万东医疗年报及一季报点评：一季度收入增速创过去十年新高，产品+营销驱动公司快速成长

中心思想 业绩强劲增长与产品线升级 万东医疗在2018年实现了显著的业绩增长，归母净利润和扣非净利润分别同比增长40%和60%，超出市场预期。2019年第一季度收入增速达到20.4%，创下过去十年新高，显示出公司强劲的增长势头。这主要得益于公司在产品线上的持续创新和升级，特别是DR核心部件的国产化提升了毛利率，超导MRI和DSA等高端产品竞争力增强并开始向三级医院发力。 营销策略转型与未来增长潜力 公司通过降本增效和销售模式转型（学术推广）有效驱动了市场拓展和盈利能力提升。展望未来，随着新产品（如64排CT、百胜彩超）的陆续上市以及万里云业务的扭亏为盈，公司预计在2019-2021年将保持超过30%的复合净利润增长率，具备显著的投资价值。 主要内容 2018年年度报告分析 财务表现与效率提升 2018年，万东医疗实现营业收入9.54亿元，同比增长8%；归母净利润1.53亿元，同比增长40%；扣非净利润1.37亿元，同比大幅增长60%，超出市场预期。 公司经营性现金流显著改善，由2017年同期的-0.78亿元转为0.76亿元。 综合毛利率提升2.26个百分点至43.6%，销售费用率和管理费用率分别下降1.79个百分点至15.60%和1.58个百分点至13.77%，显示公司降本增效效果显著。 研发投入0.7亿元，同比增长7.3%，其中费用化0.62亿元，同比增长1%，持续投入产品创新。 核心产品线发展概况 DR产品： 销量达1722台，同比增长2%，预计收入超过5亿元。零售端销量增速超过40%。公司通过规模化生产DR核心零部件（平板探测器和小型高压发生器）显著提升了毛利率。 核磁（MRI）产品： 销量108台，位居国产第二。其中超导MRI销量约45台，接近翻倍，收入约1.3亿元。全新高端超导i_Space 1.5T已于2019年第一季度获得注册证，并计划于第二季度上市，通过与北京友谊、301、北京肿瘤医院等顶级三甲医院合作进行临床试验，产品竞争力显著提升，开始向三级医院市场发力。 DSA造影剂产品： 销量实现翻倍增长，收入接近5000万元。受益于DSA配置证松绑和县级医院建设介入中心的政策趋势，新款DSA将于2019年上市，具备低剂量成像技术和功能升级，未来有望保持快速增长。 CT产品： 过去存在技术短板，销量仅个位数。目前通过技术改进和完善，产品稳定性及图像质量已满足临床要求，预计2019年有望实现批量生产销售。64排CT预计2020年获批，2021年上市销售。 彩超产品： 万东百胜的彩超产品有望于2019年年底获得注册证，2020年开始上市销售。 2019年第一季度业绩亮点 收入增速创十年新高 2019年第一季度，公司实现营业收入1.62亿元，同比增长20.4%，增速显著加快，创下过去十年收入增速新高。 归母净利润517万元，同比增长60%，超出市场预期。 销售费用率为21.75%，同比增长0.65%。 营销模式创新与市场拓展 公司在销售方面开始推行学术推广模式，类似于GPS（通用电气、飞利浦、西门子）等国际巨头，此举旨在为公司全线产品进军三级医院市场奠定坚实基础。 未来展望与增长驱动因素 盈利预测与估值分析 预计公司2019年至2021年营业收入将分别同比增长30%、26%和25%，达到12.41亿元、15.64亿元和19.54亿元。 同期归母净利润预计分别为2.18亿元、2.85亿元和3.68亿元，同比增长42%、31%和29%。 当前（2019年4月26日收盘价12.55元）对应的P/E估值分别为31倍、24倍和18倍，PEG小于1，显示出较高的成长性与估值吸引力。 毛利率预计将持续提升，从2018年的43.6%增至2021年的49.5%；净利率预计从16.1%增至18.8%。 潜在业务亮点与风险提示 万里云业务： 预计2019年开始扭亏为盈，其价值尚未完全体现在公司业绩和市值中，构成潜在增长亮点。 意大利百胜彩超业务： 后续有注入预期，有望进一步丰富公司产品线并提升市场竞争力。 风险提示： 产品销售可能低于预期；新产品和彩超的上市进度可能低于预期。 财务数据概览 成长能力： 营业收入增长率预计在2019-2021年保持30%、26%、25%；归母净利润增长率预计保持42%、31%、29%。 获利能力： 毛利率预计从2018年的43.6%提升至2021年的49.5%；净利率从16.1%提升至18.8%；ROE从7.4%提升至13.2%。 偿债能力： 资产负债率在2018年为17.3%，预计在2019年上升至23.8%后趋于稳定。 营运能力： 总资产周转率预计从0.4提升至0.6。 估值比率： P/E从2018年的44.3倍下降至2021年的18.4倍，显示估值吸引力增强。 总结 万东医疗在2018年和2019年第一季度展现出强劲的业绩增长，主要得益于其核心产品线的技术升级、国产化进程以及营销策略的有效转型。公司在DR、MRI、DSA等影像设备领域持续发力，高端产品市场拓展顺利，新产品如64排CT和百胜彩超的上市预期将进一步驱动未来增长。万里云业务的扭亏为盈和百胜彩超业务的注入预期，为公司提供了额外的增长动力。尽管存在产品销售和新产品上市进度不及预期的风险，但基于其稳健的财务表现、清晰的产品战略和市场拓展计划，公司未来三年的复合净利润增速有望超过30%，维持“强烈推荐”评级。