春立医疗（688236）：2025年中报点评：集采影响出清，业绩拐点已至

中心思想 集采压力缓解，业绩增长拐点确认 分析指出，春立医疗在经历集采冲击后，2025年上半年营收与归母净利润分别实现28.3%和44.9%的同比高增长，标志着公司已走出集采影响。尽管毛利率因产品单价下降而有所下滑，但净利率提升2.7个百分点至23.5%，反映出内部降本增效及核心业务竞争力增强的效果。该拐点由集采产品稳定放量、海外市场拓展加速以及产品线升级共同驱动，为公司进入新一轮成长周期奠定基础。 海外与研发双轮驱动，未来成长可期 公司国际化布局取得实质性突破：髋、膝、脊柱三大系列产品通过CE年度审核，膝关节假体系统获得FDA批准，表明技术实力已达国际领先水平。研发端持续投入，2025年上半年研发费用率达10.4%，在创伤、新材料（多孔钽、镁合金、PEEK）及新管线（手术机器人、运动医学、PRP、口腔）方面均有布局。海外高增长预期与产品高端化、多元化战略，将成为公司未来收入与利润增长的核心引擎。 主要内容 核心观点：业绩拐点与战略布局 走出集采影响，迎来业绩拐点 2025年上半年公司实现营收4.9亿元（同比+28.3%），归母净利润1.1亿元（同比+44.9%），驱动因素包括集采产品销量持续增长、国际市场开拓成效显著。毛利率同比下降4.4个百分点至67.1%（集采降价所致），但净利率同比提升2.7个百分点至23.5%（降本增效与核心竞争力提升）。 积极出海，看好国际业务进一步高增 海外业务已成重要收入来源。截至2025年上半年，髋、膝、脊柱三大系列产品均通过CE年度审核，膝关节假体系统获美国FDA 510(K)批准，技术达到国际领先水平，为国际销售持续增长奠定基础。 加强研发，升级产品线 2025年上半年研发投入0.5亿元，研发费用率10.4%。新获髋关节假体-生物型股骨柄、脊柱钛缆、自稳定型椎间融合器注册证；接骨板、髓内钉、外固定支架等创伤产品获批上市，完善创伤产品线。同时战略布局多孔钽、镁合金、PEEK等新材料，并积极推进手术机器人、运动医学、PRP、口腔等新管线研发。 盈利预测与投资建议：上调目标价 盈利预测调整与估值 基于2025年中报，下调销售费用率假设，预测2025-2027年每股收益分别为0.58/0.75/0.93元（原为0.56/0.74/0.93元）。给予2025年46倍PE估值，对应目标价26.68元，维持“买入”评级。 可比公司估值参考 选取威高骨科、安杰思、爱康医疗、三友医疗、奥精医疗作为可比公司，调整后平均市盈率2025E为46倍，2026E为34倍，支持公司当前估值水平。 风险提示：需关注多重不确定性 包括集采后产品放量不及预期风险、研发进展不及预期风险、新产品放量不及预期风险以及市场竞争加剧风险。 财务概览：盈利能力改善 主要财务数据 2023-2027年营业收入从1,209百万元增至1,578百万元（2025-2027年增速33.9%/21.0%/20.9%）；归母净利润从278百万元增至355百万元（2025-2027年增速79.4%/28.4%/23.4%）。毛利率2024年降至66.6%，2025-2027年预计回升至67.5%-68.0%；净利率从15.5%（2024）回升至20.8%-22.5%。ROE从4.4%（2024）提升至7.7%-10.5%（2025-2027）。 资产负债表与现金流 资产负债率保持低位（18%-20%），无短期/长期借款。经营活动现金流2024年仅-2百万元，预测2025-2027年分别为172/171/134百万元，反映盈利质量改善。资本支出预计增加（2025-2027年约219/217/216百万元），用于产能扩张与研发投入。 总结 春立医疗2025年中报显示，公司已成功走出集采影响，迎来业绩拐点：上半年营收与净利润均实现两位数增长，内部降本增效推动净利率提升。国际化战略取得关键突破（CE/FDA认证），海外业务有望持续高增；研发投入维持高位，产品线向高端化、多元化延伸。盈利预测上调，目标价26.68元，维持“买入”评级。风险主要集中于集采后放量、研发进展及市场竞争等方面。整体来看，公司基本面改善趋势明确，外部环境趋于稳定，内部竞争力强化，长期成长空间打开。