中心思想 医药市场概览与政策导向 本周医药生物指数上涨1.62%，跑赢沪深300指数0.17个百分点，但年初至今仍跑输大盘23.61个百分点，行业估值水平为27.53倍。报告核心观点指出，当前医药行业面临政策支持国产替代的重大机遇，特别是财政部发布的《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》，明确了对符合本国产品标准的供应商给予20%价格扣除的政策，这将显著利好头部国产医疗器械企业提升市场份额。 国产替代机遇与投资组合 政策导向明确支持国产医疗设备，为国内相关龙头企业带来增长动力。报告基于此提供了多维度的投资组合建议，包括A股推荐组合、港股组合、稳健组合及科创板组合，旨在把握市场结构性机会。同时，报告也持续关注新药审批上市、研发进展以及二级市场各项交易数据，为投资者提供全面的市场分析和风险提示。 主要内容 1. 投资策略及重点个股 行业表现与估值分析 行情回顾: 本周（12.2-12.6）医药生物指数上涨1.62%，跑赢沪深300指数0.17个百分点，行业涨跌幅排名第22位。然而，2024年初至今，医药行业累计下跌7.82%，跑输沪深300指数23.61个百分点，行业涨跌幅排名第32位。 估值水平: 本周医药行业估值水平（PE-TTM）为27.53倍，相对全部A股溢价率为79.9%（环比下降2.1个百分点），相对剔除银行后全部A股溢价率为34.14%（环比下降1.42个百分点），相对沪深300溢价率为130.34%（环比下降2.13个百分点）。 子板块表现: 本周表现最好的子板块是医疗研发外包，上涨6.2%。年初以来表现最好的前三板块分别是医药流通（+4.8%）、化学制剂（+3.5%）和原料药（+2.9%）。 政策利好国产器械 国产替代政策: 12月5日，财政部发布《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》，明确提出： 采购项目中，供应商提供的符合本国产品标准的产品成本之和占总成本80%以上的，对该供应商提供的产品整体给予20%的价格扣除，用扣除后的价格参与评审。 本国产品标准包括：1）产品在中国境内生产；2）国产组件成本占比需达到规定比例；3）符合对特定产品的关键组件、关键工序等要求。 政策影响: 该《通知》有利于国产设备进一步提升市场份额，国产化率较低的医疗设备相关龙头企业有望受益。 重点投资组合回顾 推荐组合: 赛诺医疗(688108)、恩华药业(002262)、上海莱士(002252)、怡和嘉业(301367)、美好医疗(301363)、亿帆医药(002019)。上周该组合整体上涨0.46%，跑输大盘1个百分点，跑输医药指数1.2个百分点。 港股组合: 荣昌生物(9995)、和黄医药(0013)、科伦博泰生物-B(6990)、先声药业(2096)、亚盛医药-B(6855)、康方生物(9926)。上周该组合整体下跌2.9%，跑输恒生指数5.2个百分点，跑输恒生医疗保健指数3.3个百分点。 稳健组合: 恒瑞医药(600276)、新产业(300832)、华东医药(000963)、甘李药业(603087)、济川药业(600566)、贝达药业(300558)、马应龙(600993)。上周该组合整体上涨0.6%，跑输大盘0.8个百分点，跑输医药指数1个百分点。 科创板组合: 首药控股-U(688197)、泽璟制药-U(688266)、圣湘生物(688289)、博瑞医药(688166)、普门科技(688389)、澳华内镜(688212)。上周该组合整体上涨0.8%，跑输大盘0.6个百分点，跑输医药指数0.8个百分点。 2. 医药行业二级市场表现 市场指数与子板块动态 行业涨跌: 本周医药生物指数上涨1.62%，年初至今下跌7.82%。 个股表现: 本周医药行业A股（包括科创板）有343家股票涨幅为正，136家下跌。 涨幅前十: 灵康药业(+31.91%)、益方生物-U (+28.30%)、盟科药业-U (+17.71%)、皓宸医疗(+17.18%)、前沿生物-U (+15.83%)、誉衡药业(+14.62%)、广生堂(+14.31%)、成都先导(+14.23%)、博腾股份(+13.29%)、莱美药业(+12.13%)。 跌幅前十: *ST吉药（-16.23%)、富祥药业（-15.70%)、浩欧博（-14.76%)、普利制药（-10.99%)、四环生物（-7.82%)、海特生物（-7.31%)、天益医疗（-7.14%)、海思科（-6.50%)、金迪克（-5.76%)、百济神州-U（-5.01%)。 流动性指标: 10月M2同比增长7.5%。短期指标R007加权平均利率近期有所下滑，短期流动性偏紧。 交易与股东活动概览 大宗交易: 本周医药生物行业共有20家公司发生大宗交易，成交总金额为424.67百万元。成交前三名为华厦眼科、艾力斯、罗欣药业，占总成交额的53.25%。 融资融券: 本周融资买入标的前五名分别为药明康德、恒瑞医药、康美药业、迈瑞医疗、爱尔眼科。融券卖出标的前五名分别为恒瑞医药、药明康德、片仔癀、惠泰医疗、迈瑞医疗。 股东大会: 截至12月6日，未来三个月拟召开股东大会的医药上市公司共72家。 定增进展: 截至12月6日，已公告定增预案但未实施的医药上市公司共有39家。 限售股解禁: 截至12月6日，未来三个月内有限售股解禁的医药上市公司共有26家。 股东减持: 本周共有6家医药上市公司股东减持。 股权质押: 截至12月6日，股权质押前10名的公司分别为尔康制药、珍宝岛、海王生物、万邦德、恩威医药、哈药股份、百洋医药、河化股份、老百姓、ST中珠。 3. 最新新闻与政策 新药审批与上市进展 赞邦: 5.1类新药沙芬酰胺片上市申请获批（12月2日）。 默沙东: 注射用亚西瑞来新药上市申请获批（12月2日）。 恒瑞医药: 氟唑帕利胶囊与甲磺酸阿帕替尼片新适应症上市许可申请获批（12月2日）。 盛世泰科: DPP-4抑制剂「森格列汀」获批上市（12月3日）。 悦康药业: 头孢丙烯片（0.25g）通过仿制药质量和疗效一致性评价（12月5日）。 九强生物: 收到胃泌素17检测试剂盒专利证书（12月6日）。 研发创新动态 益方生物: 自主研发的靶向TYK2新型口服选择性抑制剂D-2570完成银屑病II期临床试验，取得积极结果（12月3日）。 Purple Biotech: 创新单抗针对“癌症之王”的2期临床结果积极，疾病控制率可达100%（12月3日）。 辉瑞: 1类新药PF-07934040片临床试验申请获中国国家药监局受理（12月5日）。 通化东宝: 全资子公司东宝紫星完成关键Ia期临床试验并获得总结报告，达到主要终点目标（12月6日）。 微芯生物: 西奥罗尼单药治疗三线及以上小细胞肺癌III期临床试验结果分析完成，决定不再递交该适应症上市申请（12月6日）。 宜明昂科: 阿沐瑞芙普α（IMM0306）针对淋巴瘤临床1期试验数据显示，在25例R/R滤泡性淋巴瘤患者中，总体缓解率(ORR)和完全缓解率(CRR)分别是84.0%和40.0%；2例R/R边缘区淋巴瘤患者ORR为100%（12月6日）。 4. 报告梳理 深度研究与行业洞察 上周研究报告: 发布了《医药行业周报：新版医保目录发布，加大力度支持创新》（2024-12-2）。 核心公司深度报告: 涵盖A股、科创板及港股多家核心医药上市公司，提供详细的业绩分析和投资评级。 精选行业报告: 提供了包括季度投资策略、基金持仓分析、医保国谈专题、集采专题、中药、CXO、创新药、创新器械、疫苗、血制品批签发数据、ASCO/CSCO会议梳理、AI医疗、医美等多个细分领域的深度报告，为投资者提供全面的行业洞察。 5. 风险提示 医药行业政策风险超预期。 研发进展不及预期风险。 业绩不及预期风险。 总结 本周医药生物行业整体呈现小幅上涨态势，但年初至今仍处于跑输大盘的局面，行业估值水平保持在27.53倍。市场焦点集中于政策层面，财政部发布的《关于政府采购领域本国产品标准及实施政策有关事项的通知（征求意见稿）》为国产医疗器械带来了明确的利好，通过20%的价格扣除机制，有望显著提升头部国产器械的市场份额。 在二级市场表现方面，医疗研发外包子板块表现突出，而医药流通、化学制剂和原料药在年初至今表现领先。个股涨跌分化明显，大宗交易和融资融券活动活跃。同时，新药审批和研发进展持续推进，多款新药获批上市或取得积极临床试验结果，显示出行业在创新方面的活力。尽管市场存在政策超预期、研发不及预期和业绩不及预期等风险，但国产替代政策的明确支持为相关领域带来了结构性投资机遇。

中心思想 欧洲市场拓展与CGM出海战略 三诺生物通过与A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.签署经销协议，成功将第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号引入欧洲20多个国家和地区。此举标志着公司CGM产品出海战略迈出关键一步，为欧洲市场的未来增长奠定了基础。 CGM业务双轮驱动与业绩增长预期 公司CGM产品“三诺爱看”在国内已获批上市并持续迭代，同时在印尼、欧盟MDR、英国等多个海外市场取得注册证并实现销售。预计公司CGM产品有望于2025年第三季度取得FDA认证，形成国内与海外市场的双轮驱动，成为公司业绩的第二增长曲线。根据预测，公司2024-2026年营业总收入将分别达到46.30亿元、52.88亿元和60.93亿元，归母净利润将分别达到4.12亿元、5.24亿元和6.22亿元，对应当前股价的PE分别为36倍、28倍和24倍，显示出良好的增长潜力。 主要内容 事件概述：欧洲经销协议落地 2024年11月29日，三诺生物与A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.签署了《经销协议》。根据协议，A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.将在欧洲超过20个国家和地区，以联合品牌的方式独家经销公司的第一代、第二代持续葡萄糖监测系统（iCan CGM System）定制型号。 欧洲市场布局：经销商合作前景广阔 A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.是一家意大利公司，专注于医疗诊断产品的研发、生产和销售，是欧洲领先的诊断公司之一，业务涵盖糖尿病、血液学、临床化学等多个领域。此次合作的签署及顺利履行，有利于三诺生物在欧洲市场的业务开拓和战略布局，预计将对公司的经营业绩产生积极影响。 CGM业务发展：国内外市场齐头并进 国内市场领先地位 公司产品“三诺爱看”于2023年成为国内首个获批上市的三代传感技术持续葡萄糖监测系统（CGM）。报告期内，公司新一代CGM的国内注册申报已获得受理，显示出公司在CGM领域持续升级迭代的强大研发制造能力。 海外市场加速拓展 公司CGMS产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统已在中国、印尼、欧盟MDR、英国等多个国家和地区获批注册证，并已在国内上市以及欧洲线上进行销售。公司CGMS产品以其高性能和严标准，符合国际先进技术质量要求。预计公司CGM产品有望于2025年第三季度取得FDA认证，未来有望在国内、海外双向突破，成为公司业绩的第二增长曲线。 品牌影响力：全球合作提升竞争力 三诺生物通过与Trividia和PTS等公司的全球合作，建立了广泛的全球销售渠道资源，并积累了丰富的国际经营及销售经验。这为公司未来收入的增长以及新产品的市场导入奠定了坚实基础，有助于提升新产品的边际贡献，同时持续增强公司旗下产品及服务在全球的影响力。 盈利预测与投资评级：维持“买入”评级 财务预测 维持公司之前的盈利预测，预计公司2024-2026年营业收入分别为46.30亿元、52.88亿元和60.93亿元。归母净利润预计分别为4.12亿元、5.24亿元和6.22亿元。 估值分析 对应当前股价，公司2024-2026年的市盈率（PE）分别为36倍、28倍和24倍。 投资建议 鉴于公司作为行业龙头，未来有望持续保持高速增长，维持“买入”评级。 风险提示 新产品延期获批及推广不及预期的风险。 经销商管理风险。 经营规模扩大带来的战略与管理风险。 总结 三诺生物通过与欧洲领先诊断公司A. MENARINI DIAGNOSTICS S.r.l.的合作，成功将CGM产品推向欧洲市场，为公司CGM业务的全球化布局奠定基础。公司CGM产品在国内市场保持领先，同时积极拓展海外市场，预计未来将实现国内外双轮驱动的持续放量增长，成为新的业绩增长点。尽管面临新产品推广、经销商管理和规模扩张等风险，但公司作为行业龙头，其品牌影响力和全球销售渠道的建立，以及稳健的财务预测，支撑了其未来持续高速增长的潜力，维持“买入”评级。

　　星湖科技(600866) 　　成功收购伊品生物，跻身玉米深加工头部企业。星湖科技以味精起家，在收购伊品生物前，公司主营食品添加剂、医药中间体、生物原料药及制剂业务，而自22年成功收购伊品生物后，公司主业新增饲料添加剂、味精及生物有机肥等业务，跻身玉米深加工头部企业，业绩实现大幅提升，营收从2021年的12.35亿元增长至2022年的174.86亿元，同比增长329.51%；归母净利润从2021年的1.06亿元增长至2022年的6.08亿元，同比增长299.85%。伴随两家公司的进一步融合协同，星湖科技业绩持续提升。2024年前三季度，公司实现营收127.90亿元，同比增长0.48%；实现归母净利润6.77亿元，同比增长38.38%。 　　氨基酸行业：豆粕减量替代利好需求释放，苏赖氨酸价格迎来高景气增长。需求端，受益于豆粕减量替代政策趋势引导，以苏、赖氨酸为代表的工业氨基酸需求将迎来长期增长；供给端，苏、赖氨酸产能格局呈现头部集中趋势，以星湖科技为代表的全球氨基酸龙头公司在保持较低的单位成本、资源循环利用、丰富产品结构、获取产品定价权以及有效满足下游需求等方面均具备一定优势，未来在行业逐步走向整合的趋势下，规模优势有望进一步凸显。 　　鲜味剂行业：味精行业呈现寡头垄断，I+G市场迎来快速发展。我国是世界第一大味精生产和消费大国，2023年产量及需求量分别达到269万吨、268万吨，食品加工特别是预制菜的增长有望拉动味精需求放量；供给端，味精行业格局呈现格局稳定、市场集中度高的局面，国内逐步形成以阜丰集团、梅花生物及星湖科技三家龙头企业为主的竞争格局。I+G又被称为“强力味精”，其行业整体产量、需求保持平稳增长，供应格局主要以希杰、梅花生物及星湖科技为主。 　　星湖科技：产能、资金优势逐步凸显，盈利能力有望持续提升。星湖科技产能规模均居全球前列，在行业未来整体走向整合趋势、落后产能出清的背景下，规模优势有望进一步凸显；而星湖科技成功收购伊品生物后，无论是在主业经营能力、资产结构及偿债能力以及费用成本把控方面均获得显著提升，盈利能力有望持续提升，在行业资金投入壁垒高的特点下，资金优势凸显。此外，2023年公司分红及股息率双双提升，23年现金分红比例为93.13%；以当前价测算，股息率为5.63%。 　　投资建议：公司系全球玉米深加工龙头企业，伴随苏、赖氨酸景气高增，行业集中度逐步提升，预计价格有望进入上行通道，加之与伊品生物的进一步融合协同，未来公司业绩有望进一步提升。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为9.60、11.78、13.71亿元，EPS分别为0.58、0.71、0.83元，现价（2024/12/5）对应PE分别为12X、10X、8X。我们看好公司未来成长空间，首次覆盖，给予“推荐”评级。 　　风险提示：主要产品波动及市场竞争加剧、原材料价格大幅波动、环保管理不当等。

　　报告摘要 　　市场表现： 　　2024年12月5日，医药板块涨跌幅+0.06%，跑赢沪深300指数0.29pct，涨跌幅居申万31个子行业第21名。各医药子行业中，医疗耗材(+0.82%)、医药流通(+0.77%)、体外诊断（+0.53%）表现居前，其他生物制品（-0.72%)、医疗设备(-0.39%)、血液制品（-0.09%)表现居后。个股方面，日涨幅榜前3位分别为爱朋医疗(+19.97%)、益方生物(+14.86%)、心脉医疗(+8.90%)；跌幅榜前3位为葫芦娃（-10.02%）、浩欧博(-6.47%)、百利天恒（-5.20%)。 　　行业要闻： 　　近日，梯瓦（Teva）公布了其3期SPACE研究的积极数据，该研究评估了Ajovy预防6-17岁儿童和青少年患者发作性偏头痛的有效性和安全性。结果显示，与安慰剂相比，Ajovy在12周内的疗效在统计学上显著优于安慰剂，在12周的时间内显著减少了每月偏头痛天数（MMD）和每月头痛天数（MHD），其良好的安全性与在成人人群中观察到的结果一致。Ajovy是一种人源化的CGRP单克隆抗体，于2018获美国FDA批准上市，作为成人偏头痛的预防性疗法。 　　（来源：CDE，太平洋证券研究院） 　　公司要闻： 　　爱博医疗（688050）：公司发布公告，公司计划以简易程序向博时基金、财通基金等8名特定对象发行378.79万股股票，不超过发行前总股本的30%，发行价格为不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价的80%。此次发行预计募集资金约3亿元，其中2.6亿用于隐形眼镜及注塑模具加工产线建设项目，0.4亿用于补充流动资金。 　　威高骨科（688161）：公司发布公告，公司计划于2024年第三季度向全体股东分红，每股股息为0.05元，股权登记日为2024年12月11日，除权除息日及现金红利发放日为2024年12月12日。 　　悦康药业（688658）：公司发布公告，子公司杭州天龙药业有限公司于近日获得美国FDA关于同意YKYY026注射液用于预防带状疱疹进行临床试验的函告，YKYY026注射液是杭州天龙自主开发的一款编码水痘-带状疱疹病毒（VZV）gE蛋白抗原的mRNA疫苗，用于预防带状疱疹。 　　智飞生物（300122）：公司发布公告，公司于2024年12月4日与GSK签署《独家经销和联合推广协议补充协议》，双方将采购与供应重组带状疱疹疫苗，并达成为期10年的呼吸道合胞病毒（RSV）疫苗商业化合作。 　　风险提示：新药研发及上市不及预期；政策推进超预期；市场竞争加剧风险。

　　市场行情走势 　　过去一周（11.25-12.1），基础化工指数涨跌幅为2.50%，沪深300指数涨跌幅为1.32%，基础化工板块跑赢沪深300指数1.18个百分点，涨跌幅居于所有板块第23位。基础化工子行业涨跌幅靠前的有：粘胶（12.87%）、锦纶（5.76%）、改性塑料（5.41%）、农药（3.78%）、炭黑（3.73%）。 　　化工品价格走势 　　周涨幅排名前五的产品分别为：国际磷酸（11.58%）、烟酰胺（9.89%）、NYMEX天然气（7.88%）、硫磺（7.30%）、水合肼（6.49%）。周跌幅前五的产品分别为：钛精矿（-5.14%）、涤纶长丝POY（-4.60%）、WTI原油（-4.55%）、二乙醇胺（-4.42%）、碳酸锂（-3.70%）。 　　行业重要动态 　　油价震荡盘整，市场静待OPEC部长会议。中国制造业采购经理指数环比回升，提振市场情绪，但美联储12月会议上不会再次降息的担忧抵消了这种乐观情绪，加之市场等待欧佩克+会议，投资者观望情绪升温，国际原油价格基本持稳。欧佩克在本周的会议上可能会将最新的石油减产措施延长至2025年第一季度末。第38次OPEC及非OPEC部长级会议和第57次OPEC联合部长级监督委员会(JMMC)会议将于12月5日以视频会议的方式召开。 　　油气巨头加大生物燃料投资。在脱碳和摆脱传统化石燃料的压力日益增加的情况下，世界领先油气巨头正在加大对生物燃料领域的投资。全球领先的6家石油巨头，即英国石油（BP）、雪佛龙、壳牌、道达尔能源、埃克森美孚和埃尼已宣布了总共43个生物燃料项目，这些项目部分已经投入运营或计划在2030年前投用。随着这些石油巨头转向低碳能源和先进生物燃料的趋势愈发明显，各公司都在扩大生产规模以满足航空和重型运输行业日益增长的需求。 　　投资建议 　　当前时点建议关注如下主线：1、制冷剂板块。随着三年基数期结束，三代制冷剂行业供需格局将迎来再平衡，价格中枢有望持续上行，建议关注金石资源、巨化股份、三美股份、永和股份。2、化纤板块。建议关注华峰化学、新凤鸣、泰和新材。3、建议关注万华化学、华鲁恒升、鲁西化工、宝丰能源等优质标的。4、轮胎板块。建议关注赛轮轮胎、森麒麟、玲珑轮胎。5、农化板块。建议关注亚钾国际、盐湖股份、兴发集团、云天化、扬农化工。6、优质成长标的。建议关注蓝晓科技、圣泉集团、山东赫达。 　　维持基础化工行业“增持”评级。 　　风险提示

　　主要观点： 　　生物柴油：全球范围内消费量高增，我国发展潜力大 　　全球生物柴油年消费快速增长，我国正逐步跟进领先国家步伐。近年来，世界各国纷纷出台政策，加速推进能源转型，各国强制掺混政策也成为了生物燃料行业发展主要驱动因素。2023年全球生物柴油消费量达到6586万吨，2009-2023年全球生物柴油年复合增长率10.34%。2023年底，我国生物柴油总产量约220万吨，大部分出口。截至2023年底，我国共有生物柴油总产能超过400万吨/年，产能利用率不高，核心原因是我国生物柴油行业国内消费推广时间尚短，除上海施行B5推广加注外，其余地区相关应用停留在试点示范阶段。随着试点工作逐步展开，行业发展将处于加速状态。假设我国交通运输领域柴油掺混生物柴油比例达到1%，对应生物柴油需求量将达到148万吨，若按照B5标准添加（5%的生物柴油与95%的石油柴油掺混而成），市场空间将达到1103万吨。 　　生物航煤：欧盟强制掺混实施在即，需求有望迎来爆发式增长 　　可持续航空燃料（SAF）产品优势显著，被视为“净零排放”关键技术。SAF可实现二氧化碳减排55%至92%，而其他手段（如机型优化）降碳幅度不超过30%，故其被全球航空业视为能否实现减排突破的关键，预计将为2050年目标贡献超60%的碳减排。根据欧盟可再生航空燃料法规，2025年开始，所有在欧盟机场加注的航空煤油必须包含2%的可持续航空燃料，2030年可持续航空燃料加注量提高至6%，2050年提高至70%。这就意味着到2025年强制混合2%的SAF将需要约100万吨SAF。到2035年占比20%将需要1000万吨SAF。到2050年，将需要每年约2550万吨SAF。我们 　　预测2025年开始SAF的需求量将形成爆发式增长。而从全球产能来看，目前行业集中度尚高，产能以Neste为首，以百万吨级别需求计算供需尚显紧张。 　　国内企业加快SAF产能布局，满足国外国内需求增长。我国可持续航空燃料发展较晚，但经过多年的研发攻关已实现产品生产，多家企业出口海外，现存及近期投产企业将充分受益海外的需求增长。同时，国内相关试点加注工作推进。2022年中国民航局《“十四五”民航绿色发展专项规划》明确力争到2025年SAF累计消费量达到5万吨。2024年9月18日国家发展改革委、中国民航局举行可持续航空燃料应用试点启动仪式，2024年9-12月，12个航班将正式加注可持续航空燃料，2025年全年参与单位将逐步增加。截至目前，中石化镇海炼化、河南君恒、海新能科已获得中国民航局适航审定司发布的生物航煤适航证书。预计相关政策落地后远期国内生物航煤每年需求量预计为200-250万吨（5%添加比例）。 　　废弃油脂：有望成为未来生物燃料主流原料 　　废弃油脂原料占比逐渐上升。从生物柴油的原料结构来看，最近十年（2014-2023年），菜籽油和棕榈油的比重有所下滑，而废弃油脂的比重逐年上升。废弃油脂生产的生物柴油的减排参考值可达到80%，具有明显的优势。根据RED III的规定，高等级生物燃料（指采用农林业、工业、生活废弃物、藻类、废弃食用油等生产的生物燃料）有阶段性的添加目标，同时还允许在计算可再生能源使用比例时进行添加量的双倍计算。我们认为基于废弃油脂的环保优势以及其他原料如棕榈油和豆油的相关土地利用变化风险，废弃油脂将成为未来生物柴油和可持续再生燃料的主流原料。 　　国内废弃油脂资源丰富，原料优势明显。我国上游废弃油脂具有产量大但来源分散、种类复杂，回收难度大的特点，每年产生的废弃油脂可达500万吨以上。废弃油脂的收集和运输是产业链的重要环节。在国内，主要依靠特许经营单位进行。2021年全球UCO总产量约640万吨，其中中国产量约186万吨，占比高达29%，为全球UCO原料的核心供应国，相关产品主要出口欧盟。2024年11月，国家取消废弃油脂产品出口退税，将有助于将废弃油脂资源存留国内进行深加工利用，促进本国的生产一体化，从而使得我国生物柴油和可持续航空燃料的国际竞争力加强。 　　投资建议 　　我们建议关注： 　　1.拥有二代烃基生物柴油及SAF产能或技术储备企业【嘉澳环保】、【卓越新能】、【海新能科】、【鹏鹞环保】等。 　　2.上游废弃油脂收集企业【山高环能】、【朗坤环境】等。 　　风险提示 　　生物柴油及可持续航空燃料强制掺混政策不及预期； 　　生物柴油及可持续航空燃料价格剧烈波动； 　　原材料价格大幅波动； 　　行业竞争加剧。 　　行业竞争加剧。

中心思想 我国核医学行业迎来快速发展与结构性变革 本报告核心观点指出，我国核医学行业正经历快速发展，并有望通过医用同位素国产化和RDC（放射性核素偶联药物）核药的兴起实现结构性变革。随着政策体系的不断完善和国产化进程的加速，核药产业链的上下游瓶颈将逐步缓解，为行业带来前所未有的发展机遇。核医学诊断作为第一增长曲线持续渗透，而RDC治疗型核药则有望成为驱动市场规模持续增长的第二增长曲线。 RDC核药商业化成功驱动市场新增长 诺华Pluvicto等RDC核药的商业化成功，不仅验证了其精准诊疗一体化的巨大临床价值，也激发了全球范围内对放射性药物赛道的投资热情。国内药企正紧随国际步伐，积极布局RDC核药的研发与商业化，预计未来几年内，治疗型核药将成为核药市场增长的主要动力，进一步拓宽核药的市场天花板。 主要内容 1. 核药的临床作用机制 核药，即放射性药物，其临床作用机制主要基于放射性核素在衰变过程中释放的α、β和γ射线。根据射线的不同特性，核药可分为诊断型核药和治疗型核药。 诊断型核药：精准示踪与早期诊断 诊断型核药利用γ射线穿透力强的特性作为示踪剂，通过PET或SPECT设备检测特定靶向位置的放射性同位素发出的辐射，从而分析病灶情况和代谢信息。相较于传统影像诊断，核医学诊断的优势在于能够监测人体分子水平的功能、血流和代谢异常，实现疾病的早期精准诊断，显著改善患者预后。 治疗型核药：靶向杀伤与RDC药物 治疗型核药主要依靠α粒子和β粒子对细胞DNA的破坏。传统的放射性疗法对周围健康组织有损伤，而RDC药物（放射性核素偶联药物）则是一种精准靶向药物。其结构与ADC药物相似，通过配体识别并结合特定靶细胞或组织，螯合剂稳定核素，放射性核素释放α或β粒子对肿瘤细胞进行破坏。β粒子射程较长，适用于较大体积肿瘤；α粒子射程短，更适合精准靶向治疗，且在缺氧环境下疗效更佳。 2. 国内核药产业链框架逐渐清晰 2.1. 上游医用同位素将逐渐国产化 我国医用同位素目前高度依赖进口，约90%的医用同位素依赖进口，全球研究堆老化也带来供给不确定性。为解决这一问题，我国正积极推动医用同位素国产化进程。 国产化项目进展：秦山核电站重水堆医用辐照堆预计2024年投产，将实现镥-177、锶-89和钇-90等多种医用同位素的规模化生产。中核集团研制的医用同位素堆预计2027年投产，其钼-99和碘-131的设计产能将超过目前国内需求量。 供给格局变化与价格影响：随着海外产能的陆续关闭和国内产能的投产，我国医用同位素将由进口转出口，预计价格有望下降，从而促进下游放射性药物的快速发展。 2.2. 中游核药产业政策框架清晰，RDC有望带来第二增长曲线 2.2.1. 我国核药的政策门槛高，政策体系持续优化 核药的研发和生产审批门槛高，需获得《放射性药品生产企业许可证》、《辐射安全许可证》等多部门审批。自2020年起，我国政府密集出台管理办法和指导意见，完善顶层设计，鼓励放射性药品创新。诊断性核药已于2017年纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》，为核药提供了稳定的支付空间。 2.2.2. 核医学诊断渗透率提升，核药有望持续放量 我国核医学诊断市场规模持续增长，2023年约为45.5亿元，其中80%以上为诊断性核药。 设备配置门槛降低：PET-CT和PET/MR已于2018年和2023年先后从甲类目录调整至乙类目录，配置许可下放至省级卫健委，降低了核医学设备的配置门槛。 核医学科室与检查量增长：截至2023年底，我国核医学专业科室增至1237个，较2019年增长7.8%。2023年，PET(/CT)检查总数达138.16万例，增长62.5%；PET/MR检查总数达27825例，增长97.4%；单光子显像检查总数达271.68万例，增长8.1%。 “十四五”规划推动：根据《“十四五”大型医用设备配置规划》，PET/MR和PET/CT的配置数量将分别增加204%和106%，直接提升核医学诊断渗透率，带动诊断性核药放量。 2.2.3. RDC核药有望打开核药治疗领域 RDC药物具有诊疗一体化的临床优势，通过诊断型RDC监测靶点和确定剂量，再通过治疗型RDC精准定位并破坏肿瘤细胞，治疗后还可监测效果，实现诊疗闭环。 商业化成功案例：诺华的Pluvicto（靶向PSMA）已成为首个年销售额突破10亿美元的RDC重磅产品。在VISION研究中，Pluvicto将患者死亡风险降低38%，中位总生存期从11.3个月延长至15.3个月。其2023年销售额达9.8亿美元，2024年Q3已达10.41亿美元，显示强劲增长势头。 投融资与巨头布局：Pluvicto的成功推动放射性药物赛道投融资景气度持续增加，2023年放射性药物占医药生物投融资事件的23.12%。阿斯利康、礼来、BMS和诺华等海外制药巨头纷纷通过收购（如阿斯利康收购Fusion Pharmaceuticals，诺华收购Mariana Oncology）布局RDC赛道。 国内研发进展：我国NMPA已批准42种核药物，其中24种诊断型、5种治疗型、3种诊疗一体化核药。诺华的Pluvicto已于2024年11月13日向CDE申请上市，标志着国内RDC即将进入商业化阶段。 新靶点潜力：除了SSTR和PSMA靶点，FAP（成纤维细胞激活蛋白）有望成为下一个重磅靶点，其在90%的恶性肿瘤中高表达，具有更广泛的临床应用潜力，将进一步提升RDC药物的临床价值。 2.3. 下游核药房布局高度集中 核药房的投入门槛高（投资4000万元，建设周期3年以上，行政审批复杂），且受核药半衰期和放射性限制，配送范围有限。 市场集中度高：目前，国内核药房市场主要由东诚药业（29家）和中国同辐（26家）主导，两家企业能覆盖全国93%的暂时需求。 国内特色：与美国核药房仅有经营资质不同，国内核药房通常具备核药生产能力，因此其布局对核药企业的商业化至关重要。 3. 投资建议 核药研发专业复杂，RDC药物的商业成功已将市场关注点从诊断转向治疗，拓宽了核药市场天花板。我国核药产业链仍处于发展早期，但随着政策完善和国产医用同位素放量，将迎来更多发展机遇。核医学诊断作为第一增长曲线持续提升渗透率，RDC治疗核药有望成为第二增长曲线，未来几年市场规模有望持续增长。 建议关注创新核药临床进度靠前的制药企业，如东诚药业、中国同辐、远大医药等。同时，核药房是核药商业化的必要环节，建议关注具有核药房布局的核药企业，如东诚药业和中国同辐。 4. 风险提示 上游同位素供给限制：国内医用同位素生产不达预期或地缘政治风险可能导致核素供给不足，影响核药商业化进程。 新靶点RDC研发进展不达预期：RDC药物研发集中在PSMA和SSTR靶点，赛道拥挤。若FAP等广谱性靶点的研发进度不达预期，可能导致市场规模增长受限。 政策风险：带量集采或医保谈判等政策可能导致核药价格下滑，RDC药物支付空间受限。 总结 本报告深入分析了我国核医学行业的现状与未来发展趋势，强调了医用同位素国产化、核医学诊断渗透率提升以及RDC核药作为核心增长动力的重要性。通过详尽的数据和市场分析，报告指出，随着政策支持的加强和产业链各环节的逐步完善，我国核药市场正迎来前所未有的发展机遇。RDC核药的商业化成功，特别是诺华Pluvicto的亮眼表现，为全球和国内市场注入了强劲动力，预示着治疗型核药将成为未来市场增长的主要引擎。同时，报告也提示了上游供给、新靶点研发和政策变化等潜在风险，建议投资者关注在创新核药研发和核药房布局方面具有优势的企业，以把握行业发展的战略机遇。

　　事件：11月1日，国家卫生健康委办公厅、国家医保局办公室、国家中医药局综合司、国家疾控局综合司联合印发《关于印发紧密型县域医疗卫生共同体监测指标体系的通知》（以下简称《通知》）。国家卫生健康委组织制定的《紧密型县域医疗卫生共同体监测指标体系（2024版）》（以下简称《指标体系》），共包括紧密型、同质化、促分工、提效能、保健康共五项一级指标。其中，紧密型要求推进人事、财务、业务、药品、信息等统一管理；同质化要求推动资源下沉，提升县域医疗卫生服务能力与质量；促分工要求促进有序就医格局形成；提效能要求促进医疗卫生资源有效利用和提高医保基金使用效能；保健康要求提升县域居民获得感和健康水平。《通知》强调，指标体系供县级开展自评和省市两级开展监测评价，国家对各省份建设情况进行动态监测。各地要加强工作指导，强化结果运用，确保县域医共体建设扎实推进，取得实效。 　　确监测指标和强化结果运用，提升县域医疗卫生服务能力。此次发布的《指标体系》在试点阶段紧密型县域医共体评判标准和监测指标体系基础上，结合新的政策要求和前3年监测情况对评判标准和监测指标体系进行修订，重点体现人员、技术、服务、管理下沉基层导向和紧密型要求，供各地对照标准稳步推进紧密型县域医共体建设。一级指标中的“同质化”包括二级及以上医疗卫生机构中级及以上医师到基层医疗卫生机构派驻人数（人）/每万常住人口、影像心电中心服务开展与心电设备村级覆盖率、基层医疗卫生机构人均收入与牵头医院人均收入的比值3项指标。我们认为，通过明确监测指标和强化结果运用，将更有效地促进优质医疗资源下沉，提升县域医疗卫生服务能力与质量。 　　风险提示。医保控费加剧风险，估值波动风险，新品研发失败风险，新品放量不达预期，新竞争对手进入风险，市场波动风险等。

中心思想 核医学产业双轮驱动：诊断渗透与RDC治疗崛起 本报告核心观点指出，中国核医学行业正经历快速发展，其增长主要由两大驱动力构成：一是核医学诊断技术的持续渗透和普及，尤其是在PET/CT和PET/MR等先进设备配置门槛降低后，诊断性核药市场规模稳步扩大；二是放射性核素偶联药物（RDC）作为精准诊疗一体化的创新疗法，正成为核药市场的“第二增长曲线”，其商业化成功案例（如诺华Pluvicto）激发了全球及国内药企的广泛布局，预示着治疗型核药的巨大增长潜力。 国产化与政策优化赋能产业发展 中国核医学产业的发展前景广阔，得益于国家在多个层面的积极推动。在上游，医用同位素的国产化进程加速，秦山核电站重水堆和中核集团医用同位素堆的相继投产，将显著缓解我国长期依赖进口的局面，并有望实现医用同位素的自给自足乃至出口，从而降低成本并促进下游放射性药物的研发与应用。在中游，国家层面持续优化核药审批管理体系，降低了核医学设备的配置门槛，并将其纳入医保支付范围，为产业的健康发展提供了清晰的政策框架和稳定的支付保障。这些因素共同为中国核医学行业的腾飞奠定了坚实基础。 主要内容 1. 核药的临床作用机制 核药分类与作用原理：核药，即放射性药物，其临床作用机制主要依赖放射性核素在衰变过程中释放的α、β和γ射线。根据射线的不同特性，核药可分为诊断型核药和治疗型核药。 诊断型核药：主要利用γ射线穿透力强的特点作为示踪剂。通过特定的分子试剂将放射性同位素运输至靶向位置，再利用PET或SPECT等设备检测其发出的辐射，从而分析病灶情况和代谢信息。相较于传统影像诊断，核医学诊断能监测人体分子水平的功能、血流和代谢异常，实现疾病的早期精准发现，极大改善患者预后。 治疗型核药：主要依靠α粒子和β粒子对细胞内DNA单双链的破坏作用。传统的放射性疗法对病灶周围健康组织存在破坏风险，而RDC（放射性核素偶联药物）作为一种精准靶向药物，通过配体识别并结合特定靶细胞或组织，螯合剂稳定放射性核素，使其释放α或β粒子精准破坏肿瘤细胞，同时最大程度减少对周围健康组织的损伤。α粒子射程短、细胞毒性高，适合精准杀伤；β粒子射程长，具有交叉火力效应，对较大体积肿瘤更有效。 2. 国内核药产业链框架逐渐清晰 2.1. 上游医用同位素将逐渐国产化 现状与挑战：放射性核素是核药的关键原料。目前，全球医用同位素生产主要依赖研究堆，但全球反应堆普遍老化，产能面临退出风险。我国医用同位素自主供给严重不足，90%以上依赖进口，仅能满足极小部分国内需求。 国产化进程加速：国家正积极推动医用同位素国产化。秦山核电站重水堆医用辐照堆预计2024年投产，将实现镥-177、锶-89和钇-90等多种医用同位素的规模化生产。此外，中核集团研制的医用同位素堆预计2027年在四川投产，其设计产能（10万居里钼-99、2万居里碘-131）将超过目前国内需求量。 影响与展望：随着国内产能的陆续投产和海外产能的逐步退出，全球医用同位素供给格局将发生重大变化。我国有望从医用同位素进口国转变为出口国，这将有效降低医用同位素价格，为下游放射性药物的快速发展提供坚实基础。 2.2. 中游核药产业政策框架清晰，RDC有望带来第二增长曲线 2.2.1. 我国核药的政策门槛高，政策体系持续优化 严格的监管体系：核药的研发和生产除了常规医药审批外，还需获得《放射性药品生产企业许可证》、《辐射安全许可证》以及核素运输和转让的批准与备案，全程受到政府多部门的严格监管。 政策体系的完善：自2020年起，我国政府密集出台放射性药品管理办法和指导意见，如《放射性体内诊断药物临床评价技术指导原则》和《放射性体内治疗药物临床评价技术指导原则》，为核药研发提供技术支持。2023年发布的《关于改革完善放射性药品审评审批管理体系的意见》进一步明确了上市申报流程，鼓励放射性药品创新。 支付保障：诊断性核药已于2017年被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》，为核药市场提供了稳定的支付空间。 2.2.2. 核医学诊断渗透率提升，核药有望持续放量 市场规模与结构：2023年我国核药市场规模约为45.5亿元，其中诊断性核药销售额占比超过80%。 设备配置门槛降低：PET-CT和PET/MR等大型核医学诊断设备的配置许可已于2018年和2023年先后从甲类目录调整至乙类目录，管理权限下放至省级卫健委，显著降低了医疗机构配置核医学设备的门槛。 科室与检查量增长：我国核医学处于快速发展阶段，截至2023年底，核医学专业科室数量增至1237个（较2019年增长7.8%），主要分布在公立三级医院。核医学检查量持续提升：2023年PET(/CT)检查总数达138.16万例，增长62.5%；PET/MR检查总数达27825例，增长97.4%；单光子显像检查总数达271.68万例，增长8.1%。 政策规划推动：根据《医用同位素中长期发展规划（2021-2035年）》，“十四五”期间，我国将加大放射性治疗和诊断设备的配置，PET/MR和PET/CT的配置数量将分别增加204%和106%。政策目标是到2025年实现三级医院核医学科全覆盖，到2035年实现“一县一科”，这将直接提升核医学诊断渗透率，带动诊断性核药持续放量。 2.2.3. RDC核药有望打开核药治疗领域 RDC药物的特点与优势：RDC（放射性核素偶联药物）是一种靶向放射性核素疗法，其结构与ADC（抗体偶联药物）相似，由配体、连接子、螯合剂和核素组成。RDC药物的核心优势在于其“诊疗一体化”特性，即通过诊断型RDC进行靶点监测和肿瘤定位，指导治疗型RDC的精准给药，并在治疗后监测效果，形成闭环管理。 显著的临床价值：RDC治疗具有无创精准诊断微小病灶、不易产生耐药性以及对正常组织损伤小的优势。α、β粒子短射程的特点，确保了在高效杀伤肿瘤细胞的同时，最大限度地保护了周围健康组织。 商业化成功案例：诺华的Pluvicto（PSMA靶向）已成为首个年销售额突破10亿美元的RDC重磅产品。VISION研究显示，Pluvicto显著降低了患者死亡风险38%，并将中位总生存期从11.3个月延长至15.3个月，展现出成为前列腺肿瘤一线用药的潜力。其销售额从2022年的2.71亿美元迅速增长至2024年Q3的10.41亿美元，显示出强劲的市场增长势头。 全球投融资与巨头布局：Pluvicto的成功商业化带动了放射性药物赛道的投融资景气度，2023年放射性药物在医药生物投融资事件中占比达23.12%。海外制药巨头纷纷入局，如阿斯利康20亿美元收购Fusion Pharmaceuticals，诺华10亿美元预付款收购Mariana Oncology，礼来14亿美元收购Point Biopharma，BMS14亿美元收购RayzeBio，旨在加强RDC管线和技术能力。 国内发展与新靶点探索：我国核药物发展紧随海外步伐，目前已有42种核药获批上市，另有32个项目处于临床或申报上市阶段。诺华Pluvicto已于2024年11月13日向CDE申请上市，标志着国内RDC商业化即将成功。此外，FAP（成纤维细胞激活蛋白）有望成为继SSTR和PSMA之后的新重磅靶点，其在90%的恶性肿瘤中高表达，将进一步拓展RDC药物的临床应用范围和市场潜力。 2.3. 下游核药房布局高度集中 高门槛与特殊性：核药房的建设投入高（约4000万元）、建设周期长（3年以上）、行政审批复杂。由于核药具有半衰期和放射性，核药房的选址需考虑运输范围，例如常用示踪剂18F-FDG的配送半径约为300公里（3-4小时车程）。 市场格局：目前，我国核药房市场高度集中，主要参与者为东诚药业（29家核药房）和中国同辐（26家核药房），两家企业已能覆盖全国93%的临时需求。与美国核药房市场（如Cardinal Health拥有130多家核药房）不同，国内核药房通常具备生产能力，而非仅有经营资质。 战略重要性：核药房的布局是核药商业化成功的必要环节，其高效的配送网络对于确保核药及时送达临床使用至关重要。 3. 投资建议 产业发展趋势：核药研发的专业复杂性远高于传统化药。随着诺华RDC药物的商业成功，市场已充分认识到核药在临床治疗中的巨大价值。未来，随着新RDC靶点的成功商业化，核药市场的天花板有望进一步打开。 国内机遇：我国核药产业链仍处于发展早期，但政策审批顶层设计的完善以及国产医用同位素的放量，将为产业提供更多发展机遇。核医学诊断作为“第一增长曲线”正快速提升渗透率，而RDC治疗核药作为“第二增长曲线”有望在未来几年驱动核药市场规模持续增长。 关注重点：建议投资者关注创新核药临床进度靠前的制药企业，如东诚药业、中国同辐、远大医药等。同时，鉴于核药房在核药商业化中的关键作用，建议关注具有完善核药房布局的企业，如东诚药业和中国同辐。 4. 风险提示 上游同位素供给限制：若国内医用同位素生产不

　　事件：12月4日，国家卫生健康委办公厅、民政部办公厅、国家中医药局综合司、国家疾控局综合司联合印发《关于深化医疗卫生机构与养老机构协议合作的通知》（以下简称《通知》），要求养老机构根据入住老年人医疗卫生服务需求和机构实际情况，主动与医疗卫生机构对接开展协议合作。以基层为重点，建立基层医疗卫生机构与养老机构协议合作机制。支持有需求的养老机构对接所在辖区的社区卫生服务中心（站）、乡镇卫生院、村卫生室等基层医疗卫生机构，积极开展协议合作。因地制宜发展医疗卫生机构与养老机构多层次协议合作，支持有意愿合作的养老机构，主动对接综合医院、中医医院、专科医院等机构开展协议合作。推动优质医疗资源下沉延伸服务，有条件的医疗卫生机构可在协议合作的养老机构内部设立医疗服务站点，依法依规提供嵌入式服务。 　　深化医疗卫生机构与养老机构协议合作，提升养老机构医疗服务可及性。《通知》从协议合作内容、安全、机制、模式等方面提出要求。一是医疗卫生机构与养老机构双方根据机构资质和服务需求，按照“平等自愿、就近就便、服务衔接、共谋发展”的原则，协商确定合作内容。二是依法依规开展协议合作，并做好医师多机构执业地点备案等工作。三是建立基层协议合作机制，支持有需求的养老机构对接所在辖区的各类基层医疗卫生机构开展协议合作。四是支持多层次协议合作，支持有意愿合作的养老机构，主动对接综合医院、中医医院、专科医院等机构开展协议合作，发挥老年医学科、康复医学科等科室作用，吸引社会力量参与。五是鼓励有条件的机构依法依规提供嵌入式服务，在符合各自意愿和明晰权利义务等基础上，探索托管式协议合作。我们认为，医疗卫生机构与养老机构协议合作是医养结合服务的重要方式，通过推进医疗卫生机构与养老机构协议合作，有望进一步提升养老机构入住老年人的医疗服务可及性。 　　风险提示。医保控费加剧风险，估值波动风险，新品研发失败风险，新品放量不达预期，新竞争对手进入风险，市场波动风险等。