北交所信息更新：原料药海外注册加速，新材料行业标准落地提升壁垒

中心思想

外销与新材料双轮驱动，森萱医药业绩稳健增长

2025年，森萱医药实现营收5.53亿元（同比+2.87%）、归母净利润1.32亿元（同比+6.32%），业绩稳中有升。增长主要得益于原料药海外注册加速带来的外销增量，以及次新品种商业化订单的兑现。内销品种受政策与竞争影响销价下滑，但销量基本持平，外销成为利润增长核心支柱。

新材料行业标准落地，布局新场景拓展成长天花板

子公司鲁化森萱牵头制定的《1,3-二氧戊环》行业标准将于2026年3月实施，有望提升公司在工程塑料、纤维等领域的品牌影响力和竞争壁垒。同时，公司计划横向拓展清洁燃料、牙科材料等新场景，纵向开拓俄罗斯、东南亚等海外市场，为中长期增长打开空间。

主要内容

业绩快报：2025年营收净利双增，盈利能力持续改善

2025年公司实现营收5.53亿元（同比+2.87%），归母净利润1.32亿元（同比+6.32%），毛利率预计约43.9%，净利率提升至23.8%。经营性现金流净额约1.88亿元，财务费用为负（-0.2亿元），显示现金流充裕、财务稳健。公司通过优化内部管理与降本增效，运营效率提升，为收入与毛利增长提供支撑。

原料药业务：海外注册加速，外销贡献主要增量

内销品种销价因政策与竞争压力略有下滑，但公司通过品质与品牌维持收入持平。外销方面，持续推动新老原料药品种在欧美高端法规市场的注册，2025年部分次新品种（如琥布宗、来特莫韦、吲哚菁绿）已形成商业化订单并贡献收入。外销产品销量增加，成为业绩增长的主要驱动力。未来公司计划全面推行海外注册，培育更多商业化品种，保障长期增长。

新材料业务：行业标准落地，多场景拓展助力壁垒提升

子公司鲁化森萱的三聚甲醛切片项目已成功切入国内工程塑料、纤维、医药领域，产能仍有空间。公司计划横向拓展至清洁燃料、牙科材料等新场景，纵向开拓俄罗斯、东南亚、中国台湾等国际市场。由鲁化森萱牵头制定的《1,3-二氧戊环》行业标准将于2026年3月正式实施，这将强化公司在高端新材料领域的品牌影响力和行业标准话语权，提升竞争壁垒。

财务预测与估值：盈利预测上调，估值具备安全边际

基于2025年业绩快报，开源证券小幅上调2025年归母净利润至1.32亿元（原1.30亿元），维持2026-2027年预测不变，预计2026/2027年归母净利润为1.53/1.74亿元，对应EPS为0.36/0.41元/股。以当前股价10.18元计算，2025-2027年PE分别为33.6/28.8/25.4倍，PB分别为3.5/3.3/3.0倍。公司净利率持续走高，预计2025-2027年净利率分别达23.8%/24.1%/24.2%，ROE稳步提升至11.6%。估值水平合理，具备安全边际。

风险提示

报告提示的主要风险包括：原料价格上涨风险、行业监管政策变化风险、新品研发风险。这些因素可能对公司业绩产生不确定性，需投资者持续关注。

总结

森萱医药2025年业绩符合预期，外销驱动与新材料标准落地是两大核心亮点。原料药海外注册持续突破，次新品种开始贡献收入，外销占比提升有效对冲内销压力。新材料板块《1,3-二氧戊环》行业标准的即将实施，为公司在工程塑料、纤维等领域的竞争构建了标准壁垒，同时横向与纵向的拓展规划打开了新的成长空间。公司财务结构健康，现金流充裕，毛利率与净利率稳步提升。整体来看，公司正从“原料药+新材料”双主业格局中获取增长动能，海外注册与新标准落地是未来2-3年业绩增长的关键催化剂。维持“增持”评级。