强化非医保依赖业务，盈利能力稳定-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　健之佳(605266)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025年三季报。2025年前三季度公司实现收入65.5亿元（-2.8%）；归母净利润1亿元（-0.2%）；扣非归母净利润1亿元（+0.3%）。其中Q1/Q2/Q3分别实现营收22.9/21.6/20.9亿元，同比-0.9%/-0.4%/-7%；归母净利润0.3/0.4/0.3亿元，同比-35.8%/+265.9%/-25.6%。扣非归母净利润0.3/0.3/0.3亿元，同比-38.6%/+123.9%/+2.5%。

　　降低医保依赖，非处方药占比提升。2025年前三季度公司营收65.5亿元（-2.8%），处方药/非处方药分别收入21.7/25.9亿元（-6.5%/+2.5%），分别占主营业务收入的35%/41.8%（-1.75/+1.75pp），逐步降低对处方药依赖。公司强化非医保依赖药品、非药业务、全渠道专业化服务转型，以个人账户为主的医保结算收入占药店主营收入（不含B2C）比例从2024年的44%进一步降低至2025前三季度的40%。

　　持续加强个人护理、医疗器械等高毛利产品规划。2025前三季度，公司销售毛利率36.1%（+0.1pp），其中，处方药/非处方药/中药材/保健食品/个人护理品/医疗器械毛利率分别为30.5%/36.2%/46%/34.3%/30.5%/47.6%，分别同比+1.5/-0.7/+2.2/-2.3/+2.7/+3.1pp。公司持续加强个人护理品和医疗器械中综合毛利率较高的功能性护肤品品类规划，强化与龙头企业贝泰妮在薇诺娜等舒敏产品中的战略合作，加强可复美、芙医妍等产品营销，持续塑造“健之佳”贴牌商品组合。公司通过品类调整、加强促销清理等模式，存货较年初大幅降低7.3亿元。

　　扭转门店费用结构、控费增效成果逐步体现。2025前三季度，公司期间费用同比-2.84%，期间费用率33.6%，同比持平；销售/管理/财务费用率分别29.4%/2.7%/1.5%，基本稳定。公司强化降租谈判，优化门店装修规范降本控费，租金、促销费、配送费、分部管理费等前后台费用持续得到管控。

　　优化存量门店，坪效基本稳定。公司门店初步形成深耕云南、立足西南，向全国发展的格局。25年1-9月公司自建门店45家，因发展规划及经营策略调整关闭门店83家，净减少门店38家。截至2025Q3，公司门店总数为5,448家，医药零售门店数为5162家，医药零售门店中省会级/地市级/县市级/乡镇级分别占比27.5%/39.4%/27.7%/5.4%，日均坪效36.5元/平方米，同比基本稳定。

　　盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为1.7亿元、2.3亿元、2.7亿元。

　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。

中心思想

强化非医保依赖，盈利能力保持稳定

公司2025年前三季度实现营收65.5亿元（同比-2.8%），归母净利润1亿元（同比-0.2%），扣非净利润同比+0.3%。通过主动降低处方药医保依赖，提升非处方药和高毛利产品占比，毛利率略升至36.1%（+0.1pp），盈利能力保持稳定。医保结算收入占比从44%降至40%，有效对冲政策风险。

优化存量门店与控费增效并行，长期增长可期

公司主动关闭低效门店83家，净减少38家，总门店5448家，日均坪效36.5元/平方米基本稳定；期间费用同比-2.84%，费用率33.6%持平，存货较年初大幅下降7.3亿元。预计2025-2027年归母净利润分别1.7/2.3/2.7亿元，年均增速约27%，体现经营质量改善与成长潜力。

主要内容

投资要点

降低医保依赖，非处方药占比提升

2025年前三季度营收65.5亿元（同比-2.8%），处方药收入21.7亿元（-6.5%），非处方药收入25.9亿元（+2.5%），非处方药占比从33.25%提升至41.8%（+1.75pp）。以个人账户为主的医保结算收入占药店主营收入比例从2024年的44%降至40%，降低对医保政策的依赖。

持续加强个人护理、医疗器械等高毛利产品规划

毛利率36.1%（+0.1pp），其中个人护理品毛利率30.5%（+2.7pp），医疗器械毛利率47.6%（+3.1pp）。公司强化与贝泰妮合作，加强薇诺娜、可复美等舒敏功能性护肤品的营销，持续构建“健之佳”贴牌商品组合。存货较年初大幅降低7.3亿元。

扭转门店费用结构、控费增效成果逐步体现

期间费用同比-2.84%，期间费用率33.6%同比持平，销售/管理/财务费用率分别29.4%/2.7%/1.5%基本稳定。公司强化降租谈判，优化门店装修规范，租金、促销费、配送费、分部管理费等前后台费用持续得到管控。

优化存量门店，坪效基本稳定

2025年1-9月自建门店45家，因规划及经营策略调整关闭83家，净减少38家。截至Q3门店总数5448家，医药零售门店5162家，省会/地市/县市/乡镇占比27.5%/39.4%/27.7%/5.4%，日均坪效36.5元/平方米，同比基本稳定。

盈利预测与风险提示

预计2025-2027年归母净利润分别为1.7亿元、2.3亿元、2.7亿元，对应EPS 1.10/1.46/1.72元。风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧风险、新增门店不及预期风险。

盈利预测

关键假设

零售业务：2025-2027年增速4%/7%/5.5%，毛利率35.8%/36%/36%；为医药、便利供应商提供专业服务：增速6%/13%/10%，毛利率63.5%/63%/63%；便利零售及其他：年增速5%，毛利率15%/15%/16%。综合预计2025-2027年营收分别为96.7/103.8/109.8亿元，同比+4.2%/+7.3%/+5.8%；毛利率分别为36.8%/37.1%/37.2%。

财务预测与估值

附表显示：预计2025-2027年归属母公司净利润分别为1.71/2.25/2.66亿元，EPS分别为1.10/1.46/1.72元，PE从25倍降至12倍，PB从1.16降至0.97。ROE从4.60%提升至7.95%。资产负债率从73.83%略降至72.21%，流动比率从0.86升至0.93，速动比率从0.28升至0.33，偿债能力稳步改善。