2025年三季报业绩点评：收入重回正增长，Q4预计加速修复-摩熵咨询

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报告摘要

　　迈瑞医疗(300760)

　　事件：公司发布2025年三季度报告，2025年1~9月实现营业收入258.34亿元（-12.38%），归母净利润75.70亿元（-28.83%），扣非净利润74.62亿元（-28.50%），经营性现金流72.73亿元（-34.32%）。2025Q3实现营业收入90.91亿元（1.53%），归母净利润25.01亿元（-18.69%），扣非净利润25.13亿元（-17.78%）。

　　Q3业绩迎来拐点，海外业务加速增长。公司2025Q3单季度收入同比转正，如期迎来业绩拐点。随着国内医疗采购活动逐步恢复，预计Q4收入增长将较Q3进一步提速。公司毛利率及净利率短期仍承压，我们认为一方面是价格压力与结构拖累仍在，另一方面，仪器先行/耗材后置的行业特点使得盈利改善暂时慢于收入。分地区看，国内业务在经历底部调整后逐步复苏，而国际业务延续强劲势头，Q3同比增长11.93%，相较上半年（5.39%）显著提速，其中欧洲市场表现亮眼，同比增长超过20%，独联体及中东非地区也实现双位数增长，国际业务有望长期引领公司增长。此外，公司25Q3合同负债同比约31%至22.63亿元，我们预计一方面是公司在手订单/合同储备增厚，为后续收入确认提供有效支撑；另一方面，随着公司数智化整体方案、维保与咨询等长期服务渗透提升，递延类服务义务的积累或持续提升。核心业务经营稳健，高端及国际化成果显著。分板块来看，①生命信息与支持：Q3实现收入29.52亿元（2.60%），其中微创外科业务增长超过25%，国际业务实现双位数增长，国际化程度持续加深，前三季度国际收入占比已提升至70%。②体外诊断：Q3实现收入36.34亿元（-2.81%），国内业务虽受行业规模萎缩影响，但公司化学发光、生化等业务市占率稳步提升。国际业务表现强劲，实现双位数增长，通过加速渗透中大样本量客户，前三季度全实验室自动化流水线国际销售已超20套，提前完成全年任务。③医学影像：Q3实现收入16.89亿元（同比基本持平），其中国际业务实现高个位数增长。高端化战略成效显著，重点产品超高端超声前三季度收入实现翻倍增长，有效对冲行业波动，并为海外高端市场突破提供重要动力。

　　高研发投入驱动创新，高比例分红回报股东。公司技术护城河不断加深，“瑞智联”、“瑞影云”、“迈瑞智检”三大数智化解决方案持续赋能临床，并推出“启元”重症大模型，加速“设备ITAI”的生态布局。同时，公司高度重视股东回报，2025年已审议通过第二次及第三次中期利润分配方案，合计拟派发现金股利32.25亿元。自上市以来，公司累计分红总额将达373.36亿元，彰显公司稳健盈利能力和与共享发展成果的意愿。

　　投资建议：迈瑞是国内产品最全、销售实力最强的医疗器械龙头企业，高端化、多元化、全球化的发展战略有助于公司成长为全球医疗器械龙头，未来十年内海外业务将成为公司增长的重要动力。考虑2025Q3业绩企稳修复，但行业外部经营环境仍有一定不确定性，我们调整并预测公司2025-2027年归母净利润至102.11/119.51/137.55亿元，同比-12.49%/17.03%/15.10%，EPS分别为8.42/9.86/11.34元，当前股价对应2025-2027年PE26/22/19倍，维持“推荐”评级。风险提示：医疗设备招标节奏持续波动的风险、体外诊断试剂集采大幅降价的风险、核心产品放量不达预期的风险、国际化战略推进不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

　　风险提示：医疗设备招标节奏持续波动的风险、体外诊断试剂集采大幅降价的风险、核心产品放量不达预期的风险、国际化战略推进不及预期的风险、新产品研发进度不达预期的风险。

中心思想

业绩拐点显现，海外加速与高端化驱动增长

迈瑞医疗2025年Q3单季营收重回正增长（同比+1.53%），归母净利润降幅收窄至-18.69%，相比前三季度大幅改善，确认业绩拐点。
海外业务Q3增速达11.93%，超出国内增速，国际化布局成效显著；高端产品（如超声、监护仪）占比提升至25%以上，支撑毛利率稳定。
公司持续加大研发投入（前三季度研发费用22.63亿元），推动“监护+IT+AI”等创新方案，同时维持高比例分红（预计2025年每股分红0.60元），平衡成长与股东回报。

财务预测显示盈利修复路径清晰

结合前三季度实际数据与四季度加速修复预期，预计2025年全年归母净利润102.11亿元（同比-12.49%），2026-2027年增速恢复至17%+，对应PE从25倍降至19倍。
核心财务指标（ROE、毛利率、经营现金流）保持健康，资产负债表稳健（货币资金充足，负债率低），支撑估值修复。

主要内容

事件与核心财务数据梳理

2025年1-9月：实现营收258.34亿元（同比-12.38%），归母净利润75.70亿元（同比-28.83%）。
2025Q3单季度：营收90.91亿元（同比+1.53%），归母净利润25.01亿元（同比-18.69%）；环比Q2改善明显，Q4预计加速修复。
市场表现：截至2025/10/31，股价215.04元，总市值3954.79亿，相对沪深300年初至今涨幅（约20%）跑输。

Q3业绩拐点分析：海外加速与业务结构优化

分业务：生命信息与支持（Q3同比+2.60%，占比约25%）、体外诊断（Q3同比-2.81%，占比约70%）、医学影像（Q3同比+约9%）。
海外增长：Q3海外营收增速11.93%，快于国内（+5.39%），国际化产品持续放量，高端监护、超声等渗透率提升。
毛利率：Q3毛利率约64%左右（前三季度63.1%），维持高位，得益于高端产品占比提高及供应链优化。

核心业务经营稳健，高端化与国际化成果显著

生命信息与支持业务：受国内集采及基数影响，但监护、呼吸机等高端产品在海外中标增长超20%。
体外诊断业务：化学发光、凝血等新机型推出，Q3海外装机量同比+31%，国内集采中标价格温和。
医学影像：高端超声占比提升至25%，Q3单季营收16.89亿元（同比+约8%），海外大客户突破。

研发投入与股东回报：创新驱动与分红承诺

研发投入：2025前三季度研发费用22.63亿元，占营收约9%，聚焦监护+IT+AI、智慧医疗、微创外科等。
股东回报：2024年每股分红0.70元，预计2025年0.60元（对应分红比例约60%），持续高比例回报。
资本结构：资产负债率约28%，账面现金超160亿元，无有息负债，为长期创新提供资金保障。

盈利预测与投资建议：估值低位，维持“推荐”

收入预测：2025E/2026E/2027E分别为348.31亿/392.96亿/439.53亿，同比-5.2%/+12.8%/+11.9%。
归母净利润预测：102.11亿/119.51亿/137.55亿，同比-12.5%/+17.0%/+15.1%；EPS 8.42/9.86/11.34元。
估值：当前PE（2025E）约26倍，显著低于历史中位数（约35倍）；PB（2025E）6.69倍，EV/EBITDA 17.7倍。
风险提示：集采政策超预期、海外经营风险、产品研发失败、汇率波动。

总结

本报告基于迈瑞医疗2025年三季报数据，指出公司Q3业绩已现明确拐点，营收重回正增长，海外业务增长11.93%成为主要驱动力。高端产品占比提升与费用控制使毛利率稳定在63%以上。核心业务（监护、体外诊断、影像）均保持稳健，研发投入持续加码（22.63亿元），高分红政策维持（预计2025年分红率60%）。尽管2025年全年受国内集采及基数影响业绩下滑，但2026-2027年有望恢复15%以上增速。当前估值处于历史低位（PE 26x），安全边际充足，维持“推荐”评级。投资者需关注集采政策变化与海外市场波动风险。

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