博腾股份(300363) 　　事项： 　　公司发布 2022 年半年报，上半年实现营收 39.14 亿元（+211.67%），实现归母净利润 12.12 亿元（+465.01%），扣非后归母净利润为 12.11 亿元（+501.87%）。收入落在预告区间上半部分，利润则小幅高于预告区间。 　　平安观点： 　　Q2 集中实现大订单交付，多因素下利润率提高 　　Q2 单季公司实现营收 24.71 亿元（+246.62%），实现归母净利润 8.30 亿元（+556.59%），扣非后归母净利润 8.17 亿元（+548.04%）。公司 Q2着力保障大订单的生产与交付，为下半年增加其他项目运行做准备。上半年大订单共实现收入 28.28 亿元，估计其中 Q2 交付近 20 亿元。大订单的集中交付提升了公司的规模效应，Q2 公司毛利率达到 54.36%（同比+9.41pct，除大订单带来的规模效应外，其他影响因素包括效率提升、汇率差、运输费会计调整等），同期费用率也有所下降，销售费用率为 1.72%（同比-3.27pct），管理费用率为 5.30%（同比-3.34pct），研发费用率为7.11%（同比-2.50pct），此外因汇率变化上半年实现汇兑收益 6192.98 万元，多项因素综合作用下，Q2 公司整体利润率超 30%。 　　上半年公司三大业务板块均实现高速增长，其中小分子 CDMO 实现营收38.89 亿元（+212%），制剂 CDMO 实现营收 898.32 万元（+154%），CGT CDMO 实现营收 1126.71 万元（+80%）。其中处于开拓期的制剂和CGT CDMO 业务规模尚小，结合当前较大的投入，上半年仍处于亏损阶段，合计减少净利润 0.73 亿元。 　　业务开拓加码，在手订单持续增加 　　公司加大业务开拓力度，为明后年的持续发展奠定基础。上半年公司收到询盘总数超 1000 个（+30%），行业维持着较为旺盛的需求。与询盘数对应的，公司获取的订单也在持续增加。上半年公司（不含 J-STAR）在手订单项目数达 486 个（+34%），新签订单项目数 162 个（+86%）。具体业务板块上，162 个新签订单项目中包括小分子化学 CDMO 项目 113 个（+66%），制剂 CDMO 项目 18 个（+80%，对应收入约 3000 万元），CGT CDMO 项目 31 个（+244%，对应收入约 9208 万元）。2022 年初以来，部分投资人担心创新药研发生产外包需求可能出现边际减少，进而导致 CXO 企业产能过剩。我们认为此类边际变化对业内龙头企业的影响会非常有限。龙头 CXO 能够凭借自身优质的交付经历、领先的技术能力以及完善的管理体系占据药企的核心项目，而此类核心项目的推进节奏是不会被短期投融资数据撼动的。 　　能力建设加速，综合实力更上层楼 　　大订单为博腾带来丰厚利润和现金流，使公司能加大能力建设步伐而不必担心短期利润增长表现。年初以来，公司在新兴业务推进、研发生产基地扩张、运营管理团队建设方面均得到显著强化。新兴业务方面，推出 CGT 分析检测服务，CGT 与制剂新车间预期于 Q4 投入使用；基地扩张方面，收购凯惠药业、扩充 J-STAR 实验室并在斯洛文尼亚投资建设研发生产基地，实现产能增加与国际化布局；运营管理方面，引入更多运营经验丰富的业内高管，追加 BD 人员数量，探索使用信息化、数字化工具辅助运营管理。公司近年来综合实力提升显著，变革的着眼点也进入更深层次，随着今年能力建设进一步加速，我们对公司后续发展保持信心。 　　维持“推荐”评级：我们认为公司已具备配置价值，当前估值下投资者过多纠结大订单持续性意义有限。根据公司上半年业绩情况及后续产能释放节奏，调整 2022-2024 年 EPS 为 3.14、3.15、3.55 元（原 2.94、3.09、3.83 元），维持“推荐”评级。 　　风险提示：1）若全球创新药物的投入和外包比例不及预期，会影响 CMO 行业的发展；2）药品研发失败项目提前终止，或药品上市后销售不及预期，可能导致对应订单无法实现放量；3）生产事故、监管机构警告信等情况，可能会导致订单乃至客户的丢失；4）汇率波动可能造成汇兑损失。