2021年报及2022一季报点评：传统品种稳健增长，13价肺炎疫苗有望放量

中心思想

业绩驱动：传统与创新并举

康泰生物在2021年及2022年第一季度展现出强劲的业绩增长态势，这主要得益于其传统疫苗品种的稳健销售以及新冠疫苗产品带来的显著增量贡献。公司在2021年实现了营收36.52亿元，同比增长61.5%，归母净利润达到12.63亿元，同比增长86.0%，扣非归母净利润11.91亿元，同比增长91.9%，经营性现金流净额更是高达16.5亿元，同比激增275.7%。进入2022年第一季度，公司继续保持高速增长，营收达8.71亿元，同比增长214.6%，归母净利润2.74亿元，同比飙升987.71%，扣非归母净利润同样为2.74亿元，同比增长987.71%，这主要归因于四联苗等传统品种销售的恢复以及13价肺炎疫苗新品的上市销售。

长期增长潜力与风险展望

公司的新品种，特别是于2021年9月获批上市的13价肺炎多糖结合疫苗，凭借其优秀的临床数据、亲民的定价以及公司在儿童疫苗渠道多年的布局，有望在2022年实现快速放量，成为新的业绩增长点。此外，康泰生物拥有丰富的在研产品管线，目前有30余项在研项目，其中13项已进入临床阶段，包括已报产的人二倍体狂犬病疫苗和已取得临床总结报告的冻干水痘疫苗，以及长期布局的麻腮风水痘、DTaP-IPV-Hib五联苗等全球重磅多联多价产品，这些都为公司中长期发展奠定了坚实的基础。尽管公司面临13价肺炎结合苗销售不及预期、新冠疫苗研发失败或进度慢于预期以及全球新冠疫情发生重大变化等风险，但其稳健的传统业务和多元化的创新管线使其具备持续增长的潜力。

主要内容

财务表现与盈利能力深度解析

康泰生物在报告期内实现了显著的财务增长。2021年全年，公司营业收入达到36.52亿元，同比增长61.5%；归属于母公司股东的净利润为12.63亿元，同比增长86.0%；扣除非经常性损益后的归母净利润为11.91亿元，同比增长91.9%。经营活动产生的现金流量净额为16.5亿元，同比大幅增长275.7%。从季度表现来看，2021年各季度单季度收入分别为2.8亿元、7.8亿元、13.3亿元和12.7亿元，单季度归母净利润分别为0.3亿元、3.1亿元、7.0亿元和2.3亿元。上半年业绩增速受国内新冠疫情反复及新冠疫苗接种影响有所放缓，而下半年则随着公司灭活新冠疫苗在国内的使用以及与阿斯利康合作的腺病毒新冠疫苗在海外取得销售，业绩恢复高增长。

进入2022年第一季度，公司业绩继续保持强劲增长，实现营收8.71亿元，同比增长214.6%；归母净利润2.74亿元，同比大幅增长987.71%；扣非归母净利润同样为2.74亿元，同比增长987.71%。这一增长主要得益于公司四联苗等传统品种销售的恢复以及13价肺炎疫苗新品种的上市销售。

在盈利能力方面，2021年公司销售毛利率为73.0%，同比下降17.0个百分点，主要原因是新冠产品营收占比较高拉低了整体毛利率。然而，净利率达到34.6%，同比提升4.6个百分点。费用率方面，销售费用率为15.8%，同比下降23.0个百分点，主要系公司非免疫规划疫苗销售受疫情影响投入减少以及新冠产品销售费用率较低。管理费用率为7%，同比下降0.5个百分点；财务费用率为-1.6%，同比下降0.7个百分点，这主要得益于营收规模的增长以及利息收入的增加。

丰富产品管线构筑未来增长极

康泰生物在产品管线方面储备丰富，为公司未来增长提供了坚实基础。公司目前拥有30余项在研项目，其中13项已处于临床阶段。

核心新品与市场潜力：

• 13价肺炎多糖结合疫苗： 该疫苗于2021年9月获批上市，当年取得批签发41.76万支。鉴于其优秀的临床数据、亲民的定价策略以及公司通过四联苗等品种已布局多年的儿童疫苗渠道，该产品有望在市场中快速放量，贡献显著业绩弹性。

重点在研项目进展：

• 冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）： 已申请药品注册批件，并已完成注册现场核查，预计年内有望获批。
• 冻干水痘减毒活疫苗： 已完成临床研究，并获得Ⅰ、Ⅲ期临床试验总结报告。
• ACYW135群脑膜炎球菌结合疫苗： 用于预防A群、C群、Y群及W135群脑膜炎球菌引起的流行性脑脊髓膜炎，目前处于临床研究总结阶段，已完成Ⅲ期临床研究。
• 甲型肝炎灭活疫苗： 用于预防甲型肝炎，目前处于临床研究总结阶段，已完成Ⅲ期临床研究现场工作。
• Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞）： 已取得临床试验批件，Ⅲ期临床正在进行中。
• 新型冠状病毒灭活疫苗（Vero细胞）： 国内已获批紧急使用，海外Ⅲ期临床正在进行中。
• 重组肠道病毒71型疫苗（汉逊酵母）： 已取得临床试验批件，完成Ⅰ、Ⅱ期临床。
• 吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌联合疫苗： 已取得临床试验批件，获得临床试验批准通知书。
• 口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）： 已取得临床试验批件，Ⅰ期临床试验准备中。

战略布局与技术创新： 公司还与嘉晨西海合作布局mRNA赛道，利用其自复制以及非自复制的mRNA技术平台共同开发人用传染病疫苗，并已完成mRNA人用狂犬病疫苗部分项目的有效性验证，显示出公司在疫苗技术前沿领域的积极探索。长期来看，公司致力于布局麻腮风水痘、DTaP-IPV-Hib五联苗等全球重磅多联多价产品，以确保中长期增长动能充足。

投资建议与财务预测

基于公司传统品种的稳健增长、13价肺炎结合疫苗的放量预期、人二倍体狂苗的获批预期以及丰富的管线储备，国信证券维持康泰生物“买入”评级。暂不考虑新冠疫苗收入，预计公司2022-2024年每股收益（EPS）分别为2.20元、3.07元和3.91元，目前股价对应市盈率（PE）分别为28倍、20倍和16倍。

总结

康泰生物在2021年及2022年第一季度取得了显著的业绩增长，这主要得益于其传统疫苗产品的稳健销售以及新冠疫苗的增量贡献。公司财务状况持续改善，盈利能力在新冠产品结构性影响下仍保持较高水平，且费用率得到有效控制。新上市的13价肺炎结合疫苗凭借其市场优势有望快速放量，成为公司新的业绩增长极。同时，公司拥有涵盖狂犬病、水痘、脑膜炎、甲肝等多个领域的丰富在研产品管线，特别是人二倍体狂犬病疫苗的报产和mRNA技术平台的布局，为公司未来的持续增长提供了坚实的基础和多元化的驱动力。尽管面临市场竞争和研发风险，康泰生物凭借其强大的产品组合和前瞻性的研发策略，展现出良好的长期投资价值。