百特国际有限公司（BAX）：百特国际公司（BAX）：第46届全球医疗保健年度会议——关键要点

中心思想 战略转型与财务展望 本报告核心观点指出，在剥离Vantive业务后，百特国际（Baxter International Inc., BAX）正经历关键的战略转型，旨在通过增加研发投资、优化运营效率和去杠杆化来驱动可持续增长。管理层对2025年第二季度的销售指引持保守态度，但预计上半年业绩将符合预期，且全年营收增长潜力强劲，有望达到中个位数百分比（MSD%）增长。公司预计2025年运营利润率将实现显著改善，同比提升210-260个基点，达到16.0-16.5%，并有望在长期内达到高十位数水平。 增长潜力与盈利能力提升 报告强调，尽管短期内存在分销商补货时机调整和医院订单保守等因素，但百特国际的潜在增长驱动力（如静脉输液供应恢复、HST业务积压订单）将持续推动营收增长。公司认为，在2025年之后，4-5%的营收增长是一个可持续的合理基准。同时，通过GPO定价利好、毛利率提升以及对剥离相关成本的有效管理，公司有信心实现其全年运营利润率目标，展现出强大的盈利能力提升潜力。 主要内容 剥离后战略转型与增长驱动 战略重点与业务重塑 在2025年2月剥离Vantive业务后，百特国际明确了定义公司新形象的三大关键战略变革。首先，公司计划增加研发投资，以推动更稳定、更具创新性的新产品发布节奏，从而增强其市场竞争力。其次，百特国际致力于变得更加精简和灵活，以便更好地抓住市场增长机遇，优化运营效率。最后，公司将优先降低资产负债表杠杆，以创造更大的财务灵活性，为未来的股票回购或小型并购（tuck-in M&A）提供资金空间。这些战略举措旨在重塑公司，使其更专注于核心业务，并实现长期可持续增长。 2025年第二季度指引与营收展望 管理层对2025年第二季度的销售指引采取了保守立场，预计有机增长率为1-2%。尽管第一季度业绩强于预期，但这一指引暗示了增长速度的显著放缓。公司澄清，这并非业务疲软的信号，而是由于多重因素的综合影响。具体而言，第一季度受益于分销商的补货，这部分需求原本预计在第二季度实现；同时，医疗产品和疗法（MPT）业务中的医院订单表现出保守态度，根据以往经验，常规静脉输液采购习惯可能需要长达一年的时间才能恢复正常。管理层强调，该指引反映了对上半年整体业绩的稳定预期。 尽管第二季度指引保守，但高盛分析师认为，百特国际2025年全年营收具有上行潜力。这主要基于几个积极因素：首先，医院用品和治疗（HST）业务的订单量表现强劲；其次，静脉输液（IV）业务的比较基数正在放缓，尤其是在第四季度，该业务将摆脱飓风“海伦”带来的最显著影响。这些因素为公司实现其全年指引的上限提供了清晰路径，管理层也再次强调了全年指引中包含的保守性。此外，报告指出，4-5%的营收增长是未来业务基础增长的合理代表，即使在剔除2024年比较动态的正常化基础上也是如此。 财务表现与盈利能力展望 利润率正常化机遇与驱动因素 百特国际在2025年面临多重因素影响利润率，管理层强调运营利润率是衡量盈利能力进展的关键指标。具体而言，2025年的利润率动态包括： GPO定价利好：静脉输液业务的集团采购组织（GPO）定价利好已于2月生效，第二季度将体现完整的季度影响。 毛利率提升：随着销售额的增长，通常会在全年逐步实现基础毛利率的提升。 剥离相关影响：与剥离Vantive业务相关的管理服务协议（MSA）收入和过渡服务协议（TSA）费用对毛利率产生稀释作用。 TSA收入与成本：TSA收入在全年将保持平稳，而剥离后的滞留成本（stranded costs）将逐步下降。 一次性成本：2025年第一季度因North Cove恢复而产生了较高的规划和物流成本。 关税影响：关税也是影响利润率的一个因素。 综合来看，报告对公司实现其2025年全年16.0-16.5%的运营利润率指引充满信心。这表明公司在管理成本和优化定价方面取得了进展，并有望通过运营杠杆提升整体盈利能力。 关税影响与财务数据概览 关于关税，公司在第一季度财报电话会议上发布的指引已考虑了当时的关税税率，并预计7月9日到期的互惠关税暂停将结束，恢复到4月2日的较高税率。鉴于情况的流动性，管理层并未更新其此前预计的2025年60-70百万美元的关税影响指引。 以下是百特国际的关键财务数据（截至2025年6月9日收盘价）： 指标 2024年12月 2025年12月（预测） 2026年12月（预测） 2027年12月（预测） 营收（百万美元） 10,636.0 11,429.1 11,964.3 12,454.6 EBITDA（百万美元） 1,844.0 2,231.2 2,400.4 2,544.8 EBIT（百万美元） 1,474.0 1,855.4 2,032.6 2,174.3 EPS（美元） 1.89 2.56 2.82 3.05 市盈率（X） 19.5 12.0 10.9 10.1 EV/EBITDA（X） 16.4 10.3 9.3 8.4 自由现金流收益率（%） 3.0 4.3 6.6 8.0 股息收益率（%） 2.8 2.3 2.4 2.5 净债务/EBITDA（X） 6.2 3.2 2.7 2.3 这些数据显示，公司预计在未来几年内实现稳健的营收增长和盈利能力提升，同时估值指标（如P/E和EV/EBITDA）将变得更具吸引力，自由现金流收益率和股息收益率也将逐步改善。 估值分析与潜在风险 目标价与估值基础 高盛对百特国际的12个月目标价设定为37美元，较当前股价30.85美元有19.9%的上涨空间，评级为“买入”。这一目标价是基于13.0倍的Q5-Q8调整后每股收益（EPS）预测。该模型考虑了运营利润率的改善以及营收增长、通胀率、外汇和已知贸易关税等方面的稳定运营环境。 下行风险分析 尽管前景乐观，报告也列出了可能影响目标价的下行风险： 外部变量：模型虽然考虑了稳定的运营环境，但外部变量（如自然灾害、汇率波动、关税扩大）可能对预测产生负面影响。 利润率扩张不及预期：如果投入成本（原材料、运输、劳动力和关税）上升，剥离后滞留成本的缓解速度慢于预期，或者Vantive业务剥离带来的TSA收入下降速度快于预期，都可能导致利润率扩张未能实现。 医疗政策变化：潜在的医疗政策变化（例如，医疗补助支付改革）可能降低医院的盈利能力。如果医院盈利能力大幅下降，可能导致医院资本支出压力增加和/或对供应成本的关注度提高，这两者都可能对营收预测造成下行风险。 资产负债表使用效率低下：随着公司净杠杆的降低和投资能力的增强，如果未能有效利用其资产负债表进行投资或资本回报，也可能构成风险。 总结 本报告对百特国际在剥离Vantive业务后的战略方向、财务表现和未来展望进行了专业而深入的分析。公司正积极通过增加研发投入、优化运营效率和去杠杆化来重塑自身，以实现可持续的长期增长。尽管2025年第二季度销售指引显得保守，但管理层强调这并非业务疲软的信号，而是短期因素所致，并预计上半年业绩将保持稳定。 从数据来看，百特国际在2025年有望实现中个位数百分比的营收增长，并在2025年之后将4-5%的营收增长视为合理基准。更重要的是，公司预计2025年运营利润率将显著提升210-260个基点，达到16.0-16.5%，并有望在长期内达到高十位数水平，这得益于GPO定价利好、毛利率提升以及对剥离相关成本的有效管理。高盛给予百特国际“买入”评级，12个月目标价为37美元，反映了对其未来增长和盈利能力改善的信心。然而，报告也审慎地指出了外部变量、利润率扩张不及预期、医疗政策变化以及资产负债表使用效率等潜在下行风险，提示投资者需综合考量。总体而言，百特国际正处于一个积极的转型期，具备显著的增长和盈利能力提升潜力。