泽布替尼海外销售增长超预期，在研药物临床试验稳步推进-摩熵咨询(原药融咨询)

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AI精读报告

报告摘要

　　百济神州(688235)

　　事件：

　　公司发布2023年年报，收入174.23亿元，同比增长82.13%；归母净利润-67.16亿元，同比减亏50.77%；扣非归母净利润-96.82亿元，同比减亏29.97%。公司发布2024年第一季度报告，收入53.59亿元，同比增长74.78%；归母净利润-19.08亿元，同比减亏22.01%；扣非归母净利润-20.47亿元，同比减亏21.70%。

　　公司首款“重磅产品”泽布替尼销售持续高速增长

　　2023全年度泽布替尼全球总收入为12.9亿美元，同比增长129%；美国区收入9.45亿元，同比增长142.63%；欧洲区收入1.22亿元，同比增长722.31%。2024Q1全球总收入4.89亿元，同比增长131.11%；美国区收入3.51亿美元，同比增长153%；欧洲区2024Q1收入6700万美金，同比增长243%。近期，泽布替尼新增FL适应症在美国获批上市，业绩有望进一步增厚。

　　随收入体量高速增长，费用增长放缓，有望带来亏损逐步收窄

　　公司经营效率持续提升，销售及管理费用率大幅下降，公司盈利能力持续改善中。2023年，公司销售费用率为41.92%，同比减少20.8pt；管理费用率为19.93%，同比减少8.3pt。2024Q1，公司销售费用率为36.91%，同比减少11.8pt；管理费用率为19.78%，同比减少6.8pt。

　　研发费用率亦大幅下降，2023研发费用率为73.54%，同比减少43pt。2024Q1，随产品收入增长，III期临床试验接替进行，研发费用率同样大幅下降，研发费用率为62.1%，同比减少29.8pt。

　　BCL-2抑制剂和BTK CDAC多项潜在/注册性临床进行中，均为潜在重磅单品

　　BCL-2抑制剂Sonrotoclax正在进行多项潜在/注册性临床，适应症包括R/RMCL，WM和TN CLL。目前项目整体已入组850名患者。

　　BTK CDAC(BGB-16673)是靶向降解BTK的PROTAC技术路径的在研药物。BTKCDAC(BGB-16673)已在2023年ASH年会上公布POC临床数据，展现出显著的临床缓解和可耐受的安全性特征，2024年底预计启动R/R CLL的III期临床试验，进入注册性临床阶段。此外在2024第一季度，已启动针对R/R MCL的潜在注册临床以及针对R/R CLL的临床试验，已有超220名患者入组。

　　替雷利珠单抗在全球多地区陆续获批多项适应症

　　2023全年度替雷利珠单抗实现5.37亿美元收入，同比增长27%；2024年Q1，该药品实现收入1.45亿美元，同比增长26%。该药物近期已获欧盟批准用于一线及二线治疗三项NSCLC适应症，并获英国MHRA批准用于二线治疗晚期ESCC适应症。此外，还获得FDA批准用于既往接受化疗后的ESCC二线治疗；其用于胃或胃食管结合部腺癌一线治疗的新适应症也已获FDA受理；用于晚期或转移性ESCC一线治疗的上市申请正在接受FDA审评，目标决议时间预计为2024年7月。

　　盈利预测与投资评级

　　我们预计2024-2026年收入为226.52、289.63、340.49亿元，归母净利润为-32.22、-3.09、11.95亿元。维持“买入”评级。

　　风险提示：临床试验进度不及预期，在研药物疗效不及预期，上市产品销售放量不及预期

# 中心思想

本报告对百济神州（688235）2023年年报及2024年第一季度报告进行了深度分析，核心观点如下：

*   **泽布替尼销售额超预期增长，驱动业绩提升：** 泽布替尼作为公司的核心产品，其全球销售额持续高速增长，尤其是在美国和欧洲市场，为公司收入增长提供了强劲动力。
*   **经营效率提升，亏损持续收窄：** 公司通过有效的费用控制和精细化管理，销售费用率和管理费用率显著下降，研发费用率也随之降低，盈利能力持续改善，亏损逐步收窄。
*   **在研管线稳步推进，未来增长潜力巨大：** BCL-2抑制剂Sonrotoclax和BTK CDAC等多项潜在重磅药物的临床试验正在稳步推进，有望为公司未来的发展提供新的增长点。

## 泽布替尼驱动增长，费用控制效果显著
## 在研管线潜力巨大，盈利能力持续改善

# 主要内容

## 公司业绩概况

*   **2023年业绩：** 公司全年收入174.23亿元，同比增长82.13%；归母净利润-67.16亿元，同比减亏50.77%；扣非归母净利润-96.82亿元，同比减亏29.97%。
*   **2024年Q1业绩：** 公司收入53.59亿元，同比增长74.78%；归母净利润-19.08亿元，同比减亏22.01%；扣非归母净利润-20.47亿元，同比减亏21.70%。

## 核心产品泽布替尼销售分析

*   **全球销售额高速增长：** 2023年全球总收入为12.9亿美元，同比增长129%；2024年Q1全球总收入4.89亿美元，同比增长131.11%。
*   **主要市场表现亮眼：** 美国区2023年收入9.45亿美元，同比增长142.63%；2024年Q1收入3.51亿美元，同比增长153%。欧洲区2023年收入1.22亿美元，同比增长722.31%；2024年Q1收入6700万美元，同比增长243%。
*   **适应症拓展助力增长：** 泽布替尼新增FL适应症在美国获批上市，有望进一步增厚业绩。

## 经营效率与费用控制

*   **销售及管理费用率大幅下降：** 2023年销售费用率为41.92%，同比减少20.8个百分点；管理费用率为19.93%，同比减少8.3个百分点。2024年Q1销售费用率为36.91%，同比减少11.8个百分点；管理费用率为19.78%，同比减少6.8个百分点。
*   **研发费用率显著降低：** 2023年研发费用率为73.54%，同比减少43个百分点。2024年Q1研发费用率为62.1%，同比减少29.8个百分点。

## 在研药物临床试验进展

*   **BCL-2抑制剂Sonrotoclax：** 正在进行多项潜在/注册性临床试验，适应症包括R/R MCL，WM和TN CLL，目前项目整体已入组850名患者。
*   **BTK CDAC (BGB-16673)：** 作为靶向降解BTK的PROTAC技术路径的在研药物，已在2023年ASH年会上公布POC临床数据，展现出显著的临床缓解和可耐受的安全性特征，预计2024年底启动R/R CLL的III期临床试验，进入注册性临床阶段。

## 替雷利珠单抗市场表现

*   **全球销售额稳步增长：** 2023年实现5.37亿美元收入，同比增长27%；2024年Q1实现收入1.45亿美元，同比增长26%。
*   **适应症拓展：** 近期已获欧盟批准用于一线及二线治疗三项NSCLC适应症，并获英国MHRA批准用于二线治疗晚期ESCC适应症。此外，还获得FDA批准用于既往接受化疗后的ESCC二线治疗。

## 盈利预测与投资评级

*   **盈利预测：** 预计2024-2026年收入为226.52、289.63、340.49亿元，归母净利润为-32.22、-3.09、11.95亿元。
*   **投资评级：** 维持“买入”评级。

## 风险提示

*   临床试验进度不及预期
*   在研药物疗效不及预期
*   上市产品销售放量不及预期

# 总结

百济神州凭借核心产品泽布替尼的强劲销售增长，以及有效的费用控制措施，实现了收入的大幅提升和亏损的显著收窄。公司在研管线的稳步推进，特别是BCL-2抑制剂Sonrotoclax和BTK CDAC等潜在重磅药物的临床进展，为公司未来的发展奠定了坚实的基础。维持“买入”评级，但需关注临床试验进度、药物疗效以及市场销售等方面的风险。

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