康方生物（09926）：2023年业绩强劲，即将步入催化剂多点开花的一年，上调目标价

中心思想 业绩强劲，盈利能力显著提升 康方生物在2023年展现出强劲的财务表现，公司收入同比大幅增长440%至45.3亿元人民币，其中核心产品卡度尼利销售额达到13.6亿元，同比增长149%，略超市场预期。值得注意的是，公司首次实现全年盈利19.4亿元人民币，即使扣除一次性技术授权收入，净亏损也从2022年的14.3亿元大幅收窄至7.9亿元，这标志着公司盈利能力的显著改善和商业化进程的加速。同时，研发费用同比下降5%至12.5亿元，占产品收入的比重从2022年的159%降至78%，体现了研发效率的提升和对外部CRO依赖的降低。截至2023年末，公司拥有49.0亿元的现金储备，为未来的全球临床研发和市场扩张奠定了坚实基础。 创新管线密集落地，增长潜力巨大 2024年被视为康方生物重磅催化剂集中落地的一年，预计将有依沃西单抗（PD-1/VEGF双抗）、依若奇单抗（IL-12/IL-23）和伊努西单抗（PCSK9）三款创新药有望获批上市，这将显著拓宽公司的产品组合和市场覆盖。特别是依沃西单抗的关键临床研究（AK112-303，单药头对头K药一线治疗PD-L1+ NSCLC）有望于年中前后进行首次期中分析，其数据结果将对国内外市场产生重要指示作用。此外，公司早期管线如潜在同类最佳CD47、多款潜在同类首创双抗/多抗以及ADC平台均有积极进展，预计首款ADC产品将于2024年底前进入临床，这些都预示着公司未来持续的创新能力和巨大的增长潜力。基于公司领先的研发和商业化执行力、重磅催化剂落地的能见度以及显著的潜在股价升幅，交银国际上调公司目标价至70港元，并维持“买入”评级，将其选为行业首推标的之一。 主要内容 2023年业绩回顾与核心产品表现 康方生物在2023年实现了显著的财务增长和运营效率提升。公司总收入达到45.3亿元人民币，同比激增440.3%，这一增长主要得益于核心产品卡度尼利（AK104）的强劲销售表现。卡度尼利全年销售额为13.6亿元人民币，同比增长149%，略高于交银国际此前预期的13.1亿元。从销售趋势来看，卡度尼利在下半年表现尤为突出，销售额达到7.5亿元，环比上半年增长24%，显示出良好的市场渗透和增长势头。 在盈利能力方面，康方生物在2023年首次实现全年盈利，净利润达到19.4亿元人民币。尽管其中包含一次性技术授权及合作收入的影响，但扣除该部分收入后，公司净亏损已大幅收窄至7.9亿元人民币，相较于2022年的14.3亿元亏损，盈利状况得到显著改善。这表明公司在产品商业化和成本控制方面取得了实质性进展。 研发投入方面，2023年研发费用为12.5亿元人民币，同比下降5%。研发费用占产品收入的比重从2022年的159%大幅下降至78%，这主要归因于公司临床团队建设的完善，降低了对外部合同研究组织（CRO）的依赖，从而提升了研发效率并优化了成本结构。截至2023年末，康方生物的现金储备高达49.0亿元人民币，为公司在全球范围内的临床研发活动提供了坚实的财务保障。 交银国际对康方生物的财务预测进行了调整，略微收窄了2024/25E的净亏损预测并提高了净利润预测，以反映更高的利润率预期。此外，首次引入了2026年的盈利预测，并纳入了古莫奇单抗（AK111）的收入预测（经PoS调整峰值销售额为11亿元人民币）。根据最新预测，公司2024E收入为30.97亿元，净亏损39百万元；2025E收入为47.14亿元，净利润7.62亿元；2026E收入为63.57亿元，净利润17.57亿元。毛利率预测在93.1%至93.4%之间，显示出强大的产品盈利能力。 创新药管线进展与未来增长驱动 2024年对康方生物而言是关键的一年，公司预计将迎来多个重磅创新药的获批和关键临床数据读出，这些将成为未来业绩增长的主要驱动力。 预计将有三款创新药获得批准： 依沃西单抗（AK112，PD-1/VEGF双抗）： 该产品有望在国内首次获批。其关键临床研究AK112-303（单药头对头K药一线治疗PD-L1+ NSCLC）预计将于年中前后进行首次期中分析，其数据结果将对依沃西单抗在其他PD-1头对头试验和海外市场的推广具有重要指示作用。此外，AK112-301研究（联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的EGFR突变NSCLC）获批后数据也将公布。全球III期HARMONi研究（联合化疗治疗EGFR-TKI耐药的EGFR突变NSCLC）已于2024年上半年完成入组，进一步巩固了其全球化布局。 依若奇单抗（AK101，IL-12/IL-23抑制剂）： 预计将获批用于中重度银屑病，为自身免疫疾病领域带来新的治疗选择。 伊努西单抗（AK102，PCSK9抑制剂）： 预计将获批用于高胆固醇血症和杂合子家族性高胆固醇血症，满足心血管疾病患者的需求。 除了上述即将获批的产品，公司其他关键管线也进展顺利： 卡度尼利（AK104，PD-1/CTLA-4双抗）： 市场将重点关注其在1L胃癌和1L宫颈癌上的III期数据读出和NDA申报，有望进一步扩大其适应症范围。 古莫奇单抗（AK111，IL-17抑制剂）： 作为公司的第二款自免品种，用于中重度斑块型银屑病和活动性强直性脊柱炎，其NDA申报正在积极推进中。 早期管线： 公司在早期创新管线方面也持续发力，重点关注潜在同类最佳CD47（全球多中心MDS II期和中国AML II期进展），以及多款潜在同类首创双抗/多抗（如PD-1/LAG-3、TIGIT/TGF-β、IL-4R/ST2、调节巨噬细胞的三抗等）的临床推进或IND申请。此外，公司预计首款ADC产品将于2024年底前进入临床，标志着其ADC平台的首次亮相，为未来的产品组合增添了新的维度。 基于对公司创新管线进展和未来增长潜力的积极评估，交银国际采用DCF模型，将康方生物的目标价上调至70港元（原为67港元），潜在升幅高达40.1%。交银国际维持“买入”评级，并继续将康方生物选为行业首推标的之一，这充分体现了市场对其领先的研发和商业化执行力、重磅催化剂落地的能见度以及创新管线巨大潜力的认可。 总结 康方生物在2023年实现了显著的业绩突破，总收入同比大增440%至45.3亿元人民币，并首次实现全年盈利。核心产品卡度尼利销售额超预期，研发效率显著提升，现金储备充裕，为公司未来的发展奠定了坚实基础。展望2024年，康方生物将迎来多个重磅创新药的获批和关键临床数据读出，包括依沃西单抗、依若奇单抗和伊努西单抗的上市，以及卡度尼利和古莫奇单抗的进一步市场拓展。同时，公司在CD47、多款双抗/多抗以及ADC平台等早期创新管线方面也展现出巨大的未来增长潜力。交银国际基于康方生物卓越的研发和商业化能力、清晰的催化剂路径以及显著的潜在升幅，上调目标价至70港元并维持“买入”评级，凸显了对公司未来发展的坚定信心和积极预期。