康诺亚-B（02162）：2024年报业绩点评：IL-4R突围，看好双抗、ADC矩阵

中心思想 康诺亚核心竞争力与增长潜力 康诺亚-B（02162）凭借其核心产品司普奇拜单抗在特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及季节性过敏性鼻炎等适应症上的领先优势、差异化定位及优异临床疗效，奠定了其在自免领域的市场突围基础。公司2024年实现收入4.28亿元，其中司普奇拜销售净额达0.36亿元，显示出良好的商业化开端。 创新平台驱动未来价值 公司通过持续发力的ADC（抗体偶联药物）和双抗（双特异性抗体）多平台，构建了丰富的肿瘤和自免产品矩阵。CMG901（ADC）在全球多中心临床研究中持续推进，CM313（CD38抗体）在系统性红斑狼疮、原发免疫性血小板减少症及IgA肾病等多个自免适应症上进入II期临床，以及多款双抗和ADC创新药的布局，有望为公司带来显著的竞争优势和估值溢价，驱动长期增长。 主要内容 2024年业绩回顾与司普奇拜商业化进展 康诺亚在2024年实现了总收入4.28亿元，同比增长21%。其中，合作收入为3.92亿元，核心产品司普奇拜单抗的销售总收入约为0.43亿元，扣除分销商折扣及降价补贴后，销售净额约为0.36亿元。司普奇拜单抗已获批治疗成人中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉及季节性过敏性鼻炎三款适应症。此外，青少年中重度特应性皮炎和结节性痒疹的III期临床研究均已开展，其中青少年中重度特应性皮炎III期患者入组工作已完成。凭借差异化的适应症布局、优异的临床有效性和安全性数据，以及巨大的未满足市场需求，司普奇拜的销售额预计将持续实现高增长。 多元化创新平台与产品管线布局 康诺亚在ADC和双抗领域持续投入，强化了其在肿瘤和自免领域的产品矩阵。 CMG901（ADC）的全球临床进展： 该产品与阿斯利康合作，正在开展多项全球多中心临床研究，包括治疗2L+胃癌的III期临床、1L胃癌的II期临床、1L胰腺癌的II期临床以及2L+胆道癌的II期临床研究。这些中后期临床数据的披露，将进一步验证CMG901的市场竞争力和潜在估值溢价。 CM313（CD38抗体）在自免领域的拓展： CM313在系统性红斑狼疮（SLE）、原发免疫性血小板减少症（ITP）和IgA肾病等多种自免疾病中持续推进II期临床。其中，治疗SLE的Ib/IIa期临床研究已于2024年7月完成，公司计划于2025年上半年启动II期临床研究。治疗ITP的II期临床研究首例患者已于2024年11月完成入组及给药。此外，治疗IgA肾病的II期临床研究也于2025年初启动并推进。 丰富的双抗与ADC产品矩阵： 公司在自免和肿瘤领域布局了多款双抗和ADC药物，包括CM512（TSLPxIL-13双抗）、CM336（BCMA x CD3 双抗）、CM355/ICP-B02（CD20 x CD3 双抗）、CM350（GPC3 x CD3 双抗）、CM380（GPRC5D x CD3双特异性抗体）以及ADC创新药CM518D1（CDH17 ADC）等。这些产品不仅持续兑现了公司双抗和ADC技术平台的价值，也形成了具有竞争力的产品矩阵，为公司在肿瘤和自免领域的领先地位奠定了基础。 盈利预测与估值分析 基于2025年初公司披露的CM313和CM355两款产品授权合作，预计首付款将在2025年确认，因此分析师上调了公司2025-2026年的业绩预测。公司2024年营业收入为4.28亿元，预计2025年、2026年和2027年将分别达到6.99亿元、11.13亿元和18.69亿元，对应增长率分别为63%、59%和68%，显示出强劲的收入增长潜力。尽管公司在2024年归母净利润为-5.15亿元，预计2025年和2026年仍将录得亏损（分别为-5.18亿元和-3.00亿元），但预计到2027年将实现归母净利润46百万元，扭亏为盈。这主要得益于高额的研发投入（2024年研发费用为7.35亿元，预计2027年将增至8.41亿元），但公司毛利率保持在较高水平（2024年为97.15%，预计2027年为85.00%），表明其产品具有高附加值。鉴于公司在自免领域的领先优势、司普奇拜的商业化前景以及ADC、双抗平台未来国际化发展的潜力，维持“买入”评级。 总结 康诺亚的战略优势与市场展望 康诺亚-B（02162）作为一家生物制品公司，正通过其核心产品司普奇拜单抗的成功商业化和差异化适应症布局，在自免市场取得突破。2024年公司收入达4.28亿元，司普奇拜销售净额0.36亿元，并有多项适应症进入III期临床，预示着未来销售的持续高增长。同时，公司在ADC和双抗两大创新技术平台上的深耕，构建了包括CMG901、CM313以及多款双抗和ADC药物在内的丰富产品管线，覆盖肿瘤和自免两大高潜力治疗领域。尽管当前公司因高研发投入仍处于亏损状态，但预计在2027年有望实现盈利，且收入增长强劲，毛利率维持高位。综合来看，康诺亚凭借其创新研发实力、多元化产品管线和明确的商业化路径，具备显著的长期增长潜力和估值提升空间，因此维持“买入”评级。