海外拓展提速，血液净化主业持续高增

　　三鑫医疗(300453) 　　事件：公司发布2025年中期报告，2025年上半年实现营业收入7.61亿元（yoy+10.83%），归母净利润1.15亿元（yoy+8.35%），扣非归母净利润1.03亿元（yoy+9.26%），经营活动现金流1.89亿元（yoy+38.94%）。其中2025Q2实现营业收入4.00亿元（yoy+12.65%），归母净利润0.61亿元（yoy+16.65%）。 　　点评： 　　收入增长逐季提速，海外业务快速发展驱动公司成长。公司2025年上半年业务保持稳健增长，收入增速逐季提升，2025Q1、Q2分别实现3.61亿元（yoy+8.88%）、4.00亿元（yoy+12.65%），展现较好的增长趋势。分区域来看，国内2025年上半年受集采降价影响，公司以价换量保障份额，实现收入5.74亿元（yoy-0.15%），基本持平，我们认为主要是随着县域透析中心建设政策落地，国内血液净化市场中长期需求空间广阔，海外业务实现收入1.87亿元（yoy+67.3%），呈现快速增长趋势，收入占比提升至24.6%，我们认为随着公司陆续完成印度尼西亚、秘鲁、墨西哥等国家的产品注册，并加速推进公司产品在海外其他市场的注册认证进程，国际化进程不断加快，海外市场有望成为驱动公司成长的重要动力。 　　血液净化主业持续高增，管线储备丰富，成长动能充沛。分业务来看，血液净化类设备及耗材全产品链布局优势凸显，血液透析器、浓缩液/粉、管路等核心品种持续放量，2025年上半年实现收入6.26亿元（yoy+19.73%），占比82.2%，为公司核心增长引擎，其中血液透析设备出口同比增长84%；给药器具类业务实现收入0.82亿元（yoy-15.1%）；心胸外科类实现收入0.35亿元（yoy+0.7%），保持稳健增长。从新品情况来看，公司管线储备丰富，我们认为湿膜透析器作为国产首证，具有较强的进口替代能力，PTA高压球囊导管中选省际联盟集采，预充式导管冲洗器已获批，均具有较高的放量可能性，未来成长动能较为充沛。 　　盈利预测：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为17.42、20.27、23.54亿元，同比增速分别为16.1%、16.3%、16.2%，实现归母净利润为2.62、3.07、3.59亿元，同比分别增长15.1%、17.3%、17.0%，对应2025年8月13日收盘价，PE分别为20、17、15倍。 　　风险因素：新产品注册不及预期；海外市场拓展不及预期；市场竞争加剧风险。