医药2025中报总结：创新药先行，静待普涨-摩熵咨询

报告内容

AI精读报告

报告摘要

　　投资要点

　　医药2025H1：创新药先行，各子板块有望迎来普涨

　　2025年上半年医药板块指数震荡上行，尤其4月份创新药BD行情带动板块整体快速上涨，在众多板块中排名前列，表现亮眼。医药板块估值溢价率为275.19%，达到历史76.69%分位，高于历史平均溢价率235.14%，处于2010年以来的相对较高位置，但仍有望持续突破。公募基金医药持仓持续加码，创新药、医疗器械、CXO受青睐。我们认为，我国基本医保基金收支稳健增长，在医药支付端提供稳定支撑。创新药受益于中国创新药资产储备丰富+临床研发效率高+产业链优势，出海BD仍有望持续；器械板块招采明显回暖，有望迎来确定性机会。我们看好下半年核心资产的价值回归，建议重视：

　　1.创新药：长期产业趋势不容忽视。我们认为，国内创新药出海BD的交易不会停止，中国整体的创新药长夜经过过往10余年的快速发展，具备参与全球竞争的实力。自年初开始的肿瘤领域的双抗到呼吸领域的小分子，通过海外MNC的购买行为已验证了国内创新药公司创新研发的实力。从购买方角度来看，中国产业链能力、管线数量和质量、研发效率在全球都极具竞争优势，有望持续兑现长期的产业趋势。受益标的：信达生物、康方生物、迈威生物、君实生物、基石药业、乐普生物、荃信生物、微芯生物、映恩生物等。2.CXO：国内创新药景气度基本见底，后续研发需求有望兑现到CRO行业业绩；供给端竞争降价情况也已趋稳，静待未来盈利能力逐渐修复。受益标的：药明康德、康龙化成、泰格医药等。3.化学制剂：看好研发思路明确、资金利用效率高的企业，以及在特定细分赛道单点突破的创新企业。受益标的：恒瑞医药、科伦药业、丽珠集团、一品红、广生堂、京新药业、汇宇制药。4.生物制品：主要关注核心产品放量机会和产品数据或BD预期引发的估值重估机会。受益标的：天坛生物、欧林生物、神州细胞、安科生物、我武生物、甘李药业、特宝生物等。5.医疗器械：总体上我们认为随着反腐边际改善，集采反内卷和设备采购资金逐步落地，医疗器械下半年有望迎来拐点。受益标的：惠泰医疗、微电生理、迈普医学、山外山、奕瑞科技、心脉医疗、南微医学、安杰思、迈瑞医疗、开立医疗、澳华内镜。6.医疗服务：看好持续扩张及优质资产注入下市占率提升以及消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业。受益标的：爱尔眼科、固生堂。7.中药：看好受益集采有望实现较好以价换量的有佐力药业的乌灵胶囊、方盛制药的藤黄健骨片等品种，以上较大单品凭借集采身份加速医院覆盖。关注基药政策动态，新进入基药目录的药品有望实现加速增长。以及疫情诊疗相关药品高基数影响减弱，库存恢复常态水平，业绩增速有望恢复。受益标的：佐力药业、方盛制药、以岭药业、贵州三力等。

　　风险提示：行业竞争加剧风险、集采降价超预期风险、企业外延并购落地低于预期风险、国际地缘政治风险、关税扰动风险。

中心思想

创新药引领板块行情，估值水平处于高位

2025年上半年，医药板块行情由创新药结构性行情引领，整体呈现震荡上行趋势。报告中明确指出，医药板块估值溢价率达到275.19%，处于2010年以来76.69%的历史分位，显著高于历史平均水平。公募基金医药持仓占比持续回升至9.96%，其中创新药、医疗器械、CXO成为资金主要重仓方向。核心观点在于，创新药的BD出海交易和国内产品放量是驱动板块上行的核心动力，而其他子板块如医疗器械、化学制剂、CXO等有望遵循创新药的先行路径，逐步迎来普涨格局。

子板块分化显著，行业基本面呈现结构性复苏

报告对各细分板块进行了详尽的数据拆解，揭示了行业景气度的显著分化。创新药板块盈利拐点已现，A股和H股创新药公司亏损大幅收窄，百济神州实现单季度扭亏为盈。医疗器械板块整体承压，但招投标数据显示2025年上半年市场规模同比增长62.75%，预示着下半年拐点在即。化学制剂板块集采影响趋缓，拐点初现，创新转型成为行业内企业的必然选择。生物制品板块则处于库存出清周期，疫苗和血制品表现分化。总体上，报告认为行业基本面呈现结构性复苏特征，创新药率先发力，其他子板块有望跟随。

主要内容

板块行情：政策与创新驱动估值修复

2025H1医药板块震荡上行，排名行业前列

2025年上半年，中信医药指数上涨24.51%，跑赢沪深300指数11.07个百分点，在中信一级行业中排名第8位。期间，受924政策、关税影响以及创新药出海预期等多重因素驱动，板块经历了暴涨、调整、深度下跌和震荡上行的复杂过程。这表明，政策支持和创新药出海逻辑成为驱动板块行情的核心变量。

子板块表现分化，医疗服务与化学原料药领涨

从细分板块看，医疗服务板块以+80.24%的涨幅领涨医药板块，化学原料药紧随其后，涨幅为+53.67%。化学制剂、生物医药、医药流通等板块亦录得正收益，但涨幅相对落后。这种分化格局清晰地反映出市场资金对“创新”和“出海”逻辑的追捧，同时也显示出具备高增长潜力的细分领域更受资本青睐。

公募基金持仓持续加码，创新药成为重仓方向

2025年上半年，公募基金医药重仓市值占比为9.96%，环比上升0.15个百分点。前十大重仓股中，恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、百济神州等创新药、CXO和器械龙头地位稳固。数据表明，公募基金对医药行业的配置意愿在持续增强，且高度集中于具备行业领导地位的龙头企业，尤其是创新药资产。

行业趋势：创新药BD与器械招投标共振

创新药BD交易“量价齐升”，中国成MNC“扫货”热土

报告显示，2024年中国医药BD交易总额创历史新高，达到640.8亿美元。进入2025年，这一趋势加速爆发，上半年的交易总金额已接近或超过2024年全年水平，且单笔交易首付款金额显著提升。这充分证明中国创新药的研发实力和产业链优势已获全球认可，出海BD不再是偶发事件，而是产业趋势的长期逻辑兑现。

医疗器械招投标市场高速增长，下半年拐点可期

2025年上半年，我国医疗器械招投标整体市场规模超800亿元，同比增长62.75%。其中，中西部地区和三级医院的招标增速最快。这一数据表明，随着医疗反腐边际改善、集采政策反内卷以及设备采购资金逐步落地，医疗器械市场的需求正在加速释放，为相关企业下半年的业绩反转提供了坚实的数据支撑。

创新药板块业绩分析：A股亏损收窄，H股利润爆发

A股创新药板块2025年H1实现营收286.9亿元，同比增长42%；归母净利润-11.2亿元，亏损同比收窄81%。H股创新药板块实现营收421.3亿元，持续经营净利润大幅提升至39.5亿元。百济神州的单季度扭亏为盈是板块的亮点，而亏损收窄和利润提升的趋势则表明，创新药企业的商业化能力正在快速增强。

化学制剂与CXO板块：拐点初现，静待普涨

化学制剂板块收入同比下降4%，但归母净利润同比微增1%，集采影响趋缓。CXO板块收入同比增长13%，利润同比增长61%，行业景气度逐步恢复。这些数据显示，虽然化学制剂和CXO板块尚未迎来全面爆发，但已度过最艰难的时期，正在从底部复苏，有望跟随创新药的步伐迎来普涨行情。

总结

行情回顾与核心驱动

本报告对2025年上半年医药行业进行了全面而深入的回顾。核心结论是，医药板块整体表现亮眼，在震荡中上行，其核心驱动力来自于创新药板块的持续爆发。无论是二级市场的股价表现，还是一级市场的投融资和BD交易，创新药都展现出强大的活力。同时，公募基金持仓的增加和医药制造业基本面的改善，为板块提供了坚实的基础。报告明确指出，估值溢价率的提升和板块的普涨，并非简单的市场炒作，而是基于中国医药产业，特别是创新药产业在全球竞争中具备的核心竞争力。

板块展望与投资方向

报告对各细分板块进行了详尽的业绩复盘和逻辑分析。展望下半年及未来，报告认为“创新药先行”的态势将延续，其长期产业趋势不容忽视。在此基础上，医疗器械板块有望受益于招采反弹和集采反内卷政策，迎来确定性的拐点机会。化学制剂和CXO板块则有望在创新药行业景气度的带动下，盈利能力逐步修复。此外，医疗服务、中药、生物制品等子板块也各有其独特的发展逻辑和投资机会。总体而言，报告的核心投资建议是“静待普涨”，即在创新药的先行引领下，重点关注各子板块龙头的价值回归机会，并警惕行业竞争、集采、地缘政治等风险。

报告正文