业绩稳健增长，经营质量持续提升-摩熵咨询

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报告摘要

　　益丰药房(603939)

　　l业绩稳健增长，盈利能力稳中有升

　　公司发布2025年三季报：2025Q1-3公司实现营业收入172.86亿元（+0.39%），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非净利润11.88亿元（+8.80%），经营现金流净额22.67亿元（-32.16%）。公司业绩符合预期。

　　分季度来看，2025Q1、Q2、Q3营业收入分别为60.09亿元（+0.64%）、57.13亿元（-1.36%）、55.64亿元（+1.97%），归母净利润分别为4.49亿元（+10.51%）、4.31亿元（+10.13%）、3.45亿元（+10.14%），扣非净利润分别为4.38亿元（+9.65%）、4.19亿元（+8.49%）、3.31亿元（+8.08%）。

　　从盈利能力来看，2025Q1-3毛利率为40.40%（+0.01pct），归母净利率为7.08%（+0.63pct），扣非净利率为6.87%（+0.53pct）。

　　费率方面，2025Q1-3销售费用率为24.96%（-1.03pct），管理费用率为4.69%（+0.30pct），研发费用率为0.12%（-0.02pct），财务费用率为0.65%（-0.06pct）。

　　l加盟及分销业务实现较快增长，非药品利润率增幅较大

　　分板块来看，2025Q1-3零售业务营收150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pct）；加盟及分销业务营收17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pct）。零售业务在部分门店关停、放缓新店拓展的调整下营收微降，但毛利率持续提升；加盟及分销业务由于加盟门店数增长较快，营收、毛利率均实现较快增长。

　　分产品来看，2025Q1-3中西成药营收为130.98亿元（+0.34%），毛利率为35.76%（+0.16pct）。中药营收为16.30亿元（-1.24%），毛利率为48.92%（-0.25pct）。非药品营收为20.39亿元（+4.04%），毛利率为49.87%（+0.72pct）。

　　l持续优化门店网络及品类结构

　　门店扩张方面，2025年前三季度公司新开门店137家，关闭门店440家，新增加盟店285家，截至2025年9月30日，门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末减少18家。其中，2025年第三季度，公司新开门店56家，关闭门店168家，新增加盟店77家。

　　公司积极应对行业出清，战略性调整门店扩张策略，依托公司强有力的精细化管理能力，不断深化旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次门店网络布局，深耕区域市场，通过门店网络广度和深度扩展，品牌渗透。此外，公司积极探索品类结构调整的可能性，持续挖掘市场需求，有望维持行业领先的盈利能力。

　　l盈利预测及投资建议

　　预计2025-2027年营业收入分别为253.09、278.80、307.92亿元，归母净利润分别为16.82、19.37、22.36亿元，当前股价对

　　应PE分别为18、16、14倍，维持“买入”评级。

　　l风险提示：

　　门店经营不及预期风险，门诊统筹政策落地不及预期风险。

中心思想

业绩韧性凸显，盈利优化与战略调整并进

益丰药房2025年前三季度在营收微增0.39%的背景下，实现归母净利润同比增长10.27%，核心利润增速显著高于收入增速，显示出公司通过精细化管理和结构优化有效对冲了行业下行压力。
公司主动收缩门店扩张节奏，关停低效门店，同时大力发展加盟及分销业务（营收增长17.45%），体现了从“规模驱动”向“质量驱动”的战略转型，经营质量持续提升。

盈利能力改善印证运营韧性

2025Q1-3毛利率稳定在40.40%，净利率同比提升0.63个百分点至7.08%，费用端呈现“销售费用率下降、管理费用率微升”的结构性变化，反映出公司在控费提效上的成效。
非药品业务毛利率达49.87%（同比+0.72pct），成为利润增长的新亮点；加盟分销业务毛利率提升2.10个百分点，显示渠道下沉与品类优化策略初显成效。

主要内容

业绩稳健增长，盈利能力稳中有升

核心财务数据表现

2025年Q1-3实现营业收入172.86亿元（+0.39%），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非净利润11.88亿元（+8.80%）。分季度看，Q3单季营收55.64亿元（+1.97%），归母净利润3.45亿元（+10.14%），利润增速持续高于收入增速。
盈利能力指标：毛利率40.40%（+0.01pct），归母净利率7.08%（+0.63pct），扣非净利率6.87%（+0.53pct），盈利质量稳步改善。

费用管控分析

销售费用率24.96%（-1.03pct），管理费用率4.69%（+0.30pct），研发费用率0.12%（-0.02pct），财务费用率0.65%（-0.06pct）。销售费用率的显著下降是利润增长的重要驱动力，管理费用率微升可能与门店调整相关的额外支出有关。

加盟及分销业务实现较快增长，非药品利润率增幅较大

板块结构性亮点

零售业务营收150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pct），在门店调整背景下营收微降但毛利率提升。
加盟及分销业务营收17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pct），成为增长引擎。
分产品：中西成药营收130.98亿元（+0.34%），毛利率35.76%（+0.16pct）；中药营收16.30亿元（-1.24%），毛利率48.92%（-0.25pct）；非药品营收20.39亿元（+4.04%），毛利率49.87%（+0.72pct），非药品业务在营收和利润率上均表现突出。

持续优化门店网络及品类结构

门店网络调整策略

2025年前三季度新开门店137家，关闭门店440家，新增加盟店285家，截至三季度末门店总数14,666家（含加盟店4,097家），较上年末净减少18家。公司主动应对行业出清，战略性放缓直营扩张，重点优化存量门店网络。
通过深化旗舰店、区域中心店、中型社区店和小型社区店的多层次布局，提升区域渗透率和品牌影响力，同时积极探索品类结构优化，有望维持行业领先的盈利能力。

盈利预测及投资建议

未来业绩预期

预计2025-2027年营业收入分别为253.09亿元、278.80亿元、307.92亿元，归母净利润分别为16.82亿元、19.37亿元、22.36亿元，增长率分别为10.03%、15.16%、15.47%。
当前股价（25.49元）对应2025-2027年PE分别为18倍、16倍、14倍，维持“买入”评级，认为公司战略调整成效将持续释放。

风险提示

门店经营不及预期风险：关店及新店培育效果可能存在不确定性。
门诊统筹政策落地不及预期风险：政策红利释放节奏可能影响客流及处方外流进度。

总结

益丰药房2025年三季报显示，公司在行业承压背景下通过“主动关店优化+加盟扩张提速+品类结构调整”三大战略实现利润端稳健增长。核心亮点包括：加盟分销业务营收增长17.45%，非药品毛利率提升至49.87%，整体净利率同比上升0.63个百分点。尽管营收增速仅0.39%，但归母净利润10.27%的增速验证了经营质量提升。公司当前PE（2025E）为18倍，低于历史中枢，伴随门店网络优化成效显现及品类结构持续丰富，预计2025-2027年归母净利润复合增速约13.5%。需关注门店调整节奏及政策落地风险，但基于公司强大的精细化管理能力和战略执行力，维持“买入”评级。

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