中国生物制药（01177）：收入双位数增长，创新转型大踏步向前

中心思想 创新驱动业绩增长，转型进入收获期 中国生物制药2025年上半年实现收入双位数增长（+10.7%），其中肿瘤领域收入同比大增49.0%，创新产品收入占比提升至44%。公司持续深化创新转型，预计2025年创新药收入占比可达47%，2027年超过60%。在研发投入加大的背景下（研发费用率升至18.1%），公司经调整归母净利润同比增长101.1%，展现出强劲的盈利弹性。基于DCF估值模型及多款创新产品的国际竞争力，第一上海给予9.7港元目标价（+16%），维持买入评级。 主要内容 财务表现：收入与利润双增长 收入增长10.7%：2025年H1实现营收175.7亿元，其中肿瘤领域收入66.9亿（+49.0%），占比38%；外科镇痛领域收入31.1亿（+33.2%），占比18%。 创新产品加速放量：创新产品收入达78亿元（+27.2%），占收入比44%。报告期内2个创新产品获NMPA批准上市（普坦宁、安启新）。 盈利能力显著提升：毛利率82.5%（+0.4pts），运营效率持续改善。其他收益和利润达23.1亿元（主要来自科兴中维股息收入15亿元及投资收益5.4亿元），归母净利润33.9亿（+140.2%），经调整归母净利润30.9亿（+101.1%）。 研发投入加大：研发费用率同比提升1.9pts至18.1%，销售费用率微升0.2pts至36.7%。 创新管线：多领域布局迎来收获 肿瘤领域：安罗替尼已获批9个适应症，另有3个处于上市申请阶段。艾贝格司亭α注射液和贝莫苏拜单抗今年进院大幅提升，全年销售额分别可达8亿元。生物类似药（贝伐珠单抗、利妥昔单抗、曲妥珠单抗、帕妥珠单抗）持续放量。具备竞争力的在研产品包括TQB3616（CDK2/4/6）、TQ05105（JAK/ROCK抑制剂）、TQB2868（PD-1/TGFβ双功能融合蛋白）、TQB2102（HER2双抗ADC）、TQB2922（EGFR/cMET双抗）、TQB6411 (EGFR/cMet ADC)、LM-302（Claudin 18.2 ADC）、LM-108（CCR8单抗）、LM-350(CDH17 ADC)、M701（CD3/EpCAM双抗）等。 肝病领域：口服拉尼兰诺（泛PPAR激动剂）和TQA2225（重组人FGF21-Fc融合蛋白）在MASH治疗中疗效和进度领先。 呼吸领域：TQC3721（PDE3/4抑制剂）全球进度第二，TQC2731（TSLP）和CPX102（III型干扰素）在中国进行III期和II期临床。 外科镇痛领域：PL-5（抗菌肽）为首款非抗生素类抗菌药物，有望年底上市。 估值与评级：买入 估值方法：采用DCF模型，WACC为10%，永续增长为3%。 潜在价值考量：考虑TQC3721（中重度COPD）、LM-108（MSI-H/dMMR晚期实体瘤）、TQB2868（胰腺癌）、TQB2102（Her2+乳腺癌）、TQ05105（慢性移植物抗宿主病）和TQB3616（HR+/HER2-二线乳腺癌）等产品在国际竞争力下的潜在BD价值。 目标价与评级：目标价9.7港元，较现价（8.36港元）有16%上升空间，给予买入评级。 总结 中国生物制药2025年上半年展现出强劲的业绩增长动能：收入同比增长10.7%至175.7亿元，创新产品收入占比攀升至44%，经调整归母净利润同比翻倍增长。公司创新管线在肿瘤、肝病、呼吸、外科镇痛等领域均有重磅在研产品布局，多项产品具备国际竞争力。研发投入持续加大（研发费用率18.1%），为长期增长奠定基础。第一上海基于DCF估值模型并考虑核心在研产品的BD潜在价值，给予9.7港元目标价，较现价有16%上升空间，维持买入评级。公司正处于创新转型的收获期，未来2-3年创新药收入占比有望从47%提升至60%以上，盈利能力与估值水平均存在进一步改善空间。