中心思想
脱敏治疗市场领导地位与持续增长潜力
我武生物作为中国脱敏治疗领域的领军企业，凭借其独家获批的舌下含服变应原脱敏制剂，在国内市场占据主导地位。公司核心产品“粉尘螨滴剂”销售收入持续稳健增长，市场份额超过70%。面对全球和中国过敏性疾病患者群体庞大且发病率逐年上升的趋势，脱敏治疗作为唯一能改变疾病自然进程的对因疗法，展现出广阔的市场空间和巨大的渗透率提升潜力。
多元化增长驱动力与稳健盈利能力
公司通过持续的自主研发和技术创新，不断丰富产品管线，新上市的“黄花蒿粉滴剂”有望成为新的业绩增长点，并有效拓展北方市场。同时，点刺试剂系列产品的上市申请进展顺利，将与现有脱敏制剂形成“诊断+治疗”的协同效应，进一步巩固市场地位。我武生物的业绩保持高速增长，毛利率和净利率长期维持在较高水平，显示出强大的盈利能力和良好的费用控制。未来，随着市场教育的深入、医生认知度的提高以及患者依从性的增强，公司有望长期保持快速增长，并持续引领中国脱敏治疗市场的发展。
主要内容
过敏性疾病市场概览与脱敏疗法优势
全球过敏性疾病患者群体庞大，市场需求持续增长。全球约有20%-30%的人口受过敏症状困扰，且发病率逐年递增。2021年全球过敏性鼻炎治疗市场规模达134亿美元，增速3.14%，预计2025年将达到150亿美元。中国过敏性鼻炎发病率高达17.90%，其中尘螨和花粉是主要过敏原，分别占比46%和33%。庞大的患者基数和不断上升的发病率，为脱敏治疗市场提供了广阔的发展空间。
脱敏治疗（过敏原特异性免疫疗法，AIT）是唯一能够改变过敏性疾病自然进程的对因疗法，其“类疫苗属性”优于仅能缓解症状的对症治疗。AIT通过调节免疫系统，从根本上降低或消除患者对过敏原的敏感性，并具有停药后长期缓解和预防新致敏的作用。在脱敏治疗方式中，舌下含服脱敏（SLIT）因其安全性高、副作用小、患者可自行管理等优势，正逐步成为主流。与皮下注射脱敏（SCIT）相比，SLIT在疗效和安全性方面表现良好，且更易于患者接受。我武生物作为国内唯一获批上市销售舌下含服变应原脱敏制剂的公司，通过大量临床研究建立了行业标准，确保了产品的安全性和有效性。舌下过敏滴剂和片剂各有优势，滴剂更适用于儿童和多重过敏原患者，而片剂则方便成人精准用药。
舌下脱敏治疗不仅显示出长期疗效，还能有效应对合并过敏症。研究表明，SLIT对屋尘螨（HDM）引起的过敏性鼻炎及其合并的哮喘、过敏性结膜炎、特应性皮炎等疾病均有显著疗效。例如，HDM SLIT可使变应性鼻炎症状评分降低53.6%，并发哮喘总症状评分从17.79降至8.8。此外，SLIT治疗可带来至少5年的长期疗效，且停药2年后仍能维持持续的免疫反应，这强调了患者依从性和持续治疗的重要性。
核心产品市场表现与未来增长点
我武生物的核心产品“粉尘螨滴剂”在国内脱敏治疗市场中优势突出，引领行业发展。脱敏制剂行业在全球范围内市场空间广阔，竞争格局良好。中国过敏性鼻炎的高发病率和尘螨作为主要过敏原的特点，使得粉尘螨滴剂具有巨大的市场潜力。根据测算，中国尘螨致过敏性鼻炎的潜在治疗人口达1.09亿人，按照每年2300元/人的治疗费用，脱敏治疗市场空间高达250亿元。然而，2021年中国过敏性鼻炎脱敏治疗市场规模仅约10亿元，渗透率极低，未来增长空间巨大。
在国内竞争格局中，我武生物的“粉尘螨滴剂”与ALK的“屋尘螨变应原制剂”和Allergopharma的“螨变应原注射液”共同构成市场。我武生物的产品为舌下含服，患者可自行给药，依从性相对较高，且年治疗费用（3000-3200元）显著低于竞品（6000-8000元），具有较高的性价比。在样本医院数据中，“粉尘螨滴剂”的市场份额长期保持在70%以上，稳居第一。尽管公司产品上市时间相对较晚，但凭借其独特优势和市场策略，已成为行业领导者。
粉尘螨滴剂的患者依从性持续提升，但仍有较大提升空间。公司通过持续的市场教育和学术推广，提高了临床医生和患者对脱敏治疗的认知度。虽然AIT的处方率仍低于传统对症治疗，但呈良好增长趋势。研究表明，SLIT的依从性相对于SCIT仍有挑战，但通过标准化流程、定期随访和患者教育，可以显著提高依从性。依从性强的患者能获得显著优异的疗效，例如3年SLIT治疗效果显著优于2年。2021年，我武生物粉尘螨滴剂的整体依从率已达70%，患者平均用药时长9个月，未来仍有进一步提升的潜力。
新上市的“黄花蒿粉滴剂”有望成为公司长期发展的重磅大品种。青蒿类花粉是北方地区过敏性疾病的主要诱因，花粉过敏约占中国过敏患者群体的33%，其中蒿属花粉又占51%。黄花蒿粉滴剂的上市，将与粉尘螨滴剂形成互补，弥补公司在北方市场的收入空白，改变目前产品区域性销售的特征。根据测算，黄花蒿滴剂的潜在市场空间高达467亿元，有望为公司带来显著的业绩增长。
公司研发管线丰富，点刺试剂盒将助力核心产品销售。我武生物持续加大研发投入，2021年研发投入达1亿元，占营业收入的12.63%。目前公司有9项点刺产品处于研发阶段，其中“黄花蒿花粉点刺液”等4项已获上市申请受理。过敏原皮肤点刺试验作为一种快速、安全的检测方式，具有高灵敏度和特异度，将与脱敏制剂形成“诊断+治疗”的协同关系，有望为公司带来新的增长点。2021年，公司点刺试剂盒收入超过500万元，预计未来将快速增长。
在盈利预测方面，预计公司2022-2024年营业收入将分别达到9.80亿元、12.30亿元和15.47亿元，归母净利润分别为4.19亿元、5.33亿元和6.77亿元。公司毛利率预计将维持在96%的较高水平。鉴于公司在免疫治疗领域的龙头地位、广阔的市场空间、低渗透率带来的成长潜力、强大的产品竞争力和丰富的管线，以及产品为自费不受医保控费影响的特点，首次覆盖给予“买入”评级。
总结
我武生物作为中国脱敏治疗领域的领导者，凭借其在舌下脱敏疗法市场的独家地位和核心产品“粉尘螨滴剂”的强劲表现，展现出显著的增长潜力和稳健的盈利能力。全球及中国过敏性疾病患者基数庞大，脱敏治疗作为唯一对因疗法，市场渗透率低，未来发展空间广阔。公司通过持续的研发投入，不断丰富产品管线，新上市的“黄花蒿粉滴剂”和即将上市的点刺试剂系列将共同驱动业绩增长，并形成“诊断+治疗”的协同效应。尽管面临销售不及预期、产品价格下降和研发进度不及预期等风险，但公司作为行业龙头，产品竞争力强，销售能力突出，有望长期保持较快增长。因此，给予“买入”评级。
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