核心产品市场潜力持续扩大，上调目标价-摩熵咨询(原药融咨询)

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报告摘要

　　百济神州(688235)

　　近期，百济神州的泽布替尼的海外适用范围和替雷利珠的国内医保覆盖范围均得以扩大，产品的临床和销售潜力得以进一步被释放。我们继续看好公司作为国内领先的全能新药开发平台，未来十年有向全球龙头地位发起冲击的潜力。我们上调公司2023/24E和未来年度收入预测、上调美股/港股/A股目标价至USD300/HKD180/RMB179。

　　泽布替尼全球me-better潜质持续验证：1月英国MHRA和美国FDA相继批准泽布替尼用于治疗初治或复发/难治CLL/SLL，基于全球III期SEQUOIA试验（泽布替尼vs.标准BR疗法用于初治CLL/SLL）和ALPINE试验（泽布替尼vs.伊布替尼用于复发/难治CLL/SLL）的结果。最新的ALPINE数据显示，泽布替尼在PFS和ORR上对比伊布替尼（2021年全球销售98亿美元）均展现出统计学优效。我们认为，上述适应症获批将进一步加快产品海外放量节奏，故上调泽布替尼2023/24E销售预测至8.3亿/11.9亿美元、上调最终峰值销售至37亿美元。

　　替雷利珠单抗医保支付范围再扩大：3月起，医保将新增覆盖替雷利珠的四项适应症，包括TKI耐药的NSCLC、二线ESCC、一线鼻咽癌和MSI-H/dMMR实体瘤。在医保谈判简易续约新规下，我们预计降价幅度有限。百济在商业化上展现出强大执行力，2022年市场份额迅速提升并超越同行。鉴于国内PD-(L)1市场格局逐渐明朗、竞争趋于稳定，我们上调2023/24E替雷利珠国内销售预测至5.2亿/6.0亿美元。

　　上调目标价：基于上述调整，我们上调公司2023/24E及后续年度收入预测，并上调美股/港股/A股目标价至300美元/180港元/179元人民币，对应312亿美元目标市值（基于美股目标价计算）。

# 中心思想

本报告由浦银国际研究发布，对百济神州(BGNE.US/6160.HK/688235.CH)进行了财务模型更新，并上调了其目标价。核心观点如下：

*   **产品潜力释放：** 泽布替尼的海外适用范围扩大，替雷利珠单抗的国内医保覆盖范围扩大，进一步释放了产品的临床和销售潜力。
*   **长期增长潜力：** 看好百济神州作为国内领先的全能新药开发平台，未来十年有潜力成为全球龙头。
*   **目标价上调：** 基于收入预测的调整，上调了百济神州美股、港股和A股的目标价。

# 主要内容

## 泽布替尼全球潜力验证

*   **适应症获批加速放量：** 泽布替尼获得英国MHRA和美国FDA批准用于治疗初治或复发/难治CLL/SLL，基于SEQUOIA和ALPINE试验的积极结果，加速了产品海外放量节奏。
*   **销售预测上调：** 上调泽布替尼2023/24E销售预测至8.3亿/11.9亿美元，最终峰值销售至37亿美元。

## 替雷利珠单抗医保范围扩大

*   **医保覆盖范围新增：** 替雷利珠单抗新增四项医保适应症，包括TKI耐药的NSCLC、二线ESCC、一线鼻咽癌和MSI-H/dMMR实体瘤。
*   **市场份额提升：** 百济神州在商业化上展现出强大执行力，2022年市场份额迅速提升并超越同行。
*   **销售预测上调：** 鉴于国内PD-(L)1市场格局逐渐明朗，上调2023/24E替雷利珠国内销售预测至5.2亿/6.0亿美元。

## 目标价上调

*   **收入预测调整：** 基于上述调整，上调公司2023/24E及后续年度收入预测。
*   **目标价更新：** 上调美股目标价至300美元，港股目标价至180港元，A股目标价至179元人民币。

# 总结

本报告对百济神州进行了财务模型更新，核心在于泽布替尼和替雷利珠单抗两款核心产品的市场潜力持续扩大。泽布替尼在海外市场获得更多适应症批准，加速了其全球放量；替雷利珠单抗在国内医保覆盖范围的扩大，以及百济神州强大的商业化能力，推动了其市场份额的提升。基于这些积极因素，浦银国际研究上调了百济神州2023/24E及后续年度的收入预测，并相应上调了其美股、港股和A股的目标价，维持“买入”评级。

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