公司首次覆盖报告：深耕眼科黄金赛道，基因治疗创新管线打开新空间-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　康弘药业(002773)

　　眼科创新药龙头，创新管线打开长期成长空间

　　康弘药业是国内眼科创新药领域的领军企业，产品布局覆盖眼科、精神/神经、消化、呼吸、高血压、糖尿病等治疗领域。公司目前上市在销的药品超过25个，其中11个为独家品种，20个品种纳入国家医保目录，10个品种纳入国家基药目录，核心产品康柏西普眼用注射液自2013年获批上市以来，已成功获批wAMD、pmCNV、DME、RVO四大眼底疾病适应症。公司累计有13项研发管线处于临床阶段，进度较快的管线包括KH110（III期）、KH109（III期）、KH631（II期）。财务表现稳健，2025Q1-3公司实现营业收入36.24亿元，同比增长6.23%，实现归母净利润10.33亿元，同比增长6.08%，综合毛利率维持在90%左右，费用端控制良好，净利率稳步提升至29%。

　　千亿眼科疾病蓝海市场，康柏西普高速增长

　　眼底疾病是一类复杂程度高、难治愈且患者视力预后较差的眼科疾病，目前该领域治疗手段有限，仍存在大量未满足的临床需求。2030年全球眼科药物市场规模有望突破700亿美元，抗VEGF药物为主流治疗手段，国内市场规模有望超200亿元。国内已上市眼科抗VEGF药物包括5款原研药及2款生物类似药，康柏西普上市十余年销售持续增长，累计实现销售额130亿元，2025H1市场份额约40.55%，位列第一。当前康柏西普渗透率仅为0.6%，存在渗透率提升空间，考虑到医保覆盖持续深化及基层市场不断拓展，我们认为康柏西普可持续为公司提供业绩支撑。

　　眼科基因治疗行业迎窗口期，全球竞速步入白热化下半场

　　眼科基因治疗正凭借“单次治疗、长期获益”等优势颠覆传统疗法。截止2025年10月，全球共有超过90款临床在研眼科基因疗法，已上市药物仅1款，NDA阶段2款，临床III期阶段11款。抗VEGF基因治疗产品RGX-314进度最快，已进展至临床III期，其疗效在多项II期临床试验中得到验证。

　　创新管线梯队渐成，基因治疗国内进度领先

　　公司在眼科基因治疗领域前瞻性布局，KH631已进入临床II期，KH658处于临床I期，研发进度国内领先。两款产品均采用AAV载体递送抗VEGF基因，通过在视网膜细胞内持续表达抗VEGF蛋白，使患者实现一次治疗、长期获益。其余研发管线储备丰富，临床III期管线包括KH110（阿尔茨海默症）、KH109（焦虑症）；临床II期管线包括KH617（实体瘤）、KH607（抑郁症）、高剂量康柏西普KH902-R10（DME）；临床I期管线包括双载荷ADC药物KH815（实体瘤）、Nav1.8抑制剂KHN702（急性疼痛）等，多个品种具备成为重磅产品的潜力。

　　盈利预测与投资评级：我们预计2025-2027年公司营业收入分别为48.89亿元、51.26亿元、54.18亿元，归母净利润分别为12.54亿元、13.37亿元、14.31亿元，对应的EPS分别为1.36、1.45元、1.55元，对应的PE估值分别为24.84倍、23.31倍、21.78倍（截至2026年1月19日）。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险因素：核心产品竞争加剧与降价风险；创新药研发失败风险；政策与市场环境变化风险；高管及核心技术人员流失风险。

中心思想

康柏西普构筑护城河，基因治疗打开新空间

康弘药业的投资价值核心在于三大支柱：核心产品康柏西普通过四大适应症覆盖约2776万患者，当前渗透率仅0.6%，具备显著提升空间；眼科基因治疗管线KH631/KH658研发进度国内领先，有望成为首个国产眼科VEGF基因疗法，颠覆传统高频注射治疗模式；多元化创新管线（双载荷ADC、阿尔茨海默症中药新药等）储备丰富，奠定中长期成长基础。

财务稳健、估值具备吸引力

2025Q1-3公司实现营收36.24亿元（+6.23%）、归母净利润10.33亿元（+6.08%），综合毛利率维持在90%左右，近十年利润端复合增速达14.7%。2025年PE估值为24.84倍，低于可比公司平均29倍水平，估值具备安全边际。

主要内容

公司概况：眼科创新药龙头，管线布局全面

1.1 发展历程：从传统制药转型创新，眼科龙头成长路径清晰

公司2013年核心产品康柏西普获批上市，2015年深交所上市，2021年正式布局基因治疗。近三十年发展，现已成为集研发、生产与销售为一体的创新型医药企业。

1.3 上市产品：康柏西普构筑护城河，多款独家品种驱动增长

公司上市在销药品超25个，其中11个独家品种、20个纳入医保。生物药板块康柏西普已获批wAMD、pmCNV、DME、RVO四大适应症，实现核心眼底疾病系统性覆盖。中成药板块舒肝解郁胶囊、松龄血脉康胶囊等具有较强的市场竞争力。

1.5 财务概览：生物药占比升至53%，利润复合增速14.7%

2024年生物制品板块收入23.43亿元，占比首度突破50%。公司2013-2024年营收复合增速9.63%，扣非归母净利润复合增速14.71%。毛利率维持90%左右，净利率2025Q1-3达28%。高现金储备（约63.93亿元）、低资产负债率（7.29%）构筑财务壁垒。

千亿眼科蓝海市场，康柏西普高速增长

2.1 眼科药物市场规模有望突破700亿美元

根据弗若斯特沙利文数据，2019年全球眼科药物市场规模已达337亿美元，预计2030年突破700亿美元，2024-2030年复合增速10.6%。中国眼科药物市场同期增速达19.1%，近乎全球两倍。

2.2 康柏西普：上市十余年累计销售超130亿元，市占率第一

康柏西普2023年以19.36亿元销售额赶超雷珠单抗，市场份额达40.02%居首。从2014年0.74亿元持续增长至2024年23.43亿元，年复合增长率37%。

2.3 渗透率仅0.6%，提升空间显著

四大适应症合计患者约2776万人，当前用药约16.98万人，渗透率仅0.6%。随着医保覆盖深化、基层市场拓展，康柏西普可持续提供业绩支撑。

眼科基因治疗窗口期，全球竞速白热化

3.1 基因治疗凭借“单次治疗、长期获益”优势颠覆传统疗法

全球已上市眼科基因治疗药物仅1款，NDA阶段2款，临床III期11款。截止2025年10月，全球超90款临床在研眼科基因疗法，VEGF为最热门靶点（16款产品）。

3.4 RGX-314：全球进度最快的眼科抗VEGF基因疗法

艾伯维旗下RGX-314已进展至临床III期，多项II期临床验证有效性：AAVIATE试验显示治疗6个月后年化注射率减少幅度达68-80%，且未报告严重不良事件。总交易金额达17.5亿美元。

创新管线梯队渐成，基因治疗国内领先

4.1 KH631：国内首款获批临床用于治疗nAMD的基因治疗产品

KH631基于AAV8载体，通过视网膜下注射递送康柏西普基因。2022年11月中美同步获批临床，部分I期数据显示安全性良好，所有不良事件均为轻度且多在标准治疗数日内消退。

4.3 KH815：全球首款获批临床的双载荷ADC

KH815靶向TROP2，同时搭载拓扑异构酶Ⅰ抑制剂和RNA聚合酶Ⅱ抑制剂，在DNA和RNA两个水平抑制肿瘤。已在多个耐喜树碱类ADC的CDX及PDX模型中显示抗肿瘤效果，中澳I期临床进展顺利。

4.4 KH110：阿尔茨海默症中药创新药，市场潜力巨大

中国AD总患病率达1194.2/10万，患者约1699万例。KH110为6.1类中药创新药，处于临床III期阶段，有望填补AD治疗领域未被满足的临床需求。

总结

康弘药业作为国内眼科创新药领军企业，核心产品康柏西普凭借四大适应症全面覆盖、40.55%市场份额及0.6%的低渗透率，为公司提供稳固的业绩基本盘。公司前瞻性布局眼科基因治疗领域，KH631/KH658研发进度国内领先，有望成为国产首个眼科VEGF基因疗法，颠覆传统高频注射治疗模式。此外，肿瘤双载荷ADC（KH815）、阿尔茨海默症中药创新药（KH110）等多元在研管线储备丰富，奠定了中长期成长基础。

公司财务表现稳健，高毛利、高现金储备、低资产负债率构筑安全边际。预计2025-2027年归母净利润分别为12.54、13.37、14.31亿元，对应PE为24.84/23.31/21.78倍，低于可比公司平均估值水平。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：核心产品竞争加剧与降价风险；创新药研发失败风险；政策与市场环境变化风险；高管及核心技术人员流失风险。

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