主要观点： 　　生物柴油：全球范围内消费量高增，我国发展潜力大 　　全球生物柴油年消费快速增长，我国正逐步跟进领先国家步伐。近年来，世界各国纷纷出台政策，加速推进能源转型，各国强制掺混政策也成为了生物燃料行业发展主要驱动因素。2023年全球生物柴油消费量达到6586万吨，2009-2023年全球生物柴油年复合增长率10.34%。2023年底，我国生物柴油总产量约220万吨，大部分出口。截至2023年底，我国共有生物柴油总产能超过400万吨/年，产能利用率不高，核心原因是我国生物柴油行业国内消费推广时间尚短，除上海施行B5推广加注外，其余地区相关应用停留在试点示范阶段。随着试点工作逐步展开，行业发展将处于加速状态。假设我国交通运输领域柴油掺混生物柴油比例达到1%，对应生物柴油需求量将达到148万吨，若按照B5标准添加（5%的生物柴油与95%的石油柴油掺混而成），市场空间将达到1103万吨。 　　生物航煤：欧盟强制掺混实施在即，需求有望迎来爆发式增长 　　可持续航空燃料（SAF）产品优势显著，被视为“净零排放”关键技术。SAF可实现二氧化碳减排55%至92%，而其他手段（如机型优化）降碳幅度不超过30%，故其被全球航空业视为能否实现减排突破的关键，预计将为2050年目标贡献超60%的碳减排。根据欧盟可再生航空燃料法规，2025年开始，所有在欧盟机场加注的航空煤油必须包含2%的可持续航空燃料，2030年可持续航空燃料加注量提高至6%，2050年提高至70%。这就意味着到2025年强制混合2%的SAF将需要约100万吨SAF。到2035年占比20%将需要1000万吨SAF。到2050年，将需要每年约2550万吨SAF。我们 　　预测2025年开始SAF的需求量将形成爆发式增长。而从全球产能来看，目前行业集中度尚高，产能以Neste为首，以百万吨级别需求计算供需尚显紧张。 　　国内企业加快SAF产能布局，满足国外国内需求增长。我国可持续航空燃料发展较晚，但经过多年的研发攻关已实现产品生产，多家企业出口海外，现存及近期投产企业将充分受益海外的需求增长。同时，国内相关试点加注工作推进。2022年中国民航局《“十四五”民航绿色发展专项规划》明确力争到2025年SAF累计消费量达到5万吨。2024年9月18日国家发展改革委、中国民航局举行可持续航空燃料应用试点启动仪式，2024年9-12月，12个航班将正式加注可持续航空燃料，2025年全年参与单位将逐步增加。截至目前，中石化镇海炼化、河南君恒、海新能科已获得中国民航局适航审定司发布的生物航煤适航证书。预计相关政策落地后远期国内生物航煤每年需求量预计为200-250万吨（5%添加比例）。 　　废弃油脂：有望成为未来生物燃料主流原料 　　废弃油脂原料占比逐渐上升。从生物柴油的原料结构来看，最近十年（2014-2023年），菜籽油和棕榈油的比重有所下滑，而废弃油脂的比重逐年上升。废弃油脂生产的生物柴油的减排参考值可达到80%，具有明显的优势。根据RED III的规定，高等级生物燃料（指采用农林业、工业、生活废弃物、藻类、废弃食用油等生产的生物燃料）有阶段性的添加目标，同时还允许在计算可再生能源使用比例时进行添加量的双倍计算。我们认为基于废弃油脂的环保优势以及其他原料如棕榈油和豆油的相关土地利用变化风险，废弃油脂将成为未来生物柴油和可持续再生燃料的主流原料。 　　国内废弃油脂资源丰富，原料优势明显。我国上游废弃油脂具有产量大但来源分散、种类复杂，回收难度大的特点，每年产生的废弃油脂可达500万吨以上。废弃油脂的收集和运输是产业链的重要环节。在国内，主要依靠特许经营单位进行。2021年全球UCO总产量约640万吨，其中中国产量约186万吨，占比高达29%，为全球UCO原料的核心供应国，相关产品主要出口欧盟。2024年11月，国家取消废弃油脂产品出口退税，将有助于将废弃油脂资源存留国内进行深加工利用，促进本国的生产一体化，从而使得我国生物柴油和可持续航空燃料的国际竞争力加强。 　　投资建议 　　我们建议关注： 　　1.拥有二代烃基生物柴油及SAF产能或技术储备企业【嘉澳环保】、【卓越新能】、【海新能科】、【鹏鹞环保】等。 　　2.上游废弃油脂收集企业【山高环能】、【朗坤环境】等。 　　风险提示 　　生物柴油及可持续航空燃料强制掺混政策不及预期； 　　生物柴油及可持续航空燃料价格剧烈波动； 　　原材料价格大幅波动； 　　行业竞争加剧。 　　行业竞争加剧。