汉方并表提升表观业绩，看好整合效果释放-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　贵州三力(603439)

　　事项：

　　公司公告2024半年报，实现收入9.20亿元（+45.91%），归母净利润1.17亿元（+15.96%），扣非后归母净利润1.13亿元（+16.60%），业绩符合预期。其中2024Q2实现收入4.98亿元（+76.87%），归母净利润0.61亿元（+32.60%），扣非后归母净利润0.56亿元（+31.17%）。

　　平安观点：

　　汉方并表增厚当期业绩。2024H1公司收入9.20亿元（+46%），高增速主要原因是原有产品销量增长以及汉方药业并表。上半年汉方药业收入2.05亿元，净利润2311万元，扣除汉方并表影响，则原有业务收入增长约13%，仍保持稳健增长。2024H1公司毛利率为68.38%（-4.09pp），净利率为12.87%（-3.02pp），我们认为盈利能力下降主要受固定资产计提折旧增加以及汉方药业现阶段盈利能力低于原有业务影响。

　　持续并购摆脱单品依赖，提升中长期发展潜力。2022-2023年公司先后投资控股了德昌祥、无敌制药、汉方药业。公司获得汉方药业芪胶升百胶囊、黄芪颗粒、儿童回春颗粒、妇科再造胶囊等，德昌祥妇科再造丸、止嗽化痰丸等，无敌制药四款独家“丹膏搽酒”产品等，实现产品线扩张，降低对开喉剑单一大品种的依赖。我们认为伴随着整合效果持续释放，公司中长期发展潜力将逐步体现。

　　表观业绩高增长，基药调整有望助力，维持“推荐”评级。短期汉方药业并表带来表观高增长，伴随整合提升，业绩有望持续释放。同时后续基药政策调整，有望向中药和儿童药倾斜，公司有望充分受益。我们维持2024-2026年净利润分别为3.54亿、4.58亿、5.83亿元的预测，当前市值对应2024年PE为14倍，维持“推荐”评级。

　　风险提示：1）并购整合不及预期：公司并表标的整合存在不及预期可能；2）核心产品降价风险：公司核心产品开喉剑存在集采降价风险；3）二线品种放量不及预期风险：芪胶升百胶囊、妇科再造丸等二线品种放量存在不及预期可能。

# 中心思想
## 并表增厚业绩，整合释放潜力
贵州三力通过并购汉方药业等公司，实现了业绩的快速增长和产品线的扩张，降低了对单一产品的依赖。
## 政策调整助力，维持推荐评级
 随着基药政策向中药和儿童药倾斜，公司有望充分受益，维持“推荐”评级。

# 主要内容
## 公司经营情况
*   **业绩表现：**
    *   2024年上半年，公司实现收入9.20亿元，同比增长45.91%；归母净利润1.17亿元，同比增长15.96%；扣非后归母净利润1.13亿元，同比增长16.60%，业绩符合预期。
    *   2024年第二季度，实现收入4.98亿元，同比增长76.87%；归母净利润0.61亿元，同比增长32.60%；扣非后归母净利润0.56亿元，同比增长31.17%。
*   **盈利能力分析：**
    *   2024年上半年，公司毛利率为68.38%，同比下降4.09个百分点；净利率为12.87%，同比下降3.02个百分点。盈利能力下降主要受固定资产计提折旧增加以及汉方药业现阶段盈利能力低于原有业务影响。
## 并购整合
*   **并购动作：**
    *   2022-2023年，公司先后投资控股了德昌祥、无敌制药、汉方药业，获得多个产品，实现产品线扩张，降低对开喉剑单一大品种的依赖。
*   **整合效果：**
    *   汉方药业并表带来表观高增长，伴随整合提升，业绩有望持续释放。
## 盈利预测与评级
*   **盈利预测：**
    *   维持2024-2026年净利润分别为3.54亿、4.58亿、5.83亿元的预测。
*   **投资评级：**
    *   当前市值对应2024年PE为14倍，维持“推荐”评级。
## 风险提示
*   **并购整合不及预期：** 公司并表标的整合存在不及预期可能。
*   **核心产品降价风险：** 公司核心产品开喉剑存在集采降价风险。
*   **二线品种放量不及预期：** 芪胶升百胶囊、妇科再造丸等二线品种放量存在不及预期可能。

# 总结
## 业绩增长与风险并存
贵州三力通过并购实现了业绩的快速增长，但同时也面临整合风险和核心产品降价风险。
## 维持推荐评级，关注整合效果
维持对贵州三力的“推荐”评级，看好公司通过整合提升业绩，并受益于基药政策的调整。

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