2025年三季报点评：业绩逐季改善，持续提升运营效率

中心思想

业绩逐季改善，盈利质量稳步回升

老百姓2025年三季报数据显示，公司单三季度归母净利润实现同比转正（+2.62%），扭转了前三季度累计下滑态势，表明在零售销售趋稳、运营效率提升的驱动下，公司盈利质量呈现逐季改善趋势。2025年前三季度整体毛利率下降1.33个百分点，主要源于DTP及线上业务占比提升带来的结构性变化，但剔除后线下零售毛利率同比提升0.6个百分点，显示核心零售业务盈利能力依然稳健。

下沉市场与线上业务双轮驱动成长

公司通过深耕下沉市场（地级市及以下门店占比78%，新店中下沉市场占比88%）和加盟业务快速扩张（老店加盟占比74.2%，同比+38.9pp），持续优化全国网络布局；同时线上业务高速增长（同比+28.0%），O2O排名市场第四、B2C排名第三，形成线下深耕与线上渗透的协同发展格局。供应链改革成效显著（系统采购占比升至75.2%，存货周转天数降至90天），专业服务壁垒持续强化（统筹资质门店4602家，慢病管理建档2161万人），为长期增长奠定基础。

主要内容

事件：三季报数据发布

公司2025年前三季度实现收入160.70亿元（同比-1.00%），归母净利润5.29亿元（同比-16.11%）；单三季度实现收入52.96亿元（同比+0.07%），归母净利润1.31亿元（同比+2.62%），扣非归母净利润1.13亿元（同比-9.53%）。单季度利润端转正，证实业绩边际改善趋势。

零售销售趋稳，盈利质量改善

分行业表现

• 前三季度零售业务收入131.44亿元（同比-1.27%），毛利率36.71%（-1.32pp），单Q3零售收入同比增长0.88%，显示零售端趋于稳定。
• 加盟、联盟及分销业务收入27.76亿元（同比-0.77%），毛利率12.61%（-0.50pp），保持平稳。

分产品盈利结构

• 中西成药营收129.83亿元（+0.09%），毛利率30.16%（-1.77pp），受DTP政策影响较大。
• 中药营收11.25亿元（-6.60%），毛利率47.51%（+2.43pp），盈利能力提升显著。
• 非药营收19.63亿元（-4.56%），毛利率39.64%（+0.11pp），毛利率微增。

毛利率变动原因

整体毛利率下降1.33pp，主要由于DTP销售占比增加（受县域下沉及新品审批加速推动）和线上零售收入增长。剔除这两部分后，线下零售毛利率同比提升0.6个百分点，表明核心业务盈利质量实际改善。

门店布局深耕下沉市场，线上高速增长

全国网络优化与下沉

• 截至2025Q3，门店总数15,492家（直营9,741家，加盟5,751家），优势省份门店占比90.5%，地级市及以下门店占比78%，新增门店中下沉市场占比88%。
• 加盟业务快速发展，老店加盟占比74.2%（同比+38.9pp），成为增量主力。

线上业务表现亮眼

• 线上渠道销售额（含加盟）约22.3亿元，同比增长28.0%。
• O2O与B2C销售额排名分列市场第四、第三。
• 自研“老百姓小丸子AI”智能体中台应用于医保政策、门店运维等场景，提升运营效率。

强化供应链管控，深化服务壁垒

供应链改革成效

• 2025年前三季度系统采购占比提升至75.2%（同比+3.9pp）。
• 存货周转天数降至90天（同比减少8天），资金周转效率提高。
• 自有品牌销售占比达22.8%（同比+0.9%），高毛利产品渗透率提升。

专业服务壁垒加固

• 直营医保资质门店9,038家，医保资质门店占比92.78%；统筹资质门店4,602家。
• 慢病管理累计建档2,161万人，服务自测1.3亿人次。
• 门诊慢病定点门店1,733家，强化药事服务能力与用户粘性。

盈利预测与投资评级

• 考虑自建门店拓展速度放缓，下调2025-2027年归母净利润至5.36/6.34/7.34亿元（原为7.54/8.68/10.03亿元）。
• 对应PE分别为24/20/17倍。
• 维持“买入”评级，核心逻辑：加盟业务持续扩张，降本增效成果显著。

总结

老百姓2025年三季报显示，公司单三季度净利润同比增长2.62%，实现业绩拐点，盈利能力逐季改善。零售业务销售趋稳，线下零售毛利率在剔除DTP和线上影响后同比提升0.6个百分点；门店网络持续向县域和地级市下沉，新店中下沉市场占比88%，加盟业务老店加盟占比大幅提升至74.2%，驱动规模扩张；线上业务增速达28%，市占率稳居行业前列。供应链改革降低存货周转天数、提升采购集中度和自有品牌占比，专业服务壁垒（医保资质、慢病管理）进一步巩固。尽管短期毛利率受结构性因素承压，但公司运营效率提升、盈利质量向好的趋势明确，东吴证券维持“买入”评级。