中国生物制药（01177）：1H24符合预期，未来三年业绩将重回高增长区间，重申买入

中心思想 业绩符合预期，未来三年重回高增长 交银国际研究报告指出，中国生物制药（1177 HK）2024年上半年业绩表现符合市场预期，公司已步入未来三年的高增长轨道。这一增长主要得益于其新产品和生物类似药组合的快速市场渗透，以及预计在2025年至少有6款新产品上市的强大产品线支撑。报告预测，公司收入将保持双位数增长，同时通过多项降本增效措施，利润率有望进一步提升。 维持“买入”评级与目标价 基于对公司未来增长潜力的信心，交银国际维持对中国生物制药的“买入”评级，并重申4.80港元的目标价。该目标价相较于当前收盘价2.95港元，具有62.8%的潜在涨幅，反映了分析师对公司长期价值的积极展望。尽管对2024-2026年的经调整归母净利润预测进行了小幅下调（3-5%），但DCF估值模型显示公司股权价值稳健，每股价值仍为4.80港元。 主要内容 2024年上半年业绩表现与增长动能 中国生物制药在2024年上半年实现了收入和经调整净利润分别增长11%和14%，完全符合交银国际的预期。公司业绩亮点突出，主要体现在： 创新药驱动增长： 创新药收入同比增长15%，其在总收入中的占比进一步提升至39%，显示出公司向创新驱动转型的显著成效。贝伐珠、利妥昔、长效升白等次新品的市场表现尤为优异。 仿制药恢复正增长： 仿制药业务也恢复了9%的正增长，为整体业绩提供了坚实支撑。 降本增效显著： 公司在成本控制和效率提升方面取得了显著进展。毛利率提升0.3个百分点，这得益于领先同行启用10,000L生物反应器所实现的规模效应，以及通过集中采购有效节省了物料成本。此外，销售及管理费用率进一步降低0.5个百分点，尽管销售人员数量减少了5.3%，但人均效率提升了17%，体现了精细化管理的成果。 未来三年增长指引： 公司管理层指引未来三年收入增速将回升至双位数，其中创新药将实现高双位数增长，仿制药保持正增长。预计到2026年，创新药收入占比将进一步提升至50%。 盈利预测调整与未来关注点 交银国际基于中国生物制药的最新业绩，对公司2024-2026年的经调整归母净利润预测进行了小幅下调。根据最新预测，2024E、2025E和2026E的经调整归母净利润分别为3,005百万美元、3,581百万美元和3,978百万美元，较此前预测下调3-5%。同时，DCF估值模型的起始年份向后滚动一年至2025年，但维持了4.80港元的目标价。 盈利预测关键数据（百万美元）： 营业收入： 2024E为29,295（0%变动），2025E为33,417（-1%变动），2026E为37,804（-2%变动）。 毛利率： 预计保持在81.3%至81.7%的稳定水平。 研发费用率： 略有上升，从2024E的18.2%到2026E的18.2%。 销售+管理费用率： 预计持续优化，从2024E的41.7%下降至2026E的40.9%。 经调整归母净利率： 预计在10.3%至10.5%之间。 DCF估值模型关键数据（百万人民币）： 企业价值： 92,770。 股权价值： 82,037（折合90,240百万港元）。 每股价值： 4.80港元。 WACC： 9.40%。 永续增长率： 2%。 未来半年至一年重点关注： 核心新品放量： 密切关注PD-L1、长效升白等核心创新产品的市场放量节奏。 新产品上市： 期待即将上市的CDK2/4/6、KRAS、雷莫芦、帕妥珠、凝血因子VIIa以及与BI合作的MDM2-p53等重磅新产品。 适应症拓展： PD-(L)1+安罗替尼组合将有更多适应症递交上市申请，有望进一步扩大市场份额。 财务比率分析 从财务比率来看，中国生物制药展现出稳健的财务状况和持续改善的运营效率： 盈利能力： ROA、ROE和ROIC等盈利指标预计在未来几年内逐步提升，反映公司资产利用效率和股东回报能力的增强。 流动性： 流动比率预计从2023年的1.1提升至2026年的1.6，显示公司短期偿债能力持续改善。 营运效率： 存货周转天数、应收账款周转天数和应付账款周转天数均呈现下降趋势，表明公司在库存管理、应收账款回收和应付账款支付方面效率提升。 总结 交银国际研究报告对中国生物制药（1177 HK）的分析显示，公司在2024年上半年取得了符合预期的业绩，并已为未来三年的高增长奠定基础。核心驱动力在于其不断丰富和快速放量的新产品及生物类似药组合，以及即将上市的多个重磅产品。同时，公司通过精细化管理和规模效应实现了显著的降本增效，有效提升了利润率。尽管分析师对短期盈利预测进行了微调，但对公司长期增长前景和盈利能力改善的趋势保持乐观。因此，交银国际维持“买入”评级和4.80港元的目标价，强调了中国生物制药在创新药领域的持续投入和市场扩张潜力，预计其将继续在医药市场中保持竞争力并实现价值增长。