转股收益大幅增加，Q3业绩同比增速转正

中心思想 投资收益驱动Q3业绩转正，主营边际改善但压力犹存 公司2018年前三季度归母净利润同比大幅下滑47.52%，但Q3单季同比转正增6.92%，主要归因于转让联营企业股权产生的2.81亿元投资收益，占利润总额71.03%，成为业绩回暖的核心驱动力。 主营业务方面，饲料业务环比好转，但下游养殖业低迷及行业竞争加剧使短期前景不容乐观；养殖业务产能有序释放，但规模效应尚未充分体现，单位成本压力仍存。 公司预计2018年全年归母净利润同比变动-60%~-30%，显示基本面整体承压，但Q3经营指标（毛利率、费用率）边际改善，财务压力有所缓解。 主要内容 事件与财务概览 公司发布2018年三季报：前三季度营收142.18亿元，同比+6.22%；归母净利润4.41亿元，同比-47.52%；扣非后归母净利润9963.60万元，同比-87.02%。基本每股收益0.11元。预计全年归母净利润5.06-8.86亿元，同比变动-60%~-30%。 Q3业绩分析：投资收益拉动同比增速转正 Q3单季实现归母净利润3.37亿元，环比扭亏，同比增长6.92%。主要原因：投资收益同比增加2.70亿元（转让联营企业股权）。此外，综合毛利率18.48%，环比+2.81pct；期间费用率16.08%，环比-1.39pct，其中销售费用率和财务费用率下降。主营业务边际向好，短期财务压力缓和。 饲料业务：环比改善，行业低迷仍是主要制约 Q3饲料业务受益于下游养殖行情回暖及原料价格环比回落。原料成本方面，玉米去库存压力大，价格承压；豆粕受美豆关税影响价格中枢抬升，但逐步消化，全球大豆丰产，低蛋白日粮标准下发压制豆粕需求，原料成本或缓慢下降。但行业处于养殖后周期，当前环保与疫情导致补栏积极性差，产能持续探底，规模化加剧竞争，饲料短期难改颓势。 养殖业务：产能有序扩张，规模效应待释放 猪价低谷及存栏规模不匹配推高养殖单位成本。截至上半年末，控股子公司母猪存栏4.73万头，商品猪38.97万头，上半年出栏58.66万头，生猪收入6.82亿元，同比+69.34%。非控股平台母猪存栏7.76万头。随着产能持续扩张，未来规模效应有望逐步显现。 盈利预测与投资评级 预计2018-2020年摊薄EPS分别为0.09、0.16、0.21元，对应PE 36x、21x、16x。维持“增持”评级。 风险提示 1）非洲猪瘟疫情扩散风险：对需求端影响有限，主要冲击供给端。若疫情向全国扩散，企业自身猪场面临扑杀风险，或调运受限导致猪价波动，对饲料企业经营亦构成压力。2）股权质押比例过高：第一大股东质押比例达98.44%，存在强制平仓风险。3）饲料原料价格波动风险。4）政策变动风险。 总结 大北农2018年三季报显示，Q3业绩在投资收益暴增下实现同比转正，但扣非净利润仍大幅下滑，核心业务盈利基础薄弱。饲料业务虽环比好转，但行业低谷持续，短期难以乐观；养殖业务产能扩张有序，但规模效应尚未形成。公司全年业绩预计继续下滑，Q3边际改善提供一定缓冲，但非洲猪瘟疫情扩散、高股权质押等风险因素需持续关注。在当前基本面与风险并存下，维持“增持”评级。