拟发行可转债建设产能及研发“乌灵+X”产品，支撑长期成长

中心思想

可转债募资驱动产能与研发双轮扩张

本报告的核心观点是，佐力药业拟发行不超过15.6亿元可转债，主要投向智能化中药大健康工厂（10.9亿元）及“乌灵+X”产品研发（2.2亿元），旨在通过产能扩建与产品管线延伸支撑中长期成长。该举措不仅直接应对乌灵胶囊和百令系列近年持续高增长带来的产能瓶颈（2024年乌灵胶囊产销量同比分别增长32.78%和22.62%），更通过布局肠胃消化、男科泌尿等大领域丰富产品群，为公司打开第二增长曲线。

高分红制度化承诺强化股东回报预期

公司同步发布三年股东回报规划，明确在成熟期现金分红比例最低达80%，延续2022年以来约80%的高股利支付率传统。这一制度化安排叠加公司2025-2027年归母净利润预计复合增长率约27%的高成长性，使公司兼具成长与分红双重吸引力，成为维持“买入”评级的关键支撑。

主要内容

事件1

公司拟向不特定对象发行可转债，募集金额不超过15.6亿元，其中智能化中药大健康工厂（一期）使用10.9亿元，“乌灵+X”产品研发项目使用2.2亿元，补充流动资金2.5亿元。该方案直接服务于核心品种的产能扩张与创新研发，体现公司对长期成长的前瞻布局。

事件2

公司发布三年（2025-2027年）股东回报规划：在当年盈利条件下，每年现金分红不少于当年可分配利润的10%；当公司处于成熟期且无重大资金支出时，现金分红占比最低应达80%。此举制度化保障了股东回报的连续性与稳定性，彰显公司对投资者利益的重视。

推进核心品种产能建设，保障长期增长需求

• 乌灵胶囊与百令系列为公司核心产品，2024年乌灵胶囊产量4,417.76万盒（同比+32.78%）、销量4,172.00万盒（同比+22.62%）；百令系列2025年1-9月营收同比增长29.58%，增长动力强劲。
• 现有产能已接近饱和，新建生产基地、扩大规模是保障市场供应、巩固行业地位的必要举措，为中长期战略目标提供产能基础。

加大研发投入，丰富乌灵系列产品群

• 研发项目聚焦两大方向：药品端重点拓展肠胃消化、男科泌尿等患者基数大、临床需求迫切的领域，以丰富产品管线并开拓市场空间；大健康端新建研发实验室和中试平台，配备先进设备，构建专业大健康产品研发体系。
• 此举旨在增强公司核心竞争力，促进可持续发展，并依托“乌灵+”战略培育新的增长极。

着眼长远发展，制度化利润分配保障股东回报

• 公司自2022年起维持约80%的股利支付率，处于行业前列，持续重视股东回报。
• 本次利润分配规划对分红比例做出制度性安排，保证政策连续性和稳定性，充分体现公司对股东长期利益的承诺。

盈利预测与投资评级

• 维持2025-2027年归母净利润预测分别为6.55/8.41/10.41亿元，对应PE为18/14/12倍。
• 考虑到公司兼具高成长（归母净利润预期复合增长率约27%）与高分红特征，且2026年核心品种业绩有望持续释放，维持“买入”评级。

风险提示

• 集采后放量不及预期风险：若集采中标后市场份额提升慢于预期，可能影响收入增速。
• 行业政策风险：医保控费、中成药集采扩面等政策调整可能压缩利润空间。
• 市场竞争加剧风险：乌灵系列及百令系列面临同类产品竞争，市场占有率和价格可能承压。

总结

本报告围绕佐力药业两大核心事件展开：发行可转债建设产能与研发新品，以及发布高分红股东回报规划。通过分析乌灵胶囊和百令系列近年高速增长数据（2024年乌灵胶囊产销增速均超22%，百令系列2025年前三季营收增长近30%），论证了产能扩建的紧迫性与必要性；同时指出研发投入聚焦肠胃消化、男科泌尿等大领域，将丰富产品群、打开新市场空间。盈利预测显示2025-2027年归母净利润复合增长率约27%，当前估值（2025年PE约18倍）具备性价比，高分红制度进一步增厚安全边际。整体而言，报告认为公司正通过“扩产能+强研发+稳分红”三轮驱动，步入高成长与高回报的良性轨道，维持“买入”评级。