核心观点 　　2月氟化工行情回顾：截至2月末（2月27日），上证综指收于3388.06点，较1月末（1月27日）上涨4.22%；沪深300指数报3968.12点，较1月末上涨3.96%；申万化工指数报3423.51，较1月末上涨4.95%；氟化工指数报1321.28点，较1月末上涨2.95%。2月氟化工行业指数跑输申万化工指数2pct，跑输沪深300指数1.01pct，跑输上证综指1.27pct。据我们编制的国信化工价格指数，截至2025年2月27日，国信化工氟化工价格指数、国信化工制冷剂价格指数分别报1175.21、1651.66点，分别较1月底+2.47%、+3.50%。 　　2月主流制冷剂厂家报价继续上涨，内贸价格方面，根据百川盈孚浙江主流大厂报价，本月R22报价36500元/吨，+1000元/吨；R134a报价45000元/吨，+500元/吨；R125报价44500元/吨，+1000元/吨；R32报价45000元/吨，+1500元/吨；R410a维持44500元/吨；R152a报价26000元/吨，+1500元/吨；R142b维持报价25000元/吨；R143a报价44000-44500元/吨。 　　制冷剂外贸市场方面，近期因去库影响出口需求，外贸相对国内流通市场率先启动，短期出现内外价差倒转现场，企业端针对R32、R134a、R410a、R125等品种内外贸报价协同一致，R22外贸报价则仍低于内贸。根据卓创资讯最新报价，R22外贸维持报价33000元/吨；R134a外贸报价45000元/吨，+500元/吨；R125报价44500元/吨，+1000元/吨；R32外贸报价45000元/吨，+1500元/吨；主流制冷剂品种逐渐实现内外贸同价。 　　2025年制冷剂配额核发，看好产品长期景气度延续。2024年12月16日，生态环境部发布《关于2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物生产、使用和进口配额核发情况的公示》，生态环境部受理了48家企业提交的2025年度二代制冷剂生产、使用配额申请，受理了67家企业提交的2025年度三代制冷剂生产、进口配额申请，并对最终各企业生产、进口二代、三代制冷剂配额进行了公示。其中HCFCs落实年度履约淘汰任务，生产量削减了4.99万吨，减幅23.37%；三代制冷剂生产和使用总量控制目标保持在基线值，维持了2024年的生产配额总量为18.53亿吨CO2、内用生产配额总量为8.95亿吨CO2、进口配额总量为0.1亿吨CO2，在具体细分品类上，根据2024年的供需情况，R32、R125、R143a相比2024年配额有所增加，R134a相比2024年有所减少。我们认为，制冷剂配额政策的严肃性将持续，在供给端长期强约束的背景下，我们持续看好制冷剂产品长期景气度的延续。 　　2025年国补政策延续，高基数下空调排产持续增长。2025年一季度空调内销排产数据持续上涨，其中1-2月让步出口被动减量，3月逐步起量，除季节性备货因素影响，两新政策推动也有较大促进。此外由于去年国补在淡季开始全面推出，而今年国补惠及全年，预计将有部分去年未被激发的需求在二季度旺季起被催化。出口方面，开年后出口备货需求逐渐走弱；去年底以来，受美国提关税消息影响，出口备货订单需求前置。此外，新兴市场空调装机率低，预计在全球变暖和经济复苏的催化下，需求增长明显。根据国家统计局数据显示，2025年12月中国空调产量2369万台，同比上涨10.06%；1-12月累计产量23187万台，同比增长8.12%。据产业在线家用空调内销排产报告显示，2025年3月家用空调内销排产1376万台，同比+11.4%；4月排产1387万台，同比+12.8%；5月排产1457万台，同比+17.0%。出口排产方面，2025年3月家用空调出口排产1100万台，同比+9.2%；4月出口排产1040万台，同比+5.7%；5月出口排产973万台，同比+7.2%。 　　本月氟化工要闻：巨化股份拟增资甘肃巨化，布局投资高性能氟氯新材料一体化项目；中化蓝天旗下中昊晨光开发的氟橡胶入围《2024年度专利密集型产品名单》；东岳集团改造新建1.1万吨R32产能；法国将在2026年禁止在化妆品和服装鞋帽中使用PFAS。 　　投资建议：2025年制冷剂配额核发情况公示，二代制冷剂履约加速削减，三代制冷剂R32同比增发4.0万吨，R22、R32等品种行业集中度高；需求端受国补政策刺激、欧美补库、东南亚等新兴区域需求增长等因素影响，海内外空调生产、排产大幅提升。二代制冷剂R22等品种在供给快速收缩、空调维修市场的支撑下，预计2025年将出现供需缺口；三代制冷剂R32供给虽同比小幅提升，但2024年库存消耗殆尽，需求端也呈现快速增长，预计2025年将保持供需紧平衡。我们认为，制冷剂配额约束收紧为长期趋势方向，在此背景下，我们看好R22、R32等二代、三代制冷剂景气度将延续，价格长期仍有较大上行空间；对应二代、三代制冷剂配额龙头企业有望保持长期高盈利水平。建议关注产业链完整、基础设施配套齐全、制冷剂配额领先以及工艺技术先进的氟化工龙头企业及上游资源龙头。相关标的：巨化股份、三美股份等公司。 　　风险提示：氟化工产品需求不及预期；政策风险（氟制冷剂环保政策趋严、升级换代进程加快、配额发放政策变更等）；全球贸易摩擦及出口受阻；地产周期景气度低迷；各公司项目投产进度不及预期；原材料价格上涨；化工安全生产风险等。