公司信息更新报告：低浓度阿托品持续放量，新药管线稳步推进-摩熵咨询

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报告摘要

　　兴齐眼药(300573)

　　业绩高速增长，2025年低浓度阿托品有望快速放量，维持“买入”评级2025H1公司收入11.63亿元（同比+30.38%，以下均为同比口径）；归母净利润3.35亿元（+97.75%）；扣非归母净利润3.31亿元（+96.30%）。2025H1公司毛利率80.67%（+2.51pct）；净利率28.80%（+9.81pct）。2025H1公司销售费用率31.49%（-5.67pct）；管理费用率6.70%（-2.12pct）；研发费用率7.89%（-0.93pct）。2025Q2公司实现收入6.27亿元（+15.63%，环比+16.87%）；归母净利润1.89亿元（+40.39%，环比+29.50%）；扣非归母净利润1.95亿元（+46.18%，环比+43.34%）。业务拆分来看，公司2025H1滴眼剂收入9.03亿元（+76.43%）；凝胶剂/眼膏剂收入1.84亿元（+4.29%）。我们看好低浓度阿托品持续放量，维持2025-2027年归母净利润为6.88、10.55、16.82亿元，EPS为2.81/4.30/6.86元，对应PE为23.6/15.4/9.7倍，维持公司“买入”评级。

　　构建眼科用药系列品种，新药管线稳步推进

　　公司依托于自身研发能力研制环孢素滴眼液（II），该产品是中国首个获批上市的用于干眼症的环孢素眼用制剂；2024年3月硫酸阿托品滴眼液获批上市，该产品上市后带动公司业绩快速增长；2024年10月SQ-729滴眼液（0.02%/0.04%硫酸阿托品滴眼液）获得III期临床试验总结报告，有望近期申报上市，公司眼科产品持续迭代，有助于提升公司业绩，满足不同青少年儿童的近视延缓治疗需求。此外，公司申报的伏立康唑滴眼液目前已取得Ⅰ期临床研究报告；他氟前列素滴眼液已获批；盐酸利多卡因眼用凝胶已开始Ⅲ期临床试验。截至2025年6月，公司申报的SQ-22031滴眼液已取得Ⅰ期临床研究报告并开始治疗神经营养性角膜炎Ⅱ期临床试验，该产品为1类治疗用生物制品，临床拟用于干眼症、神经营养性角膜炎。其中神经营养性角膜炎于2023年被列入我国第二批罕见病目录。我们预计公司阿托品销售有望进一步放量，公司业绩有望持续高增长，叠加新药管线稳步推进，公司估值有望迎来新一轮提升。

　　风险提示：行业政策变化、产品销售不达预期及竞争格局变动的风险等。

中心思想

业绩高速增长，低浓度阿托品持续放量驱动公司价值提升

兴齐眼药2025年业绩实现高速增长，核心驱动力为公司自主研制的0.01%硫酸阿托品滴眼液持续放量。2025年公司实现营业收入24.73亿元（同比+27.24%），归母净利润6.96亿元（同比+105.84%），净利率同比大幅提升10.74个百分点至28.14%，盈利能力显著增强。2026年第一季度延续强劲增长态势，营收同比增长27.45%，归母净利润同比增长41.48%。基于阿托品产品持续的渗透空间及后续多种浓度获批的预期，我们看好公司业绩持续向上，未来新药管线稳步推进将为公司带来新的估值提升逻辑。

产品结构优化，核心产品占比提升显著带动毛利率改善

2025年公司滴眼剂业务收入19.50亿元，同比增长42.76%，占主营业务收入比例高达78.87%，较上年提升。高毛利滴眼剂占比提高带动公司整体毛利率提升2.83个百分点至81.16%，净利率提升10.74个百分点。费用端，销售费用率同比下降5.41个百分点至30.89%，体现规模效应及产品推广效率提升，可见阿托品滴眼液上市后品牌效应逐步显现。新药SQ-729（0.02%/0.04%硫酸阿托品滴眼液）于2026年1月获批上市，多浓度系列有望进一步满足不同近视防控场景需求，巩固公司在该细分领域的领先优势。

主要内容

业绩表现：收入利润实现双高增，盈利质量显著优化

公司2025年实现营业收入24.73亿元，同比增长27.24%；归母净利润6.96亿元，同比增幅高达105.84%；扣非归母净利润6.97亿元，同比增长100.56%。从盈利能力看，毛利率81.16%（同比+2.83pct），净利率28.14%（同比+10.74pct）。期间费用率整体下降：销售费用率30.89%（同比-5.41pct），管理费用率7.06%（同比-1.7pct），研发费用率9.14%（同比-2.21pct）。费用管控与产品放量带来的规模效应显著。

2026Q1公司实现收入6.83亿元（同比+27.45%，环比+20.07%）；归母净利润2.06亿元（同比+41.48%，环比+112.91%）；扣非归母净利润2.06亿元（同比+51.72%，环比+104.41%）。环比增速极高，进一步确认阿托品处于快速放量周期。

业务拆分：滴眼剂为核心增长极，医疗服务业务收缩

2025年业务结构以滴眼剂为主导：

滴眼剂：收入19.50亿元（同比+42.76%），占总收入78.87%；
凝胶剂/眼膏剂：收入3.67亿元（同比+1.02%），占比14.82%；
溶液剂：收入0.70亿元（同比+13.17%），占比2.83%；
医疗服务：收入0.66亿元（同比-50.26%），占比2.67%。

滴眼剂业务高速增长主要得益于低浓度阿托品放量，而医疗服务收入大幅下滑可能源于公司主动收缩非核心业务，聚焦眼科药物主业。

新药管线：多品种多适应症稳步推进，打开远期成长空间

公司依托自身研发能力构建眼科用药系列品种，核心逻辑包括：

已上市品种：环孢素滴眼液（II）和阿托品滴眼液（0.01%）持续放量；
新增品种：2026年1月SQ-729滴眼液（0.02%/0.04%硫酸阿托品滴眼液）获批上市，满足不同近视延缓需求，助力业绩持续向上；
在研管线：
- 伏立康唑滴眼液（II期临床）；
- 盐酸利多卡因眼用凝胶（III期临床）；
- SQ-22031滴眼液（1类生物制品）：神经营养性角膜炎和干眼两个适应症均进入II期；
- SQ-129玻璃体缓释注射液：视网膜分支静脉阻塞（BRVO）/中央静脉阻塞（CRVO）引起的黄斑水肿及糖尿病性黄斑水肿两个适应症进入I/II期。

随着阿托品系列持续放量及新药研发推进，预计公司业绩有望维持高增长，估值中枢有望抬升。

盈利预测与估值：维持“买入”评级，2026-2028年业绩预测上调

基于阿托品推广放量节奏，开源证券调整盈利预测：

2026-2028年营业收入预计分别为32.30/43.03/58.32亿元（同比+30.6%/+33.2%/+35.5%）；
归母净利润预计分别为9.77/13.12/17.89亿元（原2026/2027预测为10.55/16.82亿元，此次下调，主因考虑到推广仍需持续投入及竞争变化）；
EPS分别为3.96/5.32/7.26元；
对应PE（2026E）为17.9倍，PE（2027E）为13.3倍，PE（2028E）为9.8倍；
当前PB（2026E）为5.9倍。

我们认为公司阿托品系列持续放量逻辑明确，新药管线稳步推进有望贡献新增量，维持“买入”评级。

风险提示

行业政策变化、产品销售不达预期及竞争格局变动的风险等。

总结

兴齐眼药2025年业绩在低浓度阿托品滴眼液（0.01%）放量驱动下实现高速增长，收入与归母净利润分别同比增长27%与106%，盈利能力显著改善。2026年SQ-729（0.02%/0.04%）获批进一步扩大产品线，满足多种近视防控需求；在研管线覆盖抗真菌、镇痛、神经营养及黄斑水肿等领域，逐步拓宽公司眼科药物组合。公司作为眼科用药领域龙头，核心产品放量确定性强，后续多浓度阿托品与在研新药共筑持续增长动力，业绩与估值有望迎来双重提升。

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