特步国际（01368）：索康尼快速开店，推进主品牌DTC战略

中心思想 2024年业绩稳健增长与战略转型成效显著 特步国际（1368.HK）在2024年实现了收入和归母净利润的稳健增长，主要得益于专业运动品牌（尤其是索康尼）的强劲表现、电商业务的快速扩张以及剥离亏损业务KP的积极影响。公司积极推进主品牌DTC（直接面向消费者）战略，并持续优化品牌组合和渠道布局，为长期发展奠定基础。 专业运动品牌与DTC战略驱动未来发展 报告强调，索康尼作为专业运动分部的核心品牌，通过快速开店、品牌重塑和产品矩阵拓宽，已成为公司新的增长引擎。同时，主品牌特步的电商业务贡献显著，DTC战略的深入实施将有助于提升品牌忠诚度和运营效率。尽管短期内DTC投入可能对业绩产生影响，但长期来看，这些战略举措将持续驱动公司盈利能力和市场竞争力的提升。 主要内容 2024年财务表现与股息政策 收入与利润增长: 2024年公司实现收入135.77亿元，同比增长6.5%；归母净利润12.38亿元，同比增长20.2%。经营性现金流净额为12.28亿元，同比下降2.1%。 KP剥离影响: 净利润增长高于收入，主要由于出售KP品牌，其带来的亏损下降70.1%至0.67亿元（2023年为2.24亿元）。剔除剥离KP及所得税影响后，归母净利润同比提升9.9%至13.78亿元。 股息派发: 全年派息比例为50.0%，股息率4.41%。此外，公司派发特别股息，合计派息比率达138.2%。 品牌与渠道策略成效显著 分品牌收入表现: 大众运动（特步主品牌）收入123.27亿元，同比增长3.2%；专业运动（索康尼、迈乐）收入12.5亿元，同比增长57.2%。 主品牌线上线下: 特步主品牌线上收入同比增长20%，线下收入同比下降2.7%。 索康尼强劲增长: 索康尼收入突破10亿元，2023年实现盈利，2024年保持强劲增长势头。其在中国消费者中的品牌认知度显著增长，穿着率位居国内外马拉松赛事前三。 门店数量变化: 2024年末，特步儿童/特步/索康尼店数分别为1584/6382/145家，净增分别为-119/-189/35家，同比变化为-7.0%/-2.9%/+31.8%。索康尼在高端购物中心开设全新旗舰店及概念店，并拓展服装及生活休闲产品系列。 品类收入结构: 鞋类收入80.54亿元，同比增长15.9%，占比59.3%；服装收入52.26亿元，同比下降5.70%，占比38.5%；配饰收入2.97亿元，同比增长18.4%，占比2.2%。 电商业务: 2024年电商收入增长超20%，占特步主品牌收入比重超过30%。其中，抖音、得物以及微信视频号销售同比增长超80%。 盈利能力与费用结构优化 毛利率提升: 2024年公司毛利率为43.2%，同比提升1.4个百分点。这主要得益于大众运动电商占比提升（电商毛利率较高）、收购索康尼及迈乐全部权益以及DTC占比提升带来的专业运动毛利率提升。大众运动毛利率41.8%（同比下降0.2个百分点），专业运动毛利率57.2%（同比提高17.2个百分点）。 经营利润率（OPM）: OPM为14.5%，同比提升0.4个百分点。大众运动经营利润19.55亿元，同比增长3.4%，经营利润率15.9%（同比增加0.1个百分点）。专业运动经营利润0.78亿元，同比增长829.5%，经营利润率6.3%（同比增加5.2个百分点）。 净利率与费用率: 归母净利率为9.1%，同比提升1.0个百分点。销售费用率21.1%（同比增加0.3个百分点），管理费用率10.5%（同比增加0.3个百分点），财务费用率0.7%（同比下降0.4个百分点）。销售费用增加主要由于专业运动分部市场推广、电商平台费用及DTC相关费用增加。 其他收入与税率: 其他净收入/收入同比下降0.4个百分点至2.9%，主要因政府补助金下降5.4%至2.61亿元。终止业务亏损/收入下降1.3个百分点至0.5%。所得税/收入提升1.1个百分点至4.4%。 存货管理持续改善 存货周转: 2024年末公司存货为15.96亿元，同比下降11.0%。存货周转天数为68天，同比减少22天，显示存货管理效率显著提升。 应收应付账款: 应收账款50.11亿元，同比增长0.7%，周转天数120天，同比增加14天。应付账款20.95亿元，同比下降13.8%，周转天数101天，同比减少12天。 战略调整与未来增长展望 DTC战略影响: 短期内推进主品牌DTC战略的投入可能对业绩产生负面影响，但长期有利于与消费者互动、增加品牌忠诚度、提升保留率。 索康尼发展规划: 未来索康尼将持续拓宽产品矩阵（开发复古和通勤系列），继续开拓一二线城市高端门店，并在收购索康尼和迈乐全部权益后，索康尼毛利率有望持续提升。 KP品牌剥离效益: 出售KP品牌后，公司将减少报表拖累，聚焦三大核心品牌发展。 盈利预测调整: 基于出售KP品牌和推进DTC业务，下调2025/2026年营业收入预测至142.86/155.58亿元，新增2027年收入预测172.51亿元。下调2025/2026年归母净利至13.74/15.11亿元，新增2027年归母净利预测16.64亿元。 估值与评级: 2025年3月18日收盘价5.69港元对应2025/2026/2027年PE分别为11/10/9倍。维持“买入”评级。 风险提示 开店不及预期；品牌营销不及预期；渠道库存处理不及预期；系统性风险。 关键财务指标预测 营业收入: 2024A 135.77亿元，2025E 142.86亿元，2026E 155.58亿元，2027E 172.51亿元。 归母净利润: 2024A 12.38亿元，2025E 13.74亿元，2026E 15.11亿元，2027E 16.64亿元。 毛利率: 2024A 43.20%，2025E 43.70%，2026E 44.20%，2027E 44.50%。 每股收益: 2024A 0.49元，2025E 0.50元，2026E 0.54元，2027E 0.60元。 市盈率: 2024A 10.78倍，2025E 10.69倍，2026E 9.72倍，2027E 8.82倍。 总结 特步国际在2024年展现了稳健的财务表现，收入和归母净利润分别同比增长6.5%和20.2%。这一增长主要得益于专业运动品牌索康尼的强劲增长（收入破10亿元，同比增长57.2%）、电商业务的显著贡献（增长超20%）以及剥离亏损业务KP带来的积极影响。公司通过快速开店、品牌重塑和产品矩阵拓宽，成功提升了索康尼的市场地位和盈利能力。同时，DTC战略的推进和存货管理的持续改善也为公司长期发展奠定了基础。尽管公司下调了未来两年的收入和净利润预测，但基于其清晰的战略方向、专业运动品牌的增长潜力以及DTC模式的长期效益，华西证券维持了“买入”评级，并预计未来几年公司将继续保持盈利增长。