山大华特年报点评：经营低点已过，基本面显著改善多因素驱动 2019 年业绩反转

中心思想 经营低点已过，基本面显著改善 山大华特在经历了2018年的经营低谷后，其核心业务达因药业面临的生产停滞、原料断供等不利因素已逐步消除。公司经营性现金流和货币资金的显著增长，以及预收款项的大幅提升，均表明其经营质量良好且市场需求强劲。 随着核心产品伊可新复产、提价以及新产品上市，公司预计在2019年将迎来业绩的显著反转，并有望实现“量价齐升”的成长逻辑。 多重利好驱动，长期增长潜力可期 2019年，伊可新渠道补库存和终端零售价提升、盖笛欣复产以及右旋糖酐铁颗粒和维生素D滴剂等新产品上市，将共同驱动公司业绩高速增长。 国家倡导校办企业脱钩剥离的政策，为山大华特未来机制理顺和效率提升提供了潜在机遇，有望进一步释放公司价值。分析师维持“强烈推荐”评级，并预测未来三年净利润将持续高增长。 主要内容 2018年业绩回顾与经营挑战 2业绩表现与不利因素： 2018年，公司实现收入15.26亿元，同比下降13.64%；归母净利润1.3亿元，同比下降46.67%；扣非净利润1.49亿元，同比下降37.57%。业绩下滑主要受三大不利因素影响：伊可新包装升级后的设备调试检修及GMP验收导致停产断货、盖笛欣因原料断供停产、济阳土地资产核销。 经营质量亮点： 尽管净利润下滑，公司经营性现金流净额达5.38亿元，同比增长26.4%，显著超出净利润，显示出良好的经营质量。货币资金增至10.11亿元，同比增长43%。来自货款的预收款项从2017年的0.37亿元大幅提升至2018年的0.73亿元，反映伊可新市场需求强劲。 达因药业盈利结构： 2018年前三季度，达因药业净利润约3亿元，同比仅下滑19%。但由于四季度伊可新生产进一步停滞，导致达因药业Q4单季度亏损7000-8000万元，严重拖累了全年盈利。 2019年业绩反转驱动因素分析 核心产品复产与提价： 2019年初，伊可新已复产，预计将迎来渠道补库存需求，同时终端零售价有所提高，有望实现“量价齐升”。 产品线恢复与拓展： 盖笛欣于3月份开始复产。右旋糖酐铁颗粒和维生素D滴剂等新产品有望在年中前后上市，预计将为公司贡献新的增长点，甚至有望再造一个“伊可新”。 业绩预测与估值： 预计公司2019-2021年净利润分别为2.85亿元、3.45亿元和4.31亿元，同比增长120%、21%和25%。当前2019-2021年PE分别为19倍、15倍和12倍，PEG显著小于1，显示出较高的投资价值。 长期增长潜力与估值展望 政策利好与机制优化： 中央深改委通过《高等学校所属企业体制改革的指导意见》，倡导对与高校教学科研不直接相关的企业进行脱钩剥离。若山大华特更换更有效率的股东，公司机制有望理顺，进一步提升经营效率和市场竞争力。 儿科用药领域优势： 公司在新生儿和儿科用药领域具有绝对优势，市场地位稳固，为长期发展奠定基础。 风险提示： 报告提示了新生儿数量波动影响伊可新销售、新产品上市销售低于预期、以及进一步收购达因药业少数股权及更换股东等预期不可控的风险。 财务预测摘要 收入与利润增长： 预计2019-2021年营业收入将从19.23亿元增长至26.54亿元，年复合增长率约17.5%。净利润将从2.85亿元增长至4.31亿元，年复合增长率约22.5%。 盈利能力改善： 毛利率预计从2018年的60.3%回升至2019年的68.0%，并逐步提升至2021年的69.0%。净利率也将从2018年的8.5%提升至2021年的16.2%。ROE预计在2019-2021年维持在18%以上。 现金流与偿债能力： 经营活动现金流在2019年预计为1.04亿元，2020年大幅增至9.88亿元。资产负债率预计将持续下降，从2018年的19.3%降至2021年的14.3%，流动比率和速动比率持续改善，显示公司偿债能力增强。 总结 山大华特在2018年经历了业绩低谷，主要受核心产品生产停滞和原料断供等短期因素影响。然而，公司经营性现金流和预收款项的强劲表现，凸显了其良好的经营质量和核心产品伊可新的市场需求。展望2019年，随着伊可新复产、提价以及新产品盖笛欣、右旋糖酐铁颗粒和维生素D滴剂的上市，公司业绩预计将实现显著反转，并进入高速增长通道。此外，校办企业脱钩剥离的政策背景为公司机制优化提供了潜在机遇，有望进一步释放长期价值。分析师基于对公司“量价齐升”成长逻辑的看好，维持“强烈推荐”评级，并预测未来三年净利润将保持强劲增长。尽管存在新生儿数量波动和新产品销售不及预期等风险，但公司在儿科用药领域的绝对优势和多重利好因素，使其具备显著的投资吸引力。