迈瑞医疗（300760）：国内业务受行业整顿影响稍显乏力，公司有意持续提高分红比例

中心思想 业绩挑战与增长韧性 本报告核心观点指出，迈瑞医疗（300760.CH）在2024年上半年面临国内业务增长乏力的挑战，主要受医疗行业整顿影响。然而，公司凭借其强劲的海外业务表现和有效的成本控制，仍实现了稳健的整体盈利增长。 股东回报与投资展望 未来业绩增长将高度依赖国内设备更新政策的落地进度。公司积极提升股东回报，宣布中期高比例派息并承诺持续提高分红比例，同时控股股东承诺不减持，彰显了对公司未来发展的信心。浦银国际维持对迈瑞医疗的“买入”评级，并上调目标价至人民币350元。 主要内容 2024年上半年业绩分析 收入表现： 迈瑞医疗2024年上半年（1H24）实现收入同比增长11%，第二季度（2Q24）收入同比增长10%。具体来看，国内业务在1H/2Q24分别实现7%的同比增长，而海外业务则保持了强劲的增长势头，同期增速分别为18%和16%。这表明国内市场受到行业整顿影响，增速有所放缓，而海外市场则持续贡献稳健增长。从业务板块看，1H24体外诊断收入同比+28.2%，医学影像收入同比+15.5%，而生命信息与支持收入同比-7.6%，整体呈现“海外好于国内，耗材好于设备”的趋势。 盈利能力与费用控制： 公司在1H/2Q24的毛利率同比分别提升0.7和1.6个百分点，显示出产品结构优化和成本控制的有效性。根据数据，2Q24毛利率达到66.5%，扣非归母净利率为32.4%。同时，三大期间费率（销售费用、管理费用、研发费用）同比下降2.7和4.1个百分点，有效提升了经营效率。这些因素共同推动了1H/2Q24归母净利润同比分别增长17%和14%。若剔除汇兑损益影响，归母净利润增速更为显著，达到22%和24%，体现了公司核心盈利能力的韧性。 业务板块表现： 1H24数据显示，体外诊断业务表现最为突出，收入同比增长28.2%，主要得益于耗材的稳定需求。医学影像业务也实现了15.5%的良好增长。然而，生命信息与支持业务收入同比下降7.6%，主要原因在于国内医疗行业整顿背景下设备采购招投标推迟，以及设备更新项目相关采购未能大规模落地，未能有效拉动国内订单增长，导致设备类产品1H24收入同比下滑12%。 政策影响与未来策略 设备更新政策影响： 报告指出，公司全年收入增速将很大程度上取决于国内设备更新政策的落地进展。目前设备更新项目审批进度仍较缓慢，配套资金到位需要额外时间。因此，尽管预计2H24在去年同期低基数（2H23收入基数较低）下收入增速将有所回暖，但设备更新对公司2024年收入的拉动或较为有限，更显著的拉动作用预计将在2025年体现。 分红政策与股东承诺： 公司宣布派发每股人民币4.06元的中期股息，按公告当日收盘价计算，股息率为1.8%。此次派息率达到65%（高于2023年的61%），公司明确表示有意逐步提高现金分红比例，以持续提升股东回报。此外，公司控股股东、员工平台等所有内部持股平台均承诺自8月30日起6个月内不减持，此举有助于稳定市场信心。 财务展望与估值考量 盈利预测： 浦银国际对迈瑞医疗的盈利预测显示，预计2024年营业收入将达到407.7亿元，同比增长16.7%；归母净利润预计为139.06亿元，同比增长20.1%。展望2025年和2026年，预计营业收入将分别增长21.2%和20.3%，达到493.95亿元和594.37亿元；归母净利润将分别增长22.4%和21.2%，达到170.25亿元和206.42亿元。这些预测反映了公司未来持续的增长潜力。 估值分析： 报告维持对迈瑞医疗的“买入”评级，并将目标价调整至人民币350元。该目标价对应2025年25倍的预期市盈率（PE），较过去三年平均PE低0.8个标准差，表明当前估值具有吸引力。截至2024年8月30日，公司目前股价为人民币250.80元，潜在升幅为40%。 风险提示： 投资迈瑞医疗面临多重风险，包括集采政策可能带来的价格压力、医疗新基建项目放缓、行业整顿影响的持续性以及潜在的地缘政治风险。 风险与情景评估 乐观情景（30%概率）： 在乐观假设下，如果公司收入增长好于预期，预计2023-2026E收入复合增速将超过25%，毛利率有望提升至67%，归母净利润复合增速将超过30%。在此情景下，浦银国际给出的目标价为人民币420.0元。 悲观情景（20%概率）： 在悲观假设下，如果公司收入增长不及预期，预计2023-2026E收入复合增速可能低于10%，毛利率可能降低至63%，归母净利润复合增速可能低于10%。在此情景下，浦银国际给出的目标价为人民币200.0元。 总结 迈瑞医疗在2024年上半年面临国内行业整顿带来的挑战，导致国内业务增速放缓，特别是设备类产品。然而，公司凭借强劲的海外业务表现、优化的盈利能力和有效的费用控制，仍实现了稳健的整体盈利增长。未来，国内设备更新政策的落地将是驱动公司业绩增长的关键因素，预计其影响将在2025年更为显著。公司通过提高分红比例和股东不减持承诺，展现了对未来发展的信心和对股东的回报意愿。浦银国际基于对公司未来增长潜力的判断，维持“买入”评级，并调整目标价至人民币350元。