医药生物行业跟踪周报：创新药业绩拐点已至，全球化BD打开利润弹性-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　投资要点

　　本周、年初至今A股医药指数涨跌幅分别为-2.64%、-7.22%，相对沪深300的超额分别为-3.56%、-15.85%；本周、年初至今恒生生物科技指数涨跌幅分别为-1.59%、-5.38%，相对于恒生科技指数的超额分别为-1.89%、5.76%。本周中药（-0.06%）、医药商业（-2.20%）、化学制药（-2.59%）跌幅较小，而生物制品（-3.40%）、医疗服务（-3.86%）、原料药（-5.00%）等跌幅较多。本周A股涨幅居前奕瑞科技（+14.31%）、三力制药（+13.93%）、海泰新光（+13.13%），跌幅居前福瑞医科（-18.53%）、司太立（-18.51%）、宝莱特（-17.93%）。本周H股涨幅居前长风药业（+13.54%）、同源康医药-B（+13.26%）、巨子生物（+9.55%），跌幅居前派格生物医药-B（-33.31%）、先健科技（-28.14%）、药捷安康-B（-18.25%）。

　　2025年以来，中国创新药企业经营质量持续改善，收入稳步增长、利润端弹性明显释放。A股57家创新药样本公司2025年收入和扣非归母净利润分别同比增长10.9%、133.4%，2026Q1分别同比增长8.4%、39.6%；H股42家创新药样本公司2025年收入和归母净利润分别同比增长7.5%、147.5%。从盈利能力看，销售费用率整体下降，反映行业从销售驱动逐步转向优质管线驱动；研发投入保持稳定，创新能力持续夯实。与此同时，海外BD加速落地，大额首付款有望在2026上半年陆续体现，进一步增厚收入、利润和现金储备，推动板块进入“降本增效+创新出海”双轮驱动阶段。

　　5月29日，百时美施贵宝宣布其CELMoD药物mezigdomide联合卡非佐米与地塞米松治疗复发或难治性多发性骨髓瘤的III期研究取得积极结果，中位无进展生存期分别为18个月和8.3个月（HR=0.48）；同日，恒瑞医药的URAT1抑制剂鲁诺诺雷片（SHR4640）获批上市，为首个国产URAT1抑制剂；5月27日，葛兰素史克的慢性乙肝小核酸药物贝普若韦生重新递交上市申请，为慢性乙肝首款完成III期研究的ASO疗法；同日，艾伯维的CD123ADC Decrupatum获FDA批准上市，用于治疗BPDCN，为全球首个获批的CD123ADC；同日，九科润嘉公布其in vivo CAR-T产品Arnovie101在重度难治性系统性红斑狼疮患者中实现6小时极速B细胞清除，全程仅见一例过性低热；5月26日，恒瑞医药启动HRS-5635的III期临床试验，为全球首个进入III期的乙肝siRNA疗法；5月25日，罗氏的FGF21类似物Pegozafermin拟纳入突破性疗法，用于治疗MASH，此前罗氏以35亿美元并购获得该药；同日，罗氏启动perzebertinib（可入脑HER2抑制剂）治疗HER2阳性乳腺癌的II/III期试验，头对头对比tucatinib，计划入组650例。

　　具体思路:看好的子行业排序分别为:创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等，具体标的思路：从PD1PLUS角度，建议关注康方生物、三生制药、信达生物、泽璟制药等。从ADC角度，建议关注映恩生物、科伦博泰、百利天恒等。从小核酸角度，建议关注前沿生物、必贝特、瑞博生物等。从自免角度，建议关注康诺亚、益方生物、一品红等。从创新药龙头角度，建议关注百济神州、恒瑞医药等。从CXO、上游科研服务角度，建议关注药明康德、昊帆生物、皓元医药、奥浦迈、金斯瑞生物等。从医疗器械角度，建议关注联影医疗、鱼跃医疗等。从AI制药角度，建议关注晶泰控股等。从中药角度，建议关注佐力药业、方盛制药、东阿阿胶等。

　　风险提示：药品或耗材降价超预期；医保政策风险等；产品销售及研发进度不及预期。

中心思想

创新药基本面改善，利润弹性释放

中国创新药企业经营质量持续提升，2025年及2026年一季度数据显示收入稳步增长、利润端弹性显著。A股57家样本公司2025年收入和扣非归母净利润同比分别增长10.9%和133.4%，2026年一季度分别增长8.4%和39.6%；H股42家样本公司2025年收入和归母净利润同比分别增长7.5%和147.5%。销售费用率整体下降，研发投入保持稳定，行业正从销售驱动转向优质管线驱动。

海外BD加速落地，双轮驱动板块升级

大额海外BD首付款预计在2026年上半年陆续体现，进一步增厚收入、利润和现金储备。石药集团、荣昌生物、恒瑞医药、信达生物、海思科等公司近期达成多项海外授权合作，部分首付款已到账或待确认。板块进入“降本增效+创新出海”双轮驱动阶段，看好子行业排序为创新药>科研服务>CXO>中药>医疗器械>药店等。

主要内容

1. 本周及年初至今各医药股收益情况

本周A股医药指数涨跌幅为-2.64%，年初至今-7.22%，相对沪深300超额分别为-3.56%和-15.85%。恒生生物科技指数本周-1.59%，年初至今-5.38%。子板块中中药（-0.06%）、医药商业（-2.20%）跌幅较小，原料药（-5.00%）跌幅最大。A股涨幅居前个股为奕瑞科技（+14.31%）、三力制药（+13.93%）、海泰新光（+13.13%）；H股涨幅居前为长风药业（+13.54%）、同源康医药-B（+13.26%）。投资思路建议关注创新药、科研服务、CXO等方向，并结合PD1 PLUS、ADC、小核酸、自免等主题选择标的。

2. 创新药业绩拐点已至，全球化BD打开利润弹性

A股创新药公司2025年收入同比+10.9%，扣非归母净利同比+133.4%；2026Q1收入+8.4%，扣非归母净利+39.6%。毛利率和净利率持续改善，2026Q1扣非归母净利率达12.7%。销售费用率下降，管理费用率平稳。H股创新药公司2025年收入+7.5%，归母净利+147.5%，毛利率72.1%，归母净利率12.2%。2026年BD延续快速增长，石药集团、荣昌生物等公司达成大额合作，首付款合计超10亿美元。预计2026上半年BD收入将集中体现，推动业绩弹性从产品放量延伸至出海变现。

3. 研发进展与企业动态

3.1 创新药/改良药研发进展：5月28日赛诺菲Venglustat获FDA优先审评用于III型戈谢病；恒瑞医药URAT1抑制剂鲁兹诺雷片获批上市，为首个国产URAT1抑制剂；石药集团与康宁杰瑞HER2双抗安尼妥单抗获批上市；GSK慢性乙肝小核酸药物贝普若韦生重新递交上市申请；艾伯维CD123 ADC Decnupaztm获FDA批准；罗氏FGF21类似物Pegozafermin拟纳入突破性疗法。3.2 仿制药及生物类似物上市、临床申报：本周多项仿制药申报上市或获批，涉及艾普拉唑、布地奈德、利妥昔单抗等品种。3.3 重要研发管线一览：BMS mezigdomide联合疗法III期成功，中位PFS 18个月（HR=0.48）；恒瑞启动全球首个乙肝siRNA疗法HRS-5635 III期；九科润嘉in vivo CAR-T在SLE中实现6小时B细胞清除；信达生物IBI3003三抗启动III期；罗氏perzebertinib启动头对头tucatinib II/III期等。

4. 行业洞察与监管洞察

5月29日，药审中心启动罕见疾病创新药物研发鼓励试点计划（“关爱计划-延伸”），要求提交临床研发实施框架，无名额限制，招募期5年。同时，国家局ICH办公室计划6月底在深圳举办儿科外推策略培训会。

5. 行情回顾

5.1 医药市盈率追踪：截至5月29日，医药指数市盈率31.94倍，环比下降0.81倍，低于历史均值6.44倍；沪深300市盈率14.56倍，医药溢价率119.4%，低于历史均值60.5pp。5.2 医药子板块追踪：本周中药（-0.06%）、医药商业（-2.20%）跌幅较小；原料药（-5.00%）、医疗服务（-3.86%）跌幅较大。5.3 个股表现：A股涨幅前五为奕瑞科技（+14.31%）、三力制药（+13.93%）、海泰新光（+13.13%）、海欣股份（+12.24%）、派林生物（+12.08%）；跌幅前五为福瑞医科（-18.53%）、司太立（-18.51%）、宝莱特（-17.93%）、创新医疗（-17.36%）、仟源医药（-16.88%）。