至14.8亿元人民币，超出市场预期。尤其值得关注的是，公司调整后的净利润实现同比翻倍增长至6900万元，这主要得益于营销推广费用的有效收缩以及业务盈利能力的优化。
高中与广告业务驱动未来增长
展望2024年，有道将战略重点聚焦于高中教育和广告业务。预计高中业务将受益于强劲需求和优质供给，实现25-30%的收入增长，并持续提升盈利能力。同时，广告业务在AI及技术升级带来的转化效率提升和广告主扩充下，预计将保持快速增长，第一季度收入同比增幅预计达到45%。公司将继续迭代大模型能力，以提升硬件产品竞争力和广告转化效率，为长期增长奠定基础。
主要内容
2023年第四季度业绩回顾
收入与利润表现
2023年第四季度，有道总收入同比增长2%至14.8亿元人民币，略高于市场和交银国际的预期（分别高出3%和2%）。这一增长主要由广告业务的超预期表现带动。调整后净利润达到6900万元，实现同比翻倍增长，显示公司通过调整业务健康度，盈利能力大幅改善。
各业务板块收入分析
- 学习服务： 收入同比下降3%。
- 智能硬件： 收入同比下降45%。
- 广告： 收入同比大幅增长97%。
毛利率与费用控制
毛利率因学习服务占比下降而同比下降3个百分点。其中，学习服务毛利率同比持平，智能硬件毛利率同比下降8个百分点，广告毛利率同比上升4个百分点。营销推广费用收缩，占收入比同比下降5个百分点，主要来自学习服务及硬件营销开支的减少。
业务亮点与驱动因素
学习服务：高中业务表现强劲
第四季度学习服务收入增长主要受高中业务带动，估计高中收入同比增长超过30%，占学习服务收入的比例达到50%以上。素养收入微幅下滑，符合此前预期，主要因非刚需类SKU表现较弱。成人教育业务继续大幅收缩。
智能硬件：渠道清理完成，期待恢复
智能硬件业务收入持续受到渠道清理影响，但清理工作已于年底结束，预计2024年第一季度将恢复增长。
广告业务：AI技术赋能高效增长
广告收入的显著增长主要得益于AI及技术升级带来的转化效率提升以及广告主扩充。游戏、文娱、体育及O2O行业的广告收入实现同比2倍增长。
2024年展望与战略重点
第一季度业绩预测
预计2024年第一季度总收入将同比增长16%，其中学习服务、智能硬件和广告业务分别增长10%、10%和45%。调整后净亏损预计将同比大幅收窄。
战略聚焦与增长预期
2024年公司战略重点是发展高中及广告业务。
- 高中业务： 预计受益于强需求及优质供给更集中，收入将增长25-30%，并持续提升盈利能力。
- 广告业务： 将基于AI技术提升广告转化效率，对收入增长的带动作用将持续。
- 大模型与硬件： 公司将继续迭代大模型能力，提高硬件产品竞争力和市场占有率。预计硬件收入呈恢复趋势。
- 素养业务： 预计保持平稳。
预测与估值调整
收入与利润预测调整
交银国际上调了有道高中和广告业务的收入预期，同时下调了素养和硬件业务的收入预测，并微调了公司整体收入及利润。
估值方法与目标价
考虑到高中与素养展望表现的分化以及素养业务短期面临调整，交银国际调整了分部加总估值法，剔除了素养估值影响，上调了高中估值并下调了硬件估值。目标价维持5.3美元，潜在涨幅为21.6%。
- 高中业务： 给予15倍2024年市盈率（低于线上教育行业20倍，因增长低于同业）。
- 硬件业务： 按0.7倍行业平均市销率不变。
投资评级
交银国际维持对有道的“买入”评级，看好其高中业务增长的可见性强以及大模型AI能力的长期落地机会。
财务数据概览
历史与预测财务表现
根据交银国际的预测，有道在2022年至2026年间的关键财务指标如下：
- 收入（百万人民币）： 从2022年的5,013增长至2026年的8,504，年复合增长率稳健。
- 净利润（百万人民币，Non-GAAP）： 预计从2023年的亏损475百万人民币转为2024年的盈利2百万人民币，并持续增长至2026年的337百万人民币，显示盈利能力显著改善。
- 每股盈利（人民币，Non-GAAP）： 预计从2023年的-3.92元转为2024年的0.02元，并持续增长至2026年的2.80元。
关键财务比率
- 毛利率： 预计在50%至51%之间波动。
- 调整后净利率： 预计从2023年的-8.8%改善至2024年的0.0%，并进一步提升至2026年的4.0%。
总结
有道在2023年第四季度实现了超出预期的利润改善，主要得益于广告业务的强劲增长和营销费用的有效控制，调整后净利润同比翻倍。高中教育业务成为学习服务板块的核心增长引擎，而智能硬件业务在完成渠道清理后预计将恢复增长。展望2024年，公司将战略重心放在高中教育和广告业务上，预计这两大板块将持续贡献显著增长，并受益于AI技术的赋能。交银国际基于对高中和广告业务的乐观预期，以及对公司整体盈利能力的改善判断，维持了5.3美元的目标价和“买入”评级，强调了有道高中业务的增长可见性和大模型AI能力的长期发展潜力。
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