阿达木单抗报生产获受理，生物药步入收获期

中心思想 生物药板块迎来收获期，阿达木单抗引领增长 海正药业的阿达木单抗注射液获国家药监局受理生产申请，标志着公司生物药研发进入关键的收获阶段。阿达木单抗作为全球“药品之王”，其生物类似药的上市有望显著扩大国内市场规模，并凭借海正药业在研发进度、销售渠道及风湿免疫领域的产品梯队优势，确立其市场领先地位。 公司业务全面转型，价值重估潜力巨大 报告指出，海正药业正经历历史性拐点，在高瓴资本介入后，管理优化、瀚晖制药利润快速增长、化学创新药进展良好、仿制药受益集采政策，以及生物药板块价值被严重低估。若定增顺利完成，公司整体估值有望大幅提升，预示着其从“昔日王者”向“未来领军者”的战略转型。 主要内容 阿达木单抗的市场潜力与竞争优势 阿达木单抗：全人源抗体，全球“药品之王” 阿达木单抗是一种全人源单克隆抗体，通过特异性结合TNF-α，有效治疗多种自身免疫性疾病，具有更高的有效性和安全性。该药自2012年起连续6年蝉联全球药品销售冠军，2017年全球销售额高达189亿美元，预计至2024年仍将是全球最畅销药物，销售额达152亿美元。 国内市场扩容在即，海正药业研发领先 目前，阿达木单抗在国内定价高昂（7600-7800元/支，年费用约20万元），且医保覆盖面有限，导致2017年样本医院销售额仅约1800万元，整体市场规模约1亿元，覆盖患者约2000名。然而，国内类风湿性关节炎和强直性脊柱炎患者合计约1000万人，潜在市场巨大。国产阿达木单抗生物类似药上市后，预计价格将大幅下降，并有望进入国家医保，从而显著提高药品可及性，推动市场快速扩容。海正药业的阿达木单抗是国内第二家申报生产，但与主要竞争者（如信达生物、君实生物）相比，公司在研发进度上领先1-2年，有助于在上市初期维持产品利润率和市场份额。 海正药业生物药研发与销售布局 领先的生物药研发管线与生产能力 海正药业是国内唯一一家同时具备单抗大规模生产能力、已有产品销售、成熟销售队伍和产品梯队的单抗企业。其阿达木单抗是根据生物类似药指导原则开发，通过全面的可比研究，证实与原研药高度相似，并可外推至参照药的其他适应症，从而减少临床费用和缩短试验流程。公司目前有十余个在研生物药，其中英夫利昔单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、甘精胰岛素和门冬胰岛素均已进入临床III期，即将步入收获期。 风湿免疫领域产品梯队完善，销售渠道成熟 公司全资子公司百盈医药通过安佰诺的上市销售，已成功建立起风湿免疫领域的销售渠道和专家资源，树立了品牌影响力。公司在该领域拥有6个上市或在研药物（安佰诺、阿达木单抗、英夫利昔单抗、托珠单抗、人参皂苷c-k和托法替布），产品丰富度远超竞争对手，有望在该领域形成寡头垄断地位。 公司整体业务板块估值分析 业务结构优化与盈利预测 报告预测，若定增顺利完成，海正药业2019年合理市值可达250-300亿元，保守估值200亿元以上。 瀚晖制药： 预计2018/2019年净利润分别为6.85亿元/8.56亿元，同比增长39%/25%。海正药业持有51%股权，权益净利润3.49亿元/4.36亿元，按23倍PE计算，对应估值100亿元。 生物药： 参考同类企业估值，单抗部分估值80亿元，胰岛素板块估值20亿元，合计估值100亿元。 化学药： 现有品种增长潜力大，创新药海泽麦布III期临床数据良好，给予50亿元估值。 原料药： 2017年净利润2000-3000万元，在FDA解禁后逐步复苏，正常净利润可达3亿元以上，按10倍PE计算，估值30亿元。 医药商业： 2018年净利润3100万元，有望保持稳定增长，合理估值5亿元。 财务预测与投资评级 预计公司2018/2019/2020年分别实现归母净利润1.25亿元、3.54亿元和5.80亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。 主要风险包括：定增未能获批、管理未理顺、阿达木单抗未获批或进度缓慢、固定资产折旧过多。 总结 海正药业的阿达木单抗获批生产受理，标志着其生物药板块进入高速增长的收获期，有望凭借其全球“药品之王”的市场潜力、公司领先的研发进度和完善的销售渠道，在国内市场实现快速扩容。同时，公司在高瓴资本介入后，管理优化，各业务板块（瀚晖制药、化学药、原料药、医药商业）均展现出积极的增长态势和价值重估潜力。报告认为，海正药业正处于历史性拐点，预计未来盈利能力将显著提升，给予“买入”评级，并预测其合理市值有望达到200亿元以上。