业绩超预告上限，血液净化业务持续高增长

中心思想 业绩超预期增长，血液净化业务驱动核心发展 三鑫医疗2020年上半年业绩表现强劲，归母净利润同比增长160.2%，超出此前预告上限，显示出公司强大的增长势头。其中，血液净化作为核心业务，凭借其刚性需求持续实现高速增长，是公司业绩增长的主要驱动力。 市场潜力巨大，进口替代带来长期机遇 报告强调，在国家大病医保政策的推动下，国内透析耗材市场规模预计将达到300亿元级别，且渗透率仍有巨大提升空间。三鑫医疗凭借其全面的血液净化产品线布局，有望充分受益于透析机、透析器等领域的进口替代趋势，从而获得广阔的长期成长空间。 主要内容 2020年上半年业绩表现亮眼，Q2增速显著 三鑫医疗2020年上半年实现营业收入4.4亿元，同比增长51.2%；归母净利润达4448万元，同比大幅增长160.2%；扣非后归母净利润为4389万元，同比增长177.5%。这一业绩表现已超出公司此前预告的100%-125%增长上限。从季度数据来看，第二季度单季收入达到2.6亿元，同比增长72.2%；归母净利润3234万元，同比增长167.9%；扣非后归母净利润3425万元，同比增长191.7%，显示出业绩增长的持续加速态势。 核心业务稳健增长，防护类业务贡献显著 血液净化业务持续高增长 上半年，公司血液净化类产品实现销售收入2.6亿元，同比增长41.2%。该业务因其刚性需求，受疫情影响相对较小，并随着医院就诊和公司市场拓展的逐渐恢复，预计下半年将继续保持高增长。 其他业务受疫情影响，下半年有望恢复 受疫情期间医院其他科室开诊减少的影响，公司除血液净化类之外的其他业务销售受到不利影响。其中，留置导管类产品收入2922.4万元，同比下降16.1%；注射类产品收入3320.5万元，同比下降1.4%；输液输血类产品收入2558.3万元，同比下降25.9%；心胸外科类产品收入2357.7万元，同比下降32%。预计随着下半年国内医院工作正常化，各项业务将逐步恢复增长。 防护类业务增厚公司利润 疫情期间，公司积极响应政府号召，新增防护类业务，上半年实现收入6211.6万元。此举在履行社会责任的同时，也显著增厚了公司利润。 血液净化市场空间广阔，进口替代前景可期 大病医保催化透析市场，渗透率提升空间大 国内大病医保政策的推行，正催化透析耗材市场规模的快速增长。2018年，国内终末期肾病（ESRD）患者约300万人，透析患者人数为58万人，渗透率不足20%，远低于发达国家水平。预计到2030年，随着政策推动，渗透率有望高达80%，为公司带来巨大的市场机遇。公司目前在300亿级别的血透耗材市场中市占率不足10%（2019年约4.5亿收入），未来成长空间广阔。 全产品线布局受益于进口替代 三鑫医疗将血液净化作为战略性发展方向，产品线涵盖透析机、透析器、透析液/粉和透析管路等，其中透析液在国内市场份额最高。目前国内医院透析机90%以上被外资品牌占据，公司通过收购控股成都威力生，实现了向上游透析机领域的拓展。在医保控费的背景下，进口替代趋势将进一步加速，公司有望从中显著受益。 盈利预测与投资评级 东吴证券预计三鑫医疗2020-2022年归母净利润分别为1.06亿元、1.43亿元和1.99亿元，相应的每股收益（EPS）分别为0.40元、0.55元和0.76元。当前股价对应的估值分别为49倍、36倍和26倍。鉴于公司血液净化产品的高速增长、其他业务的恢复预期，以及所处透析耗材市场巨大的发展空间和进口替代的机遇，东吴证券首次覆盖并给予“买入”评级。 报告同时提示风险，包括新产品推广不及预期和产品价格大幅下降的风险。 总结 本报告对三鑫医疗进行了深入分析，指出公司2020年上半年业绩表现远超预期，主要得益于血液净化业务的持续高速增长和防护类业务的利润贡献。展望未来，随着国内大病医保政策的深入推进，透析耗材市场将迎来300亿级别的巨大增长空间，而三鑫医疗凭借其全面的血液净化产品线布局和在进口替代浪潮中的优势地位，有望持续分享市场红利。尽管存在新产品推广和价格波动的风险，但公司核心业务的强劲增长势头和广阔的市场前景，支撑了其长期投资价值。东吴证券首次覆盖并给予“买入”评级，体现了对公司未来发展的积极预期。