2018年报暨19年一季报点评：工业增速暂时放缓，未来研发仍然可观

# 中心思想 本报告对天士力(600535.SH)2018年年报及2019年一季报进行了深入分析，维持“推荐”评级。报告核心观点如下： * **工业增速放缓但未来可期**：18Q4工业收入不及预期，但19Q1已回暖，研发投入大幅提升，为长远发展奠定基础。 * **丹滴国际化前景乐观**：复方丹参滴丸ORESA临床试验获FDA SPA批准函，预示其在美国获批前景良好，有望推动公司估值提升。 * **一致性评价加速进口替代**：替莫唑胺胶囊首个通过一致性评价，有望加速进口替代进程，提升市场份额。 # 主要内容 ## 1. 公司业绩回顾与展望 * **18Q4业绩下滑，19Q1重回增长** * 2018年全年营收179.90亿元，同比增长11.78%；归属净利润15.45亿元，同比增长12.25%。 * 18Q4营收49.65亿元，同比增长0.66%；归属净利润1.76亿元，同比减少53.11%。 * 19Q1营收45.71亿元，同比增长15.66%；归属净利润4.48亿元，同比增长10.28%。 * **医药商业稳健增长，工业收入波动** * 医药商业板块2018年营收107.78亿元，同比增长17.07%；18Q4同比增长11.89%；19Q1同比增长17.5%。 * 医药工业板块2018年营收71.27亿元，同比增长4.59%；18Q4同比减少12.09%；19Q1同比增长10.38%。 * **心脑血管类中药下滑后回升，其他产品表现各异** * 18Q4心脑血管类中药整体下滑约18%，但19Q1重回增长态势，同比增速约8%。 * 抗肿瘤类的替莫唑胺胶囊18年保持20%以上快速增长，19Q1增速更高达到40%左右。 * 肝病治疗类由于水林佳放量导致 19Q1 增速达20%以上。 * **普佑克增速放缓，预计未来仍保持高增长** * 18Q4、19Q1分别实现收入5200万元、6202万元，同比增速分别为18.27%、23.17%，增速较此前略显放慢，可能由于天士力生物拟赴港上市的合规性独立性需求，导致公司调整销售团队和销售架构所致。 * 预计19年仍能保持50%以上增长。 ## 2. 丹滴国际化进程分析 * **ORESA临床试验获FDA SPA批准** * FDA同意和批准了ORESA临床试验方案，将在美国地区启动一项多中心、双盲、随机对照的临床试验，再次验证T89治疗慢性稳定性心绞痛的有效性和安全性。 * 试验方案以第八周为主要临床终点，人数增加，剂量上升。 * **药理机制研究支持丹滴获批前景** * 丹滴治疗慢性稳定性心绞痛的作用机理包括改善微循环功能障碍、优化心肌能量代谢、抑制血小板聚集等。 * 试验人数增加有助于对冲病人脱落。 ## 3. 研发进展与一致性评价 * **研发投入大幅提升，管线进展顺利** * 2018年研发投入12.02亿元，占医药工业收入比重为16.87%，较去年的6.16亿元、占医药工业收入比重为9.04%有明显提升。 * 现代中药、生物药、化学药三大研发平台管线品种取得多项进展，其中一半以上进入临床阶段。 * **替莫唑胺胶囊通过一致性评价** * 替莫唑胺胶囊通过仿制药质量和疗效一致性评价，进口替代之路有望继续加速。 * 公司占据绝对优势，根据IQVIA最新数据，替莫唑胺产品2018年度国内样本医院用药销售额为15.32亿元，其中公司的蒂清销售收入为9.14亿元，占比约60%，同比增速20.7%。 ## 4. 投资建议与风险提示 * **投资建议** * 预计公司19-21年归属净利润为16.69亿元/19.42亿元/24.30亿元，对应EPS为1.10元/1.28元/1.61元，维持“推荐”评级。 * **风险提示** * 复方丹参滴丸国际化进程低于预期的风险。 # 总结 本报告对天士力2018年业绩及2019年一季度业绩进行了全面分析，认为公司医药商业保持稳健增长，医药工业在经历18Q4的下滑后，19Q1已重回增长轨道。公司研发投入持续加大，丹滴国际化进程稳步推进，替莫唑胺胶囊通过一致性评价有望加速进口替代。维持“推荐”评级，但需关注丹滴国际化进程低于预期的风险。