医疗器械和中药板块2025年中期投资策略：关注业绩拐点与行业结构性机遇-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　核心观点与标的

　　核心观点：2025年下半年重点关注医疗设备、中成药等渠道库存出清带来的业绩边际拐点。

　　医疗器械：重点关注下半年设备板块弹性以及AI医疗、脑机接口等新技术方向。以旧换新政策驱动叠加医疗行业合规影响渐弱，随着设备厂

　　商渠道库存出清，业绩有望迎来拐点，建议重点关注设备板块。高值耗材端，集采影响逐步出清，关注基本面好转的个股。集采和DRG政策影响导致IVD企业业绩短期承压，关注相关企业出海进展。新技术方向，AI+医疗、脑机接口等新技术领域政策利好频出，产品商业化应用加速，关注相关领域投资机会。

　　中药：板块关注受库存周期扰动的中药OTC边际拐点。把握精品+创新两大主线：精品中药兼具医疗价值与消费属性，品牌效应明显，对应高净值客户，议价能力较强；创新中药在利好政策的支持与外部环境正向刺激下正在逐渐迎来收获期，中药改良型新药、古代经典名方等中

　　药创新药有望持续以临床为导向加速研制，并实现商业化放量，政策催生的结构性机遇凸显。

　　建议关注：

　　医疗器械：1）医疗设备：库存逐步出清，关注业绩拐点，建议关注：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜、山外山等。2）高值耗材：集采影响减轻，基本面好转，建议关注：春立医疗、赛诺医疗、微电生理等。3）消费器械：人口老龄化叠加健康意识提升，消费器械需求旺盛，建议关注：三诺生物、爱博医疗等。4）低值耗材：关税政策调整窗口期叠加国内终端医院需求复苏，相关公司业绩有望实现稳定增

　　长，建议关注：维力医疗、拱东医疗、英科医疗等。5）IVD：关注企业出海进展，建议关注：新产业、亚辉龙、安图生物等。6）AI医疗及

　　脑机接口等新技术方向：AI+医疗相关标的：迈瑞医疗、联影医疗、华大智造、华大基因等；脑机接口相关标的，如创新医疗、三博脑科、爱朋医疗等。

　　中药：1）中药品牌OTC：被动去库存有望改善终端动销，持续分享呼吸道传染病高发、人口老龄化等带来的用药需求空间，建议关注：华润三九、以岭药业、东阿阿胶、太极集团、康恩贝、江中药业、昆药集团、马应龙等。2）精品中药：把握品牌稀缺性和提价精品提价两个要点，消费需求有望回暖，建议关注：同仁堂、东阿阿胶、健民集团、云南白药、广誉远、片仔癀等。3）中药创新药：中药创新药在政策支持、医保准入机制优化及临床需求精准定位的驱动下，正迎来集中收获期。建议关注：康缘药业、天士力、以岭药业、云南白药、珍宝岛、济川药业等。

　　风险提示：

　　医疗设备招采恢复不及预期风险；医疗耗材集采降价风险；出海不及预期风险；国企改革不及预期风险；OTC产品推广不及预期风险；中药材价格波动风险；技术风险。

中心思想

库存出清驱动业绩拐点，政策与需求共振催生结构性机遇

2025年上半年，医疗器械指数下跌1.18%，估值处于历史低位（PE 34.22倍，相对沪深300溢价率较均值低105个百分点），但细分领域分化明显。医疗设备受以旧换新政策驱动，招投标数据逐步复苏：5月超声招投标环比增长52%，内窥镜环比增长31%；但渠道库存消化滞后导致企业一季度业绩承压，预计Q3迎来业绩拐点。中药板块2024年营收同比下降4.2%，归母净利润降18.7%，25Q1毛利率环比改善0.77pct，库存占比开始下降，OTC品牌去库存接近尾声，边际有望修复。
高值耗材集采规则持续优化，2025年政府工作报告明确“优化集采政策”，骨科关节续标价格仅降6%，电生理集采降幅49%，国产化率显著提升（如骨科CR3、CR5上升）。低值耗材海外订单稳定，维力医疗2024年外销收入增长24%。IVD企业出海加速，新产业、亚辉龙等海外业务高增。新技术方向，AI医疗与脑机接口政策利好频出：AI医疗产品加速落地（如迈瑞“启元重症大模型”），脑机接口湖北首创收费体系（侵入式植入费6552元/次），临床试验突破。中药精品主线依托天然牛黄等稀缺资源提价能力（天然牛黄价格达160万/kg），进口牛黄试点有望缓解成本压力；创新主线受益于基药目录调整预期及医保准入提速，2025年已有12个中药新药获批，康缘药业等18款在研管线丰富。

设备弹性与中药创新双主线，结构性机遇凸显

设备板块以旧换新政策持续加码，2025年发改委推进资金直达机制，推动招投标放量，短期内国产龙头迈瑞、联影等受益于招投标复苏及进口替代。中药OTC中，大单品感冒灵25Q1销售额同比下降7.8%，但复方阿胶浆增长6%，线上渠道快速崛起（2024年网上药店中成药销售增长19.82%），高股息品种（济川药业股息率7.43%、江中药业5.16%）凸显防御价值。精品中药中，片仔癀肝病用药收入增长19%，同仁堂安宫牛黄丸医院市场仍增长7%，进口牛黄试点带来利润弹性。创新中药中，康缘药业5款新药处于临床III期，预计年内获批，以价换量逻辑加速放量。

主要内容

核心观点与标的

核心观点：2025年下半年重点关注医疗设备、中成药等渠道库存出清带来的业绩边际拐点。医疗器械方面，以旧换新政策驱动设备板块弹性，AI医疗与脑机接口新技术商业化加速。中药方面，OTC板块关注库存拐点，精品与创新药为主线。
建议关注：医疗器械包括迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、春立医疗、赛诺医疗、三诺生物、新产业、亚辉龙等；中药板块包括华润三九、东阿阿胶、同仁堂、片仔癀、康缘药业、天士力等。
风险提示：医疗设备招采恢复不及预期、医疗耗材集采降价、出海不及预期、国企改革不及预期、OTC产品推广不及预期、中药材价格波动、技术风险。

医疗器械：关注H2设备板块弹性以及AI医疗、脑机接口等新技术方向

行业复盘：2025年上半年医疗器械指数下跌1.18%，跑输沪深300 1.24bp，估值处于历史低位（PE 34.22倍）。医疗设备板块相对表现较强，受合规整顿出清及AI医疗、脑机接口主题催化；IVD、耗材承压。
医疗设备：2023年受合规整顿影响，设备招投标低迷。2024年3月国务院发布以旧换新政策，2025年加大资金支持。招投标数据显示，超声、MR、CT、内窥镜等细分领域持续复苏，5月超声招投标环比增52%，内窥镜增31%，但部分企业仍需消化渠道库存，预计Q3迎来业绩拐点。中长期利好国产替代，关注迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜、山外山。
高值耗材：集采规则优化，规摸较大的品种基本已覆盖，整体降价温和。2025年政府工作报告明确优化集采政策。骨科关节续标价降6%，电生理集采降幅49%，国产化率显著提升。关注春立医疗、赛诺医疗、微电生理等。
低值耗材：海外大客户订单稳定增长，国内终端进院逐步恢复，关税政策调整窗口期下，相关公司业绩有望稳定增长。关注维力医疗、拱东医疗、英科医疗。其中维力医疗2024年外销收入增长24%，内销受整顿影响下滑5%，未来有望恢复。
IVD：集采范围扩大（如安徽25省联盟平均降幅53.9%），DRG控费短期承压，头部企业加速出海。2024年新产业海外收入占比提升，亚辉龙海外高增长。关注新产业、亚辉龙、安图生物。
AI医疗及脑机接口：AI医疗方面，政策端多部委支持，DeepSeek等大模型降低开发成本，产品加速落地（迈瑞、联影等）。脑机接口方面，地方产业政策密集落地，湖北首创收费体系（侵入式植入费6552元/次），侵入式临床试验突破。关注创新医疗、三博脑科、爱朋医疗等。

中药：关注精品+创新两大主线，把握结构性机遇

政策解读：2025年3月国务院印发《关于提升中药质量促进中医药产业高质量发展的意见》，提出21项重点任务，涵盖全链条高质量变革，鼓励并购重组，龙头企业受益。
业绩回顾：2024年中药板块营收3462亿元，同比降4.2%，归母净利305亿元，降18.7%。25Q1毛利率41.45%，环比改善0.77pct，净利率12.48%，环比提升4.67pct，库存压力缓和。
零售药店与库存周期：2024年实体药店零售额降1.8%，闭店率5.7%，中药OTC终端动销放缓。线上渠道迅速扩张，2024年网上药店中成药销售241亿元，增长19.82%，OTC占比约56%。库存周期拐点已至，25Q1存货占比下降，下半年有望继续改善。
中药材价格与成本：中药材价格指数自高点回落超15%，下游企业毛利率改善。天然牛黄价格仍高（160万/kg），进口牛黄试点（2025年4月政策）有望缓解成本压力。
精品中药：依托稀缺药材（天然牛黄、麝香）与品牌壁垒，提价能力较强。片仔癀肝病用药2024年收入增长19%，同仁堂安宫牛黄丸医院市场增7%，进口牛黄试点利好成本修复。
创新中药：2020年后IND和NDA数量稳步增长，2024年IND受理71个，NDA 11个。2025年已有12个中药新药获批。2024年医保谈判11个中成药成功，平均降价67.9%，以价换量逻辑加速。基药目录调整在即，独家中成药放量可期。
估值与投资性价比：SW中药市盈率约20倍，机构持仓仅1.19%（25Q1），均处历史低位。高股息特征显著，济川药业股息率7.43%，江中药业5.16%，防御价值凸显。

投资建议

整体策略：2025年下半年重点关注医疗设备、中成药等渠道库存出清带来的业绩边际拐点。医疗器械端把握设备板块弹性及AI医疗、脑机接口新技术；中药端把握精品+创新两大主线。具体标的如前核心观点所述。

风险提示

主要包括医疗设备招采恢复不及预期、医疗耗材集采降价、出海不及预期、国企改革不及预期、OTC产品推广不及预期、中药材价格波动、技术风险等。

总结

本报告认为，2025年下半年医疗器械与中药板块共同面临库存出清驱动的业绩拐点。医疗器械方面，以旧换新政策推动医疗设备招投标复苏，预计Q3迎来业绩拐点，同时AI医疗与脑机接口加速商业化。中药方面，OTC品牌库存周期拐点已至，线上渠道扩张带动边际改善，精品中药凭借稀缺性及提价能力、创新中药受益于政策扶持与医保准入，迎来结构性机遇。投资上建议聚焦设备弹性标的、精品中药及创新药龙头，同时关注低估值高股息的中药品牌OTC。

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