中报业绩符合预期，季度收入增速逐步好转

# 中心思想 * **业绩符合预期，增长可期**：江中药业2017年中报业绩符合预期，二季度收入增速明显好转，预计三季度业绩同比增长明显。 * **品牌价值与国企改革双驱动**：公司OTC产品品牌溢价能力强，受益于刚需释放和消费升级，部分产品存在提价预期。同时，公司作为江西省的标杆企业，存在国企改革预期，享受估值溢价。 # 主要内容 ## 上半年业绩回顾 * **营收与净利润分析**：2017年上半年，江中药业实现营业收入8.78亿元，同比增长0.81%；归属于上市公司股东净利润2.10亿元，同比增长7.06%；归母扣非净利润2.15亿元，同比增长11.03%。二季度营收4.49亿元，环比增长4.67%，同比增长15.13%。 * **“两票制+营改增”影响逐步消化**：2016年受“两票制+营改增”影响，2016年三季度营收与归母扣非净利润基数较低，预计今年三季度业绩同比增长明显。后续季度收入增速有望逐步好转，预计17年主业营收10%恢复性增长。 ## OTC产品与保健食品业务分析 * **OTC产品毛利率下降，但部分产品增长显著**：上半年非处方药类产品营收7.43亿元，同比下降1.95%，受原材料价格上涨影响，毛利率下降4.24pp。其中健胃消食片销售额同比略有下滑，乳酸菌素片同比增长超过20%。 * **保健食品业务稳健增长**：保健食品类业务实现稳健增长，上半年营收1.31亿元，同比增长18.67%，毛利率同比增加3.43pp。其中参灵草销售额同比增长近30%，初元与去年基本持平。酒类业务实现营收315万元，同比增长112%，毛利率同比增加11.40pp，具备长期成长潜力。 ## 费用控制与营销模式分析 * **广告控费引导销售费用下降**：上半年销售费用为2.99亿元，同比去年减少4880万元，主要原因是公司积极尝试优化媒介资源配置，健胃消食片等广告宣传费用同比减少。 * **下半年销售费用预计略有提升**：公司主要产品的推广以电视广告宣传为主，2016年广告宣传促销费占消费费用比例超过50%。下半年随着参灵草和初元等产品的广告继续投入，预计销售费用环比略有提升。管理费用同比略有下降，预计下半年平稳为主。 ## 估值与评级 * **国企改革预期与估值溢价**：省属国企改革正在提速，公司作为江西省的标杆企业，一直存在国改预期。大股东江中集团旗下的江西江中食疗增资扩股，强化市场对集团层面国企改革预期。 * **维持“买入”评级**：公司是品牌OTC龙头企业，拥有健胃消食片、草珊瑚含片等多个知名品牌，品牌价值评估超过140亿元。预计2017-2019年EPS分别为1.38、1.53和1.74元，对应PE分别为22、20、18倍，考虑到公司主业平稳上行，并参与政府引导基金布局股权投资，同时存在国改预期，享受估值溢价，目标价44.10元，维持“买入”评级。 # 总结 江中药业2017年中报业绩符合预期，二季度收入增速明显好转，预计三季度业绩同比增长明显。“两票制+营改增”对渠道的冲击已经逐步消化，后续季度收入增速有望逐步好转。公司OTC产品品牌溢价能力强，受益于刚需释放和消费升级，部分产品存在提价预期。同时，公司作为江西省的标杆企业，存在国企改革预期，享受估值溢价。天风证券维持“买入”评级，目标价44.10元。