国内市场驱动业绩恢复，内镜诊疗器械龙头增长可期-摩熵咨询

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报告摘要

　　南微医学(688029)

　　投资要点

　　事件：1）公司发布2020年报，全年收入13.3亿元（+1.4%），归母净利润2.6亿元（-14.1%），扣非归母净利润2.1亿元（-23.3%）。2）公司发布2021年一季报，Q1收入4亿元（+59.5%），归母净利润0.67亿元（+41.1%），扣非归母净利润0.63亿元（+51.8%）。

　　2020年收入逐季恢复，各项投入为长期增长蓄势。1）分季度看，2020年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为2.5/3.2/3.6/4亿元（-14%/-2.1%/+5.1%/+14%），单季度归母净利润分别4738/6648/9458/5233万元（-25.9%/-22.9%/+23.1%/-31.7%），国内市场恢复带动收入逐季改善。2）从盈利能力看，2020年毛利率为66%（+0.23pp），基本稳定，期间费用率为46.5%（+6.6pp），主要因销售费用率、管理费用率、研发费用率分别增加3.2pp、2.1pp、1.5pp，主要因为公司在研发、信息化建设、新员工招聘、激励费用等方面加大投入，为长期增长蓄势。3）分区域看，2020年国内收入8.1亿元（+6.3%），国际收入5.1亿元（-5.2%），主要因为国内疫情得控而海外疫情持续蔓延所致。4）分业务看，EMR/ESD类、ERCP类、EUS/EBUS类产品量价齐升，收入分别为1.6亿元（+30%）、1亿元（+31.6%）、1216万元（+36.6%），销量分别为240.9万件（+18.2%）、35.2万件（+30.3%）、9.5万件（+24.9%）；止血及闭合类、活检类、扩张类分别为收入5.8亿元（+0.19%）、1.8亿元（-23.48%）、1.6亿元（+6%），销量分别为667.4万件（+9.3%）、913.2万件（-17.3%）、20.8万件（+8.2%），单价均有所下降以获得市场份额提升；微波消融针7937万元（-10.7%），销量3.7万件（-15.4%）；肿瘤消融设备481万元（-24.2%）。

　　一季度国内高增长驱动业绩进一步恢复。2021Q1收入4亿元（+59.5%），相比2019Q1增长37.1%，归母净利润0.67亿元（+41.1%），剔除股权激励费用2247万元的影响，2021Q1归母净利润为0.89亿元（+87.9%），相比2019Q1增长39.2%。分区域看，2021Q1国内收入2.3亿元（+91.9%），主要系国内疫情控制较好，医院内镜治疗手术基本恢复，止血及闭合类、微波消融针、ESD/EMR类等销售数量快速增长；国际收入1.7亿元（+29.6%），目前仍有较多国家受疫情影响较大，但终端销售也呈现较快增长势头。随着国内、国际双线持续恢复，公司未来业绩增长可期。。

　　全球内镜诊疗器械市场空间巨大，公司持续加大创新丰富产品储备。随着内镜手术的不断普及，内镜诊疗器械需求量不断增加，据波士顿科学的统计和分析，2018年全球内镜诊疗器械市场规模为50亿美元，2019-2022年全球内镜诊疗器械市场整体增速为5%，公司在全球市场份额仅为低个位数，未来提升空间巨大。2020年公司研发投入9967万元（+41.6%），占收入比重7.5%，研发成果突出，远端腔道可视化产品已完成开发并提交型式检验，EOCTC1主机和耗材获得国内注册，并完成第一代通用型数字成像控制器主机，为未来可视化系列产品的平台化开发奠定了基础，LOCKADO、合金夹、连发夹、ERCP快速交换系统、一次性使用高频切开刀（单极、双极）、颅内隧道牵开手术系统、Ⅳ消融设备、微波治疗保护球囊等一系列创新或升级产品进入注册或上市推广阶段，进一步丰富产品储备。

　　盈利预测与投资建议。考虑到股权激励费用影响，预计2021-2023年归母净利润分别为3.7、5.7、8亿元，剔除股权激励费用影响，预计归母净利润分别为4.5、6.1、8.2亿元。作为内镜诊疗创新器械龙头，公司内生业绩增长迅速，全球竞争力不断提升，维持“买入”评级。

　　风险提示：研发失败风险、政策控费风险、专利诉讼风险、新品放量不及预期。

中心思想

业绩强劲复苏与长期增长潜力

南微医学在2020年经历了疫情影响下的逐季恢复，并在2021年第一季度实现了业绩的爆发式增长，显示出其强大的市场韧性和增长潜力。公司通过加大研发、信息化建设、新员工招聘及激励费用等各项投入，为未来的持续增长奠定了坚实基础。国内市场的强劲复苏是当前业绩增长的主要驱动力，而国际市场也展现出积极的恢复态势。

创新驱动市场份额扩张

作为内镜诊疗创新器械领域的龙头企业，南微医学持续投入研发，不断丰富产品储备，以应对全球内镜诊疗器械市场的巨大空间。公司在远端腔道可视化产品、EOCT C1主机及耗材、通用型数字成像控制器等多个前沿领域取得显著进展，并有一系列创新或升级产品进入注册或上市推广阶段。这种创新驱动的策略有助于公司在全球市场中提升份额，巩固其行业地位。

主要内容

2020年业绩回顾与结构性变化

南微医学发布的2020年报显示，全年实现营业收入13.3亿元，同比增长1.4%；归母净利润为2.6亿元，同比下降14.1%；扣非归母净利润为2.1亿元，同比下降23.3%。从季度表现来看，2020年Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为2.5/3.2/3.6/4亿元，同比增速分别为-14%/-2.1%/+5.1%/+14%，呈现逐季改善的趋势，主要得益于国内市场的逐步恢复。

在盈利能力方面，2020年毛利率保持在66%的稳定水平（+0.23pp）。然而，期间费用率上升了6.6pp至46.5%，主要由于公司在销售费用率、管理费用率和研发费用率上分别增加了3.2pp、2.1pp和1.5pp。这些投入旨在加强研发、信息化建设、新员工招聘及激励，为公司的长期发展蓄势。

区域市场方面，2020年国内收入达到8.1亿元，同比增长6.3%，反映出国内疫情得到有效控制后的市场反弹。国际收入为5.1亿元，同比下降5.2%，主要受海外疫情持续蔓延的影响。

产品线表现呈现分化：EMR/ESD类、ERCP类、EUS/EBUS类产品实现了量价齐升，收入分别增长30%、31.6%和36.6%，销量也分别增长18.2%、30.3%和24.9%。止血及闭合类、活检类、扩张类产品虽然销量有所增长（分别为+9.3%、-17.3%、+8.2%），但单价有所下降，以争取市场份额。微波消融针和肿瘤消融设备收入则有所下滑。

2021年第一季度业绩爆发式增长

2021年第一季度，南微医学的业绩实现强劲反弹。当季实现营业收入4亿元，同比增长59.5%，相比2019年Q1增长37.1%。归母净利润为0.67亿元，同比增长41.1%。若剔除股权激励费用2247万元的影响，2021年Q1归母净利润将达到0.89亿元，同比增长87.9%，相比2019年Q1增长39.2%，显示出核心业务的强劲增长势头。

分区域看，2021年Q1国内收入达到2.3亿元，同比增长91.9%，主要得益于国内疫情控制良好，医院内镜治疗手术基本恢复，以及止血及闭合类、微波消融针、ESD/EMR类等产品销售数量的快速增长。国际收入为1.7亿元，同比增长29.6%，尽管目前仍有较多国家受疫情影响较大，但终端销售也呈现较快增长势头。

全球内镜诊疗市场机遇与公司研发投入

全球内镜诊疗器械市场空间巨大。据波士顿科学统计分析，2018年全球内镜诊疗器械市场规模为50亿美元，预计2019-2022年全球市场整体增速为5%。南微医学在全球市场份额目前仍处于低个位数，未来提升空间广阔。

公司持续加大研发投入以把握市场机遇。2020年研发投入达9967万元，同比增长41.6%，占收入比重为7.5%。研发成果显著，远端腔道可视化产品已完成开发并提交型式检验，EOCT C1主机和耗材获得国内注册，并完成了第一代通用型数字成像控制器主机，为未来可视化系列产品的平台化开发奠定了基础。此外，LOCKADO、合金夹、连发夹、ERCP快速交换系统、一次性使用高频切开刀（单极、双极）、颅内隧道牵开手术系统、Ⅳ消融设备、微波治疗保护球囊等一系列创新或升级产品已进入注册或上市推广阶段，进一步丰富了公司的产品储备。

总结

南微医学在2020年克服疫情影响，实现了业绩的逐季恢复，并通过战略性投入为长期增长蓄力。2021年第一季度，公司业绩实现强劲反弹，尤其在国内市场表现突出，验证了其在疫情后恢复期的强大韧性和增长潜力。面对全球内镜诊疗器械市场的巨大空间，南微医学持续的研发创新和丰富的产品储备是其未来市场份额提升和业绩增长的关键驱动力。尽管存在研发失败、政策控费、专利诉讼和新品放量不及预期等风险，但作为内镜诊疗创新器械龙头，公司内生业绩增长迅速，全球竞争力不断提升，其长期增长前景依然值得期待。基于此，分析师维持“买入”评级，并预计2021-2023年归母净利润（剔除股权激励费用影响）将分别达到4.5亿元、6.1亿元和8.2亿元。

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