仙乐健康（300791）：25年中报点评：中国新渠道拓展卓有成效，关注BF经营动态

中心思想 中国新渠道与欧洲市场双轮驱动，BF业务拖累待解 仙乐健康2025年上半年实现营收20.4亿元（同比+2.6%），归母净利润1.6亿元（同比+4.3%），业绩符合预期。核心看点在于中国区新消费客户订单连续两季双位数增长，收入占比从30%提升至近50%，订单增速高于收入增速，结构优化推动盈利改善；欧洲区超预期增长22%，标准化产品加速订单转化。但BF旗下PC业务拖累净利润至-8700万元，公司正积极寻求剥离以释放业绩弹性。美洲出口在关税干扰下保持正增长，展现经营韧性。 全球布局显效，区域结构呈现差异化特征 分地区看，中国区Q2收入下滑受订单确认节奏影响，但总体订单趋势向好；美洲出口在关税暂停催化下超预期；BF收入微增但PC业务亏损严重；欧洲区多点开花。25H1毛利率同比提升1.1个百分点至33.2%，净利率微降0.2个百分点至6.7%。维持2025-2027年盈利预测，维持买入评级。 主要内容 事件与业绩概览 25H1实现营业收入20.4亿元（同比+2.6%），归母净利润1.6亿元（同比+4.3%），毛利率33.2%（同比+1.1pct），净利率6.7%（同比-0.2pct）。25Q2营收10.9亿元（同比+4.7%），归母净利润9248万元（同比+1.1%），符合预期。 分地区业务分析 中国区：新消费客户占比提升至近50%，盈利能力优良 25H1中国区收入8.2亿元（同比-1.6%），Q2收入下滑主因订单收入确认节奏影响。总体订单连续两季同比双位数增长（>10%）。新消费客户（MCN、跨境、私域、新零售）收入占比从30%提升至近50%，带动毛利率同比提升1.09%，盈利能力稳定。大单品策略H1成功落地10个，储备25个。 美洲出口：关税干扰下超预期增长7.4%，利润率稳定 25H1美洲出口业务收入3.0亿元（同比+7.4%），关税暂停加速订单履约，部分客户转移订单至BF，Q3前景乐观。毛利率保持稳定，实属不易。 BF业务：保健品核心业务增长，PC业务拖累严重 25H1 BF收入4.6亿元（同比+2.4%），但净利润-8700万元（含摊销），PC业务亏损较重。公司正积极为PC业务寻求剥离机会，若成功有望显著增厚业绩弹性。 欧洲区：超预期增长22%，标准化产品转化效率高 25H1欧洲区收入3.6亿元（同比+22%），受益于推出ReadyToGo标准化产品加速订单转化，发布12款新产品，区域市场和渠道多点开花，发展势头良好。 盈利能力与费用分析 25H1毛利率33.2%（同比+1.1pct），净利率6.7%（同比-0.2pct）；销售/管理/研发/财务费用率分别为8.7%/11.5%/3.0%/2.1%，同比+0.8/+1.5/-0.3/+0.1pct。25Q2毛利率33.3%（同比-0.1pct），净利率7.3%（同比-0.6pct），符合预期。预计内生净利率保持稳中有进。 盈利预测与估值 预计2025-2027年营业收入46.4/52.5/59.2亿元，同比+10.3%/+13.1%/+12.8%；归母净利润3.5/4.7/5.4亿元，同比+7.9%/+33.4%/+15.5%。当前PE（2025E）22.25倍，维持买入评级。 风险提示 食品安全问题；行业竞争加剧；消费需求不及预期。 总结 仙乐健康2025年上半年呈现区域分化格局：中国区订单高增但收入确认滞后，新渠道拓展成效显著，收入占比结构性提升；欧洲区表现亮眼，标准化产品加速放量；美洲出口在关税干扰下韧性十足；BF面临PC业务亏损但积极寻求剥离。整体业绩符合预期，毛利率同比改善但净利率小幅承压。展望H2，低基数下中国区收入回升趋势确立，BF剥离若成功将显著增厚业绩弹性，预计公司2025-2027年归母净利润复合增速约29%，当前估值具有吸引力，维持买入评级。