特步国际（01368）：索康尼延续高质量成长

中心思想 索康尼超20%增速确立第二增长曲线 特步国际2025年三季度数据显示，主品牌零售销售仅录得低单位数增长（同比），而旗下索康尼品牌以超过20%的同比增速持续引领增长，已连续多个季度维持高位。自2019年特步接手索康尼中国区运营以来，品牌复合年增长率超100%，2024年营收首破10亿元并实现盈利。这一结构性的分化表明，特步“多品牌、国际化”战略成效显著，索康尼正从培育期进入高势能成长通道，成为公司未来收入和利润增长的核心引擎。数据进一步验证，在行业竞争加剧、终端消费波动背景下，索康尼凭借专业跑者圈层渗透和门店扩张（截至2025年6月底内地155家门店）实现逆势突破，有望在2026年继续贡献超过15%的收入占比。 主品牌稳健与青少年战略夯实基本盘 特步主品牌在2025年三季度维持低单位数增长，零售折扣稳定在七至七五折，渠道存货周转4至4.5个月，反映出成熟品牌在消费疲软环境下的运营韧性。同时，公司聚焦青少年成长需求，推出专业装备并联合权威机构发布《中国青少年运动长高黄金蓝皮书》及建立“青少年运动长高联合实验室”，构建服务闭环。这一战略不仅打开增量市场空间，也强化了特步在专业运动领域的品牌心智，有望在中长期形成稳定的消费复购与客群沉淀。财务预测方面，天风证券维持25-27年归母净利14/15/17亿元，对应PE约10x，估值安全边际较高，主品牌稳健的基本盘为索康尼的加速扩张提供了资金与渠道支撑。 主要内容 季度经营与品牌建设 25Q3营运概要：2025年三季度，特步主品牌（含线上线下渠道）零售销售同比增长低单位数，零售折扣水平维持在七折至七五折，渠道存货周转天数处于4个月至4.5个月的合理区间，显示主品牌在运动服饰市场同质化竞争中保持了健康的库存管理和价格体系。相比之下，索康尼品牌零售销售同比增速超过20%，延续了自2023年以来的两位数增长态势，成为公司最亮眼的增长极。这一数据分叉反映了特步“主品牌稳量、新品牌提价”的战略分工，且索康尼的门店扩张（155家）与单店效益提升并行。 品牌建设成果显著：特步通过顶级赛事深度赋能专业形象，在2025年第12届世界运动会中作为全球合作伙伴提供独家装备支持；在世界田径锦标赛上，公司签约运动员何杰、杨绍辉穿着特步160X 7.0 PRO竞速跑鞋亮相，索康尼Endorphin Elite 啡翼 2助力乌拉圭选手Julia Paternain夺得女子马拉松季军。这些赛事赞助不仅提升了品牌国际曝光度，更通过运动员成绩背书画强了产品专业属性。此外，公司持续为中国马拉松赛道提供训练保障装备，巩固了在碳板跑鞋等细分赛道的技术优势。 聚焦青少年成长需求：特步推出儿童抗菌云感裤等创新产品，并且联手八大权威机构发布首部《中国青少年运动长高黄金蓝皮书》，构建“运动长高”协同理论体系，同时成立“青少年运动长高联合实验室”。公司还推出“足部检测—装备适配—运动指导”服务模式，将科学运动追高理念渗透至家庭消费场景。这一举措不仅开辟了青少年运动消费细分市场，也通过内容营销与社群运营提升了品牌在Z世代家庭中的渗透率，有望拉长用户生命周期价值。 索康尼成长与财务展望 索康尼加速成长：索康尼定位于全球四大慢跑鞋品牌之一，自2019年特步接手中国内地及港澳运营后开启直营化转型，现覆盖竞速跑步、跑步训练、都市生活、复古休闲四大产品线，并融入Nathan Bell、Nico and…等艺术家联名元素。截至2024年底，品牌已完成一线及核心二线城市线下布局，2024年营收首破10亿元且实现盈利，复合年增长率超100%。2025年三季度延续20%+增速，印证了品牌在专业跑者群体中的高复购与口碑效应。门店扩张规划（预计2026年超200家）与产品矩阵完善将推动索康尼收入占比从当前的约15%提升至20%以上，成为公司增长的核心驱动力。 维持盈利预测与评级：天风证券维持25-27年收入预测分别为146亿、154亿、165亿元人民币，归母净利润分别为14亿、15亿、17亿元，对应EPS为0.50、0.54、0.61元/股，当前股价5.72港元（折算约0.51元人民币）对应PE分别为10x、10x、9x。该估值水平处于历史区间下沿，且低于行业可比公司均值，反映了市场对主品牌增长放缓的担忧。但考虑到索康尼进入盈利释放周期以及青少年市场增量，盈利能力有望持续改善，维持“买入”评级。风险提示包括市场竞争加剧、新品接受度不及预期、终端消费疲软及汇率波动等。 总结 本报告通过分析特步国际2025年三季度营运数据，揭示了公司“主品牌稳基本盘、索康尼强增长驱动、青少年战略拓空间”的三层增长逻辑。量化指标方面：主品牌低单位数增长与索康尼超20%增长形成鲜明对比，凸显索康尼的品牌势能；索康尼门店155家、营收破10亿且盈利，标志着其从培育期进入高速成长期；青少年战略通过蓝皮书与实验室构建科学护城河。财务层面，25-27年归母净利润年均复合增速约10%，当前PE仅10倍，估值具备安全垫。综合来看，特步国际正经历从单品牌运营向双品牌（特步+索康尼）驱动转型的关键阶段，索康尼的高质量成长将成为未来2-3年估值修复和业绩超预期的核心变量。投资者需持续跟踪索康尼同店增长、门店扩张速度以及主品牌库存去化节奏，同时关注宏观经济与消费情绪变化对高端运动消费的潜在影响。