平台型合成生物学龙头，扩充“氨基酸+维生素+新材料”产品矩阵-摩熵咨询(原药融咨询)

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　华恒生物(688639)

　　核心观点

　　厌氧发酵法小品种氨基酸龙头地位巩固，丙氨酸及缬氨酸业务持续快速放量。

　　丙氨酸方面，公司生物制造技术工艺升级和迭代能力突出，其首创的“以可再生葡萄糖为原料厌氧发酵生产L-丙氨酸”的关键技术现已达国际领先水平，比传统酶法工艺成本降低约50%。目前丙氨酸系列产品全球市场份额约50%，稳居全球丙氨酸龙头地位。缬氨酸方面，在氨基酸精确配方饲料大发展的背景下，2020-2023年缬氨酸市场规模CAGR达24%。公司采取全程厌氧法制备缬氨酸，工艺与丙氨酸有所相通，其产品在纯度、色度及粒度分布多方面表现优异，成本优势显著。自2021年以来公司缬氨酸销量高速增长，工艺持续优化，销售渠道进一步拓展。丙氨酸及缬氨酸快速放量，推动近2年来公司业绩大幅增长。

　　丙氨酸产品竞争优势将愈加突出，积极布局维生素肌醇、泛酸钙等产品产能。

　　随着合肥基地β-丙氨酸衍生物及秦皇岛基地β-丙氨酸项目的建成及产能释放及工艺优化，公司丙氨酸产品竞争优势将愈加突出。同时，公司现已成功突破发酵法D-泛解酸内酯技术，在β-丙氨酸酶法生产技术等基础上，形成了具有自主知识产权制备D-泛酸钙的核心技术。随着全产业链技术产品落地，公司D-泛酸钙产品竞争力有望进一步加强。此外，公司还与欧合生物合作获得肌醇发酵生产工艺，已逐步实现产业化。近2年来同行受环保政策影响，肌醇成本及价格大幅提升，公司肌醇工艺生产条件温和，绿色降本优势明显，需求前景可期。

　　扩充高丝族氨基酸、PDO等产品矩阵，拟定增募资约17亿元建设丁二酸、苹果酸项目。公司产品和技术从氨基酸、维生素等扩充到生物基新材料单体：（1）2022年年底公司计划通过孙公司智和生物，利用自筹资金于赤峰基地建设5万吨1,3-丙二醇产能，预计建设期24个月；（2）公司拟定增不超过16.89亿元分别在赤峰、秦皇岛投资建设5、5万吨丁二酸、苹果酸产能，预计建设期均为30个月，预计提前利用自筹资金先行投入；（3）拟与关联方杭州优泽生物投资设立优华生物子公司，加速布局高丝族氨基酸。公司有针对性地进行产品开发和应用开拓，加速扩充产品矩阵、提升产业化能力，中长期成长动能仍充足。

　　投资建议：华恒生物已打造出了“氨基酸+维生素+新材料”产品矩阵，成长性显著。我们认为股票合理估值区间在138.01-145.33元之间，2023年动态市盈率30-35X，相对于目前股价有9.6%-17.8%溢价空间。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别达到4.59/6.40/7.91亿元，每股收益4.24/5.91/7.30元/股，对应当前PE分别为29.7/21.3/17.2倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：技术被赶超或替代的风险、新项目建设及产业化进度不及预期、原材料成本上涨、客户集中度较高、定向发行或摊薄即期回报、汇兑风险等风险。

好的，这是一份根据您提供的报告内容，并按照您设定的要求生成的 Markdown 格式的报告摘要：

华恒生物（688639.SH）深度研究报告：平台型合成生物学龙头，扩充“氨基酸+维生素+新材料”产品矩阵

中心思想

本报告深入分析了华恒生物作为合成生物学领域领先企业的投资价值，核心观点如下：

巩固龙头地位，拓展多元增长点： 华恒生物在厌氧发酵法小品种氨基酸领域地位稳固，丙氨酸和缬氨酸业务快速放量。同时，积极布局维生素（肌醇、泛酸钙等）和生物基新材料（丁二酸、苹果酸、1,3-丙二醇等），构建多元化产品矩阵，中长期成长动能充足。
技术驱动，成本领先： 公司在合成生物学领域拥有深厚的技术积累和持续创新能力，通过发酵法和酶法两大技术平台，显著降低生产成本，提升产品竞争力。
首次覆盖，给予“买入”评级： 预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.59/6.40/7.91 亿元，对应当前 PE 分别为 29.7/21.3/17.2 倍。股票合理估值区间在 138.01-145.33 元之间，首次覆盖，给予“买入”评级。

主要内容

公司概况：全球丙氨酸龙头，合成生物学双平台

行业领先地位： 华恒生物是全球丙氨酸系列产品市场份额第一的企业，拥有合成生物学发酵法和酶法两大技术平台。
四大生产基地： 公司拥有合肥、秦皇岛、巴彦淖尔、赤峰四大生产基地，产品线不断拓展。

技术壁垒：自研+合作+授权，构筑核心竞争力

自主研发能力： 公司在菌种定向筛选、产物发酵及提纯方面具有深厚积累，研发投入强度维持在 5% 以上。
产学研合作： 与中科院天工所、中科院微生物研究所等科研机构建立长期合作关系，提升技术研究能力。
外延式扩张： 通过外延方式，获取明星产品的专利授权及控股相关公司，加速新产品的开发及产业化。

经营分析：新品放量推动业绩增长，盈利能力稳步提升

业绩快速增长： 近年来，公司营业收入和归母净利润均保持快速增长态势，主要受益于缬氨酸及丙氨酸放量。
盈利能力强劲： 公司销售毛利率和净利率长期维持在较高水平，现金流状况良好，债务压力较小。

合成生物学：优势明显，前景广阔

颠覆性技术： 合成生物学是生命科学领域的新兴交叉学科，被誉为第三次生物技术革命。
多重优势： 合成生物学路线具有成本低、可开发新型材料、绿色环保等优势，可替代传统化学合成或天然提取路线。
政策与资本驱动： 各国政府积极推动合成生物学发展，资本加速入局，市场空间广阔。

华恒生物：全球领先的合成生物学小品种氨基酸龙头

丙氨酸系列产品：
- 市场领先： 公司是全球丙氨酸龙头企业，市场份额超过 50%。
- 成本优势： 厌氧发酵工艺显著降低 L-丙氨酸生产成本，产品竞争力强。
- 下游需求： MGDA 需求持续增长，为丙氨酸市场带来广阔前景。
缬氨酸：打造第二增长极
- 技术优势： 厌氧发酵方式规模化生产缬氨酸，产品纯度高、成本低。
- 市场机遇： 饲料行业需求增长，低蛋白日粮政策推动缬氨酸应用。
肌醇：生物法进军，产业链协同发展
- 行业高景气： 近年来肌醇行业景气度高，市场需求快速增长。
- 技术突破： 绿色肌醇生产技术逐步产业化，具有成本优势和环保优势。
D-泛酸钙：协同效应显著
- 产业链优势： 利用自产 β-丙氨酸制备 D-泛酸钙，形成产业链协同效应。
- 市场潜力： 泛酸钙市场规模稳步增长，公司有望成为重要供应商。
生物法制备 1,3-丙二醇：PTT 原料国产化
- 市场前景： 1,3-丙二醇下游 PTT 纤维性能优越，市场需求潜力大。
- 技术优势： 生物法制备 1,3-丙二醇前景广阔，公司有望实现低成本生产。
丁二酸：可降解塑料东风
- 市场机遇： 可生物降解塑料需求增长，为丁二酸市场带来发展机遇。
- 技术突破： 生物法丁二酸技术有望突破和量产，打开长期成长空间。
苹果酸、蛋氨酸：加速拓展产品矩阵
- 苹果酸： 食品行业需求增长，生物发酵法是未来趋势。
- 蛋氨酸： 饲料领域需求稳定增长，发酵法前景广阔。

盈利预测

核心假设： 基于对丙氨酸、缬氨酸、肌醇、D-泛酸钙、丁二酸、苹果酸等产品销量、价格和毛利率的合理假设。
业绩预测： 预计 2023-2025 年公司营收 19.0/29.2/41.0 亿元，归母净利润 4.59/6.40/7.91 亿元。

估值

绝对估值： FCFF 估值法得出公司价值区间为 138.01-176.77 元。
相对估值： 选取凯赛生物、新和成、梅花生物等可比公司，给予公司 2023 年 30-35 倍 PE 估值，对应股价区间 127.14-148.33 元。

投资建议

综合绝对及相对方法估值，我们认为股票合理估值区间在 138.01-145.33 元之间，2023 年动态市盈率 30-35X，相对于目前股价有 9.6%-17.8% 溢价空间。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别达到 4.59/6.40/7.91 亿元，每股收益 4.24/5.91/7.3 元/股，对应当前 PE 分别为 29.7/21.3/17.2 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。