严肃、消费医疗协同发展，积极布局脑机接口业务-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　麦澜德(688273)

　　投资要点：

　　事件：公司发布2025年和2026年一季度业绩，2025年实现营收4.32亿元（yoy+1.66%），实现归母净利润1.03亿元（yoy+1.03%），实现扣非归母净利润0.80亿元（yoy-1.98%）。2026Q1实现营业收入0.99亿元（yoy-16.13%），归母净利润0.23亿元（yoy-42.49%），扣非归母净利润0.22亿元（yoy-41.83%）。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5元(含税)。

　　生殖康复快速增长，严肃、消费医疗协同发展。2025年分产品收入，盆底康复营收1.60亿元（yoy-4.32%），基于累计超10万例盆底临床数据训练，公司完成PI-ONE系统算法架构专科化升级，首创盆底彩超专科操作模式，将检查步骤精简40%；生殖康复营收1.27亿元（yoy+15.98%）；运动康复营收0.09亿元（yoy-51.52%），部分产品已出库但未完成安装，未满足收入确认条件导致收入下滑较多；耗材及配件营收1.22亿元（yoy+2.43%）。严肃医疗端，截至2025年底，公司已开发三级医疗机构1500余家，二级及一级医疗机构5000余家，强化妇科、产科、生殖中心、产后/盆底康复中心等重点科室深度覆盖；消费医疗端，沿用智能诊疗一体化理念，在国内多个省市头部妇幼保健院启动抗衰中心试点建设。

　　盈利能力短期承压，积极布局新业务。2025年，公司主营业务毛利率70.86%（yoy-1.39pct），其中盆底康复毛利率67.61%（yoy-0.95pct）、耗材及配件毛利率63.70%（yoy-7.89pct）。2025年，公司销售费率23.67%（yoy+1.60pct）、管理费率14.16%（yoy+1.05pct）、研发费率14.20%（yoy+0.70pct），销售净利率23.13%（yoy-2.52pct）。公司持续加大研发投入，在光学成像、聚焦超声、多模态脑机接口及人工智能等领域持续优化和积累。

　　盈利预测与评级：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为5.01/5.84/6.81亿元，同比增速分别为16.15%/16.40%/16.67%，2026-2028年归母净利润分别为1.20/1.40/1.66亿元，同比增速分别为16.44%/17.43%/17.98%，当前股价对应的PE分别为37/32/27倍。基于公司在盆底康复领域产品处于领先位置，康复产线多

　　元化布局，维持“买入”评级。

　　风险提示。产线恢复波动风险、并购整合不及预期风险、新业务拓展不及预期风险。

中心思想

业绩增长乏力但结构性亮点显现，战略转型聚焦消费医疗与脑机接口

本报告核心观点：麦澜德2025年业绩增速显著放缓（营收仅增1.66%，归母净利润增1.03%），2026Q1更是出现双位数下滑（营收降16.13%，归母净利润降42.49%），短期盈利能力承压（毛利率下降1.39pct，净利率下降2.52pct）。但结构性亮点在于生殖康复业务实现15.98%的快速增长，成为主要增长引擎；公司同步推进严肃医疗与消费医疗协同发展，并积极布局脑机接口、光学成像等前沿领域，显示出战略转型决心。基于盆底康复领域的领先地位和康复产线多元化布局，报告维持“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润增速分别为16.44%/17.43%/17.98%。

数据揭示短期压力与长期潜力分化格局

关键数据支撑观点：2025年盆底康复收入同比下降4.32%，运动康复收入骤降51.52%，但生殖康复逆势增长15.98%至1.27亿元，耗材及配件收入微增2.43%。盈利能力方面，毛利率降至70.20%（2024年为71.59%），销售、管理、研发三项费率合计上升3.35pct，侵蚀利润空间。尽管如此，公司研发投入占营收14.20%，持续加码脑机接口等新赛道，为长期增长蓄力。

主要内容

一、事件与业绩概览：营收增速骤降，季度表现恶化

全年业绩：2025年实现营收4.32亿元（yoy+1.66%），归母净利润1.03亿元（yoy+1.03%），扣非归母净利润0.80亿元（yoy-1.98%）。
季度表现：2026Q1营收0.99亿元（yoy-16.13%），归母净利润0.23亿元（yoy-42.49%），扣非归母净利润0.22亿元（yoy-41.83%），降幅显著扩大。
分红方案：拟每10股派发现金红利5元（含税），股息率约1.76%。

二、业务结构分析：生殖康复单骑救主，其他产线表现分化

盆底康复：2025年收入1.60亿元（yoy-4.32%）。基于超10万例临床数据，完成PI-ONE系统算法架构专科化升级，首创盆底彩超专科操作模式，检查步骤精简40%，技术壁垒持续加固。
生殖康复：收入1.27亿元（yoy+15.98%），成为增速最快的子板块，受益于辅助生殖政策支持与医院科室覆盖扩展。
运动康复：收入0.09亿元（yoy-51.52%），主要因部分产品已出库但未完成安装，未满足收入确认条件，导致账面大幅下滑。
耗材及配件：收入1.22亿元（yoy+2.43%），保持平稳增长，但毛利率下降7.89pct至63.70%，拖累整体毛利。
渠道覆盖：严肃医疗端开发三级医疗机构1500余家、二级及一级医疗机构5000余家，强化妇科、产科、生殖中心等重点科室覆盖；消费医疗端在多个省市头部妇幼保健院启动抗衰中心试点。

三、盈利能力与费用分析：毛利承压，费用率上升挤压利润空间

毛利率：主营业务毛利率70.86%（yoy-1.39pct），其中盆底康复67.61%（-0.95pct），耗材及配件63.70%（-7.89pct），为主要拖累项。
费用率：销售费率23.67%（+1.60pct）、管理费率14.16%（+1.05pct）、研发费率14.20%（+0.70pct），三项合计上升3.35pct。
净利率：销售净利率23.13%（yoy-2.52pct），主因毛利率下降及费用刚性增长。
研发投入：持续加码光学成像、聚焦超声、多模态脑机接口及人工智能领域，为未来新增长点储备技术。

四、盈利预测与估值：成长性预期恢复，估值合理偏贵

营收预测：2026-2028年营收分别为5.01/5.84/6.81亿元，同比增速16.15%/16.40%/16.67%，较2025年1.66%显著提速。
净利润预测：归母净利润分别为1.20/1.40/1.66亿元，同比增速16.44%/17.43%/17.98%。
估值水平：当前股价对应2026-2028年PE分别为37/32/27倍，PB（2025）为3.30倍。报告认为盆底康复领先地位稳固、康复产线多元化布局支撑估值，维持“买入”评级。

五、风险提示：产线恢复、并购整合、新业务拓展不确定性

产线恢复波动：运动康复收入确认延迟可能持续影响短期业绩。
并购整合风险：公司近年扩张，若整合不及预期将拖累盈利。
新业务拓展风险：脑机接口、抗衰中心等处于早期阶段，商业化路径存在不确定性。

总结

麦澜德2025年业绩增长乏力，但生殖康复业务实现近16%的逆势增长，成为核心支撑。公司战略上明确“严肃医疗+消费医疗”双轮驱动，并积极布局脑机接口等前沿技术，显示出第二增长曲线培育意图。短期面临毛利率下滑、费用率上升及2026Q1业绩大幅下滑的压力，但基于盆底康复领域的技术领先地位（检查步骤精简40%）和康复产线多元化，报告维持乐观预期。盈利预测显示2026年起增速重回15%以上，当前估值（2026E PE 37倍）虽不低，但若新业务放量则具备向上弹性。投资者需关注产线恢复节奏、并购整合效果及新业务商业化进展。

报告正文