2025年三季报点评：盈利稳健，看好提质增效及多元化门店布局-摩熵咨询

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报告摘要

　　益丰药房(603939)

　　投资要点

　　事件：公司发布2025三季报，2025年前三季度实现营收172.86亿元（+0.39%，同比，下同），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非归母净利润11.87亿元（+8.80%）。2025Q3实现55.64亿元（+1.97%），归母净利润3.45亿元（+10.14%），扣非归母净利润3.31亿元（+8.08%）。

　　加盟及非药业务增长较快。分行业看，公司2025前三季度实现零售收入150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pp）；加盟及分销收入17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pp）。分品类看，公司2024前三季度实现中西成药收入130.97亿元（+0.34%），毛利率35.76%（+0.16pp）；中药收入16.30亿元（-1.24%），毛利率48.92%（-0.25pp）；非药收入20.39亿元（+4.04%），毛利率49.87%（+0.72pp）。

　　精细化运营成效显著，净利率同比提升。公司2025Q3销售毛利率40.28%（-0.85pp）、销售净利率6.75%（+0.55pp）。费用端看，单Q3实现销售费用率25.99%（-0.75pp），管理费用率4.24%（+0.23pp），财务费用率0.68%（-0.10pp）。

　　坚持“提质增效”的门店网络布局策略。截至2025Q3，门店总数达14666家，其中直营10569家，加盟4097家。其中第三季度新开门店56家，关闭168家，新增加盟店77家。公司在优化门店网络布局及提升整体门店质量的同事，适度调整门店总数，有助于未来门店经营效率的进一步提高。

　　盈利预测与投资评级：考虑公司拓店放缓，我们将公司2025-2027年归母净利润由17.68/19.82/22.28亿元调整至16.89/19.55/22.63亿元，对应当前市值的PE为18/15/13X，维持“买入”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

中心思想

盈利能力稳健提升，精细化运营与多元布局驱动长期增长

益丰药房2025年三季报显示，在营收微增0.39%的背景下，归母净利润同比增长10.27%，盈利质量显著提升，净利率同比上升0.55个百分点至6.75%，反映出公司精细化运营成效持续兑现。
公司战略重心从“规模扩张”转向“提质增效”，通过优化门店网络（直营+加盟）及拓展非药业务，实现结构性增长。预计2025-2027年归母净利润复合增速约13.3%，当前PE估值（2025年17.69倍）处于历史低位，投资价值凸显。

加盟与分销业务贡献增量，非药品类毛利率改善

加盟及分销收入同比高增17.45%，毛利率同比提升2.10个百分点，成为营收增长的主要驱动力；非药业务收入同比增长4.04%，毛利率提升0.72个百分点，显示多元化品类布局有效对冲了中西成药与中药板块的增速放缓压力。

主要内容

1. 事件：2025年三季报业绩发布

2025年前三季度营收172.86亿元（+0.39%），归母净利润12.25亿元（+10.27%），扣非归母净利润11.87亿元（+8.80%）。单Q3营收55.64亿元（+1.97%），归母净利润3.45亿元（+10.14%），扣非归母净利润3.31亿元（+8.08%）。

2. 业务结构分析：加盟及非药业务增长较快

分行业：零售收入150.29亿元（-1.02%），毛利率41.98%（+0.55pp）；加盟及分销收入17.38亿元（+17.45%），毛利率10.88%（+2.10pp）。
分品类：中西成药收入130.97亿元（+0.34%），毛利率35.76%（+0.16pp）；中药收入16.30亿元（-1.24%），毛利率48.92%（-0.25pp）；非药收入20.39亿元（+4.04%），毛利率49.87%（+0.72pp）。

3. 盈利能力分析：精细化运营成效显著，净利率同比提升

2025Q3销售毛利率40.28%（-0.85pp），销售净利率6.75%（+0.55pp）。费用端：销售费用率25.99%（-0.75pp），管理费用率4.24%（+0.23pp），财务费用率0.68%（-0.10pp）。

4. 门店布局策略：坚持“提质增效”的网络优化

截至2025Q3，门店总数14666家，其中直营10569家，加盟4097家。Q3新开直营店56家，关闭168家，新增加盟店77家。公司通过调整门店总数，优化布局以提升经营效率。

5. 盈利预测与投资评级

考虑拓店放缓，调整2025-2027年归母净利润至16.89/19.55/22.63亿元（原17.68/19.82/22.28亿元），对应PE为18/15/13倍，维持“买入”评级。

6. 风险提示

市场竞争加剧；门店扩张不及预期；加盟店发展不及预期。

总结

益丰药房2025三季报核心亮点在于：营收增长放缓但盈利能力逆势提升，归母净利润增速10.27%远超营收增速0.39%，净利率创近年新高。驱动因素包括：加盟分销业务高增长（+17.45%）带动收入结构优化；非药业务毛利率改善（+0.72pp）提升综合毛利；费用管控精细（销售费用率下降0.75pp）。公司战略重心转向门店质量提升，通过关店优化、加盟拓展等方式实现网络提质，预计将支撑未来盈利持续改善。尽管拓店节奏放缓，但官方下调盈利预测后仍给予买入评级，反映市场对公司长期价值的认可。

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