中心思想
业绩稳健增长，专业运动成新引擎
特步国际在2023年实现了收入和净利润的稳健增长，其中专业运动品牌（尤其是索康尼）表现尤为突出，成为公司新的增长动力。尽管扣除政府补贴后的净利增速放缓，但公司通过品牌重塑和渠道扩张，特别是在专业运动和时尚运动领域取得了显著进展。
盈利能力优化，补贴贡献显著
公司毛利率有所提升，主要得益于高毛利功能性产品和时尚运动毛利率的改善。专业运动分部首次实现盈利，显示出其增长潜力。然而，销售费用率的提升（主要受广告宣传开支增加影响）对整体经营利润率构成压力。政府补贴在净利润中扮演了重要角色，贡献了显著的增长。
主要内容
2023年财务表现与业务亮点
2023年，特步国际实现收入143.46亿元，同比增长10.9%；普通股股东净利10.30亿元，同比增长11.6%；经营性现金流净额12.55亿元，同比大幅增长119.46%。分析显示，2.84亿元的政府补贴同比增长60%，对净利增长贡献显著；若扣除补贴，净利同比增长仅为0.3%，主要受销售费用率提升影响。经营性现金流净额高于净利，主要得益于存货减少。公司全年股息派息比例为50.0%，对应年股息率4.8%。
品牌与渠道扩张策略
按品牌划分，2023年大众运动（特步）、时尚运动（盖世威&帕拉丁）和专业运动（索康尼、迈乐）收入分别同比增长7.4%、14.3%和98.9%。专业运动分部收入占比提升2.4个百分点至5.5%，主要受益于索康尼的强劲需求和电商贡献。时尚运动中，中国内地收入同比增长224.3%，占比提升18.8个百分点至29%，得益于品牌重塑。从店数看，特步儿童、特步、盖世威、帕拉丁和索康尼的店数分别净增183、258、29、38和41家，其中索康尼门店数量同比增长59.42%，品牌认知度显著增长，推动店效提升及内地业务积极扩张。按品类看，鞋类、服装和配饰收入分别同比增长5.3%、20.6%和-1.2%。零售销售在2023年各季度均实现双位数增长，其中Q4增长超过30%。
盈利能力与费用结构分析
2023年公司毛利率为42.2%，同比提升1.3个百分点，主要得益于高毛利功能性产品收入增长及时尚运动毛利率显著提高。大众运动、时尚运动和专业运动毛利率分别为42.0%、44.8%和40.0%，其中时尚运动毛利率同比提高7.2个百分点。经营利润率（OPM）为11.0%，同比下降0.3个百分点，主要由于企业分部亏损。值得注意的是，专业运动分部已开始盈利，经营利润率达到1.1%，同比增加6个百分点。归母净利率为7.2%，同比提升0.1个百分点。销售费用率同比增加2.7个百分点至23.5%，其中广告及宣传开支占收入比重为13.7%，同比增加1.8个百分点，主要系广告活动及赛事赞助增加。财务费用率增长主要由于银行贷款利息开支增加。公司存货持续改善，2023年末存货为17.9亿元，同比下降21.6%，存货周转天数为90天，同比持平。
投资建议与风险提示
报告维持特步国际“买入”评级。预计2024/2025/2026年营业收入分别为161.53/183.73/209.16亿元，归母净利分别为11.78/13.82/16.13亿元，对应EPS分别为0.45/0.52/0.61元。当前行业面临去库存和折扣加深的压力，但特步品牌凭借其高性价比优势，有望在低线市场消费降级趋势中进一步突出。风险提示包括疫情发展不确定性、开店及品牌营销不及预期、渠道库存处理不及预期以及系统性风险。
总结
特步国际在2023年展现了稳健的财务增长，尤其在专业运动领域，索康尼品牌的强劲表现和积极扩张成为核心亮点。尽管政府补贴对净利润增长贡献显著，且销售费用率上升对经营利润构成压力，但公司通过优化产品结构、提升毛利率以及有效的渠道策略，保持了整体盈利能力的韧性。存货管理持续改善，显示出公司运营效率的提升。展望未来，特步国际凭借其高性价比优势和多品牌战略，有望在竞争激烈的市场中继续保持增长势头，尤其是在专业运动和低线市场消费升级/降级趋势中抓住机遇。报告维持“买入”评级，并对未来业绩持乐观预期，但也提示了潜在的市场和运营风险。
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