3Q25收入同比增速如期转正，短期仍面临一定去库存及量价下行压力IVD-摩熵咨询

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AI精读报告

报告摘要

　　迈瑞医疗(300760)

　　公司3Q25收入同比增速如期转正，其中国内业务收入同比下滑幅度有所收窄，国际业务表现相对稳健，收入增长有所提速。公司初步测算4Q25收入同比增速将相较3Q25同比增速有所提升，但考虑到公司短期仍有一定去库存及IVD量价下行压力，我们预计增速回暖一定程度上受益于去年同期低基数影响。叠加年内设备招标项目有相当一部分将在明年发货并确认收入，我们预期公司2026年收入及净利复苏将更为明显。维持“买入”评级，下调目标价至人民币267元。

　　3Q25收入增速同比转正，净利同比下滑幅度有所收窄：3Q25收入人民币91亿元（同比+1.5%），扣非归母净利润25亿元（同比-17.8%；vs1H25：同比-33%）。

　　(i)分地区看：1）国内收入同比-7%，随着设备招投标复苏逐步在收入中反映，3Q25下滑幅度相较1H25降幅收窄（1H25：同比-33%）；2）国际收入同比+12%（占公司收入比例提升至51%），增速相较1H25有所提速，其中欧洲+29%，独联体及中东非+18%。

　　(ii)分产线看：1）IVD收入同比-3%，国内业务继续受到试剂集采降价以及DRG/DIP政策推进导致部分检测项目检测量降低影响；国际业务则相对稳健，同比增长11%；2）生命信息与支持/医学影像收入同比+3%/同比基本持平，因医疗设备更新招标复苏逐步在收入中反映，两个板块3Q25国内收入下滑幅度均明显收窄，国际收入同比+14%/+9%。

　　短期面临消化设备类渠道库存及IVD量价下行压力。目前公司仍在消化设备类产品渠道库存，公司预计去库存将于2025年底基本完成。此外，IVD量、价下滑趋势仍在继续，且有较大概率延续至明年。受到去库存及IVD量价持续下滑影响，我们预计4Q25收入同比增速虽将有明显提速，但一定程度是受益于去年同期低基数。利润率层面，由于公司为了保证国内市场份额，对部分产品国内出厂价进行了调整，叠加4Q利润率通常为全年最低，我们预计全年归母净利率仍将录得较明显的同比下滑。

　　维持“买入”评级，下调目标价至人民币267元。公司3Q25收入同比增速如期转正，4Q25同比增长虽有望提速，但一定程度上受益于去年同期低基数影响，4Q25公司仍面临去库存及IVD量价下行压力，我们预期2026年收入及净利增长复苏将更为明显。维持“买入”评级，下调目标价至人民币267元，对应29x2026E PE。

　　投资风险：设备更新利好小于预期，集采政策风险、行业整顿影响持续、医疗新基建放缓、地缘政治影响。

中心思想

3Q25业绩表现：收入增速转正，利润仍承压

报告指出，迈瑞医疗2025年第三季度实现收入同比增速转正（+1.5%），结束了此前连续下滑趋势，其中国内业务下滑幅度显著收窄（-7% vs 1H25的-33%），国际业务表现稳健（同比+12%，收入占比提升至51%）。然而，扣非归母净利润同比仍下滑17.8%，主要受国内集采降价、DRG/DIP政策推进导致部分检测量下降，以及为保市场份额调整出厂价等因素影响。分产线看，IVD收入同比-3%，生命信息与支持同比+3%，医学影像同比基本持平，国内医疗设备更新招标复苏逐步在收入中反映。

短期挑战与长期复苏预期：去库存及IVD量价压力延续至2026年

报告核心观点认为，公司目前仍在消化设备类渠道库存，预计2025年底基本完成，同时IVD检测量价下行趋势持续且有较大概率延续至明年。公司初步测算4Q25收入同比增速将较3Q25有所提升，但部分受益于去年同期低基数。浦银国际预计2026年收入及净利复苏将更为明显，维持“买入”评级，但下调目标价至267元（对应29x 2026E PE），隐含当前股价约20%上升空间。

主要内容

3Q25收入与利润分析

收入同比转正：3Q25实现收入91亿元，同比增长1.5%（vs 1H25：同比-5%）。国内收入同比-7%（1H25：-33%），国际收入同比+12%（增速较1H25提升），其中欧洲+29%，独联体及中东非+18%。
利润仍下滑：扣非归母净利润25亿元，同比-17.8%（vs 1H25：-33%）。利润率受国内出厂价调整及费用拖累，全年归母净利率预计较明显同比下滑。

分地区与分产线表现

国内业务：设备招投标复苏逐步反映，但IVD受集采降价及DRG/DIP影响，国内IVD收入同比下滑；医疗设备更新政策带动生命信息与支持及医学影像国内降幅收窄。
国际业务：收入占比过半，增速稳健，各产线国际收入同比增长（IVD+11%，生命信息+14%，医学影像+9%）。

短期压力与库存消化

设备类渠道去库存：预计2025年底基本完成。
IVD量价下行：国内试剂集采降价及检测量降低影响持续，趋势可能延续至2026年。
4Q25展望：同比增速虽有望提速，但很大程度上受益于去年同期低基数；利润率因出厂价调整及季节性因素（4Q利润率全年最低）仍面临压力。

盈利预测与估值调整

盈利预测下调：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为89.6亿/111.7亿/135.8亿元，同比变动-23.2%/+24.7%/+21.6%。
目标价调整：下调至267元，基于2026年预期PE约29倍（此前估值更高），当前股价222.83元，潜在升幅约20%。维持“买入”评级。

总结

本报告系统分析了迈瑞医疗2025年第三季度业绩：收入增速如期转正，但利润端承压明显。短期核心风险集中于设备渠道去库存（预计年底结束）及IVD量价持续下行（可能延续至明年）。尽管4Q25收入预计提速，但低基数效应占主导，真正的复苏或需等到2026年，届时设备更新招标发货确认及集采影响出清有望推动收入与利润恢复增长。浦银国际下调盈利预测与目标价，但仍基于2026年复苏预期维持“买入”评级，认为当前估值具备长期吸引力。投资者需关注行业政策风险、集采影响、地缘政治及医疗新基建放缓等不确定性因素。

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