核心观点 　　2025年2月SW磷肥与磷化工指数跑输SW基础化工指数、沪深300指数。截至2025年2月28日，SW磷肥与磷化工指数收于1531.31点，较1月27日的1594.62点下跌-3.97%；同期SW基础化工指数由3261.94点上涨至3370.21点，涨幅3.32%；沪深300指数由3817.08点涨至3890.05点，涨幅1.91%；2月SW磷肥与磷化工指数跑输SW基础化工指数7.29pcts，跑输沪深300指数5.88pcts。 　　磷酸一铵与磷磷钙盐价格上涨。2月份磷化工相关产品中磷酸一铵和磷酸氢钙涨幅居前，较上月涨幅分别为9.74%、7.35%；磷矿石与磷酸二铵价格与上月持平；2月价格跌幅最大的磷化工产品是六氟磷酸锂，较上月跌幅-4.80%。与2024年同期相比，磷酸氢钙与磷酸一二钙这两个磷酸钙盐产品价格涨幅分别为23.43%、23.16%，领涨磷化工相关产品。2024年国内磷酸氢钙产量及表观消费量双降，主要是因为磷矿石价格维持高位，外采磷矿石生产磷酸氢钙企业成本承压而降低产量，同时下游养殖业受肉类价格下降对磷酸氢钙的需求量也在下降，而自有磷矿的磷酸氢钙企业保持了较高的开工率水平，利润率较为可观。 　　冬储春肥市场稳步推进，磷肥刚需逐步释放。随着春耕市场的临近，2月一铵价格上涨，二铵价格平稳运行，产销逐渐恢复。据百川盈孚，截至2月27日，国内磷酸一铵参考价格3279元/吨，同比+7.51%，环比+9.74%；一铵价差约635.15元/吨，同比-21.94%，环比上月+24.14%。国内磷酸二铵参考价格3306元/吨，同比-9.87%，环比上月持平；二铵价差约354.44元/吨，同比-68.52%，环比上月-34.83%。成本方面，受硫磺及合成氨涨价影响，2月份一铵和二铵生产成本有所提升，一铵价格顺势调涨，价差有所修复；而二铵价格在1月响应保供稳价政策调降后企稳，2月价差继续被压缩。开工率方面，据百川盈孚，预计2月（2.1-2.28）磷酸一铵产量约73.75万吨，较上月同期增加8.18万吨，增幅12.48%；月均开工45.94%，较1月同期增幅4.69%；2月多数企业二铵装置正常运行，保证冬储春耕市场供应。 　　投资建议：磷化工以磷矿石为起点，当前下游以农化制品为主，具有刚需属性，近几年来随着含磷新能源材料等新应用领域不断扩展，而国内磷矿石因多年无序开采面临品位下降问题，新增产能及进口磷矿石短期内难以放量，磷矿石的资源稀缺属性日益凸显；另一方面，国内磷化工企业近些年相继攻克电子级磷酸、黑磷等高端磷化工产品生产工艺，磷化工行业正坚持“富矿精开”，向精细化、绿色化和高端化转型升级。我们重点推荐磷矿储量丰富的磷化工全产业链龙头【云天化】、【兴发集团】，建议关注磷矿石自给率提升的【湖北宜化】、【云图控股】。 　　风险提示：安全生产和环境保护风险；磷化工产品需求不及预期的风险；产能扩张导致的市场风险；原材料价格波动的风险等。