中心思想 业绩稳健增长，盈利能力持续改善 公司2018年上半年业绩符合预期，实现营业收入55.16亿元，同比增长24.16%；归母净利润2.56亿元，同比增长33.25%，增速显著优于收入增长，显示出盈利能力的提升。 业务结构优化是核心驱动力：高毛利率的零售板块（收入同比+49.21%）和工业板块（收入同比+174.24%）增速迅猛，拉动整体毛利率同比提升0.76个百分点至10.23%，净利率同步提升0.26个百分点至4.88%。 高增长板块优化业务结构，未来持续放量可期 在传统纯销业务稳健增长（收入同比+25.90%）的基石上，公司积极拓展医疗器械、零售药店及中药材加工等新增长极。器械销售收入同比增长89.36%，零售药店加速扩张至350家（含DTP药房49家），工业板块收入有望2018年全年破亿。 业务结构向高附加值领域倾斜，不仅提升了整体盈利水平，也增强了抗风险能力，预计未来零售与工业板块将持续贡献增量业绩。 主要内容 业绩符合预期，盈利能力有所提升 2018年上半年，公司批发业务仍是收入主体（48.90亿元，同比+21.10%），但零售（5.69亿元，同比+49.21%）和工业（0.49亿元，同比+174.24%）板块增速突出，带动整体毛利率提升至10.23%（+0.76pct），净利率提升至4.88%（+0.26pct）。 期间费用率整体略有上升（销售费用率2.00%、管理费用率1.69%、财务费用率0.38%），其中财务费用率因银行贷款增加而明显上升。经营活动现金流为-5.01亿元，较上年同期的-6.15亿元有所改善。 纯销业务发展稳健，器械销售持续加速 核心业务纯销（医院销售）实现收入42.06亿元，同比+25.90%，增长稳健。公司已与广西区内100%三级医院、90%以上二级医院建立合作关系，实现高端医院全覆盖。 通过供应链延伸服务项目巩固合作，2018年上半年新增8家合作机构，累计达59家。以此为契机，器械耗材配送平台加速推广，器械销售收入2.17亿元，同比+89.36%，成为重要增长点。 零售与工业板块增速靓丽，优化公司业务结构 零售板块：收入5.69亿元，同比+49.21%，上半年新开门店80家，覆盖全区14个核心城市，直营药店达350家（不含收购），医保药店164家，DTP药房49家。预计全年药店数量突破400家，收入增速维持50%左右。 工业板块：仙茱中药科技已能生产加工近600种中药材，依托柳药和桂中大药房渠道推广，上半年收入0.49亿元，同比+174.24%，预计全年有望破亿。两板块持续放量，结构优化推动盈利能力改善。 投资建议与风险提示 预测公司2018-2020年每股收益分别为2.01、2.51、3.20元，给予增持-A评级。 风险提示：业务拓展不达预期、应收账款坏账风险、政策风险。 总结 多业务协同发展，盈利与增长双轮驱动 公司2018年上半年整体业绩符合预期，核心纯销业务稳健增长（+25.90%），零售与工业板块高速成长（分别+49.21%和+174.24%），业务结构向高毛利率端优化，带动盈利能力显著提升（毛利率+0.76pct，净利率+0.26pct）。 器械销售（+89.36%）和零售药店快速扩张（半年新增80家）成为重要新增长极，工业板块也进入放量阶段。未来随着供应链延伸、处方外流及中药材加工的持续推进，公司有望维持较高增速，实现从区域性配送商向综合性医药健康服务商的转型。

# 中心思想 本报告对葵花药业(002737)的2018年半年度报告进行了分析，核心观点如下： * **品牌主品驱动增长**：葵花药业通过品牌化营销和连锁药店合作，主打产品量价齐升，推动了营收的高增长。 * **聚焦战略提升盈利**：公司深入贯彻“聚焦主品”战略，转变营销模式，有效降低了销售费用率，提升了盈利能力。 * **研发体系支撑未来**：公司不断完善研发体系，加深对产品的挖掘和临床研究，为未来的发展提供支撑。 * **投资评级与盈利预测**：维持“强烈推荐”评级，预测公司2018-2020年归母净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。 # 主要内容 ## 公司业绩与市场表现 2018年8月15日，葵花药业发布2018年半年度报告，实现营业收入23.36亿元，同比增长19.39%；归母净利润2.83亿元，同比增长47.62%。 ## 营收增长分析 ### 品牌营销与渠道深化 公司聚焦主品、连锁分类营销创新，金银花露及小儿柴桂退热颗粒陆续上市，受益于主产品量价齐升；同时公司实施品牌化操作，打造连锁和诊所样板市场，拓展了与整合连锁的合作深度和广度，助推公司经营指标的提升。 ## 盈利能力提升分析 ### 聚焦战略与营销模式转变 公司“聚焦主品”战略得到深入贯彻，营销模式从广告、控销转向价值营销、学术营销，主产品价格持续稳步提升，营销考核由规模增长变为利润同步考核，推动销售费用率降低，销售净利率提升。 ## 研发体系建设 公司的研发中心现形成下设北京、哈尔滨、重庆、天津四家研究院与 12 所/部的平台布局，持续提升研发投入，积极开展药品及大健康产品研发工作。 ## 盈利预测与估值 根据公司现有业务，预测公司2018-2020年归属母公司净利润分别为5.6亿、7.1亿和8.8亿；EPS分别为0.96元、1.21元和1.5元，对应PE分别为20倍、16倍、12倍。维持“强烈推荐”评级。 ## 风险提示 行业监管政策变动风险；运营管理的风险；质量控制风险。 # 总结 本报告分析了葵花药业2018年半年度报告，指出公司通过品牌化营销、聚焦主品战略和研发体系建设，实现了业绩高增长和盈利能力提升。维持“强烈推荐”评级，但同时也提示了行业监管、运营管理和质量控制等风险。

中心思想 业绩稳健增长与结构性亮点分析 2018年上半年，云南白药（000538）展现出其作为医药生物行业领先企业的韧性与发展潜力。报告期内，公司实现营业收入129.74亿元，同比增长8.47%，归属于母公司股东的净利润达到16.33亿元，同比增长4.35%。这些数据表明，在宏观经济与行业政策调整的背景下，公司依然保持了相对稳健的增长态势。然而，值得深入分析的是，扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%，这一对比揭示了非经常性损益在支撑当期净利润增长中的关键作用，提示投资者需关注公司核心业务的盈利能力。从财务健康度来看，公司经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比实现115.61%的显著增长，这不仅远超净利润增速，更凸显了公司强大的内生现金流创造能力和卓越的营运资金管理效率，为未来的战略投资和业务扩张提供了坚实的财务基础。在业务结构层面，公司呈现出多元化发展的良好态势。其中，商业（批发零售）板块以14.53%的强劲增速贡献了79.30亿元的收入，成为拉动整体营收增长的核心引擎。同时，工业板块虽然增速相对平缓（0.99%），但其内部结构优化明显，特别是健康板块的牙膏业务，凭借18.1%的市场份额稳居国内品牌第二、民族品牌第一的地位，展现了强大的品牌影响力和市场竞争力，为公司在大健康领域的持续深耕奠定了坚实基础。 混改深化与经营活力释放的战略意义 云南白药控股股东白药控股的混合所有制改革（混改）已全面完成，形成了云南省国资委、新华都各持股45%，江苏鱼跃持股10%的多元化股权结构。这一战略性变革不仅是公司治理现代化进程中的里程碑，更是其未来发展模式转型的关键驱动力。混改的完成，意味着公司将进一步规范董事会运作，理顺内部机制体制，并全面推行市场化的管理方式。这种管理模式的转变，旨在打破传统国企的体制束缚，激发企业内部的创新活力和市场响应速度。此外，公司于2017年11月通过的《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》，是混改配套措施的重要组成部分。该方案通过建立与业绩挂钩的激励约束机制，旨在强化高级管理人员的勤勉尽责意识，激发其经营积极性，将管理层的个人目标与公司的长远发展目标紧密结合，从而有效提升公司的整体经营效率和市场竞争力。分析师普遍认为，2018年是云南白药发展的新阶段，混改的深化和市场化激励机制的实施，有望持续激活公司内部潜力，加速其向“中国一流大健康企业”的战略目标迈进，为股东创造长期价值。 主要内容 2018年上半年财务业绩深度剖析 营收与利润增长的结构性特征： 2018年上半年，云南白药实现营业收入129.74亿元，较去年同期增长8.47%，这一增速在医药行业中表现稳健。归属于母公司股东的净利润为16.33亿元，同比增长4.35%。然而，在分析这些数据时，必须注意到扣除非经常性损益后的净利润为14.19亿元，同比下降1.21%。这一显著差异表明，非经常性损益对当期净利润的贡献是正向且重要的，可能包括政府补助、资产处置收益等，提示投资者在评估公司核心盈利能力时需剔除这些偶发性因素的影响。尽管整体业绩增长，但略低于市场预期，这可能反映了市场对公司在特定业务板块或成本控制方面的更高期待。 现金流表现与费用控制挑战： 经营活动产生的现金流量净额高达19.69亿元，同比大幅增长115.61%，这一数据远超净利润增速，是公司财务报告中的一大亮点。强劲的经营现金流表明公司在销售回款、存货管理和应付账款周转等方面表现出色，具备良好的自我造血能力，为公司未来的投资和发展提供了充足的流动性支持。然而，在费用控制方面，公司面临一定挑战。销售费用为18.91亿元，同比增长3.66%，与营收增速基本匹配。管理费用为19.47亿元，同比增长12.46%，增速高于营收和净利润增速，这可能与公司在研发投入、管理体系升级或人员成本增加有关。更值得关注的是，财务费用为0.72亿元，同比激增136.36%，这一大幅增长可能源于公司融资规模的扩大或融资成本的上升，需要进一步分析其具体构成和对未来盈利能力的影响。 核心业务板块的市场表现与战略布局 工业板块的稳健与创新： 工业业务作为云南白药的传统核心，上半年实现

# 中心思想 本报告对海思科(002653.SZ)的中报进行了分析，维持“买入”评级。核心观点如下： * **业绩符合预期，下半年有望改善：** 尽管扣非净利润因政府补助确认问题有所下滑，但预计下半年将重新确认，全年业绩预期不变。 * **收入结构优化，营销改革见成效：** 辅助治疗型产品占比下降，治疗型新品种上量明显，销售改革推动现金流大幅改善。 * **研发投入加大，创新药收获在即：** 研发投入大幅提高，重点品种III期临床稳步推进，未来创新药上市将提供新的增长引擎。 ## 核心观点总结 * 业绩符合预期，下半年有望改善 * 收入结构优化，营销改革见成效 * 研发投入加大，创新药收获在即 # 主要内容 ## 中报业绩及收入结构分析 * **业绩表现：** 2018年上半年营业收入同比增长42.04%，归母净利润同比增长6.92%，扣非归母净利润同比下降46.61%，经营活动现金流净额同比增长240.58%。 * **收入结构优化：** 治疗型新品种收入占比提升，辅助治疗型产品占比从上市初的70%下降到30%左右，收入质量提高。恩替卡韦胶囊等新品种上半年增长比去年同期均超过100%。 * **现金流改善：** 经营活动现金流净额大幅增长，收益质量提高。 ## 营销改革及市场推广分析 * **营销模式调整：** 完成从代理制到混合多元化营销模式的调整，组建基层医疗事业部，拓展区域代理商，锁定终端。 * **渠道规划：** 重新确立以销售为主体的商业渠道，以省为单位规划主流和非主流渠道。 * **市场推广：** 举办多场医学会及推广会议，覆盖临床推广人员，进行新药引进市场调研和评估。 ## 研发投入及创新药进展分析 * **研发投入加大：** 研发投入同比增长42.22%。 * **研发成果：** 获得生产批件1个，申报项目4个，包括一致性评价品种和报产制剂。 * **创新药进展：** HSK3486乳状注射液进入III期临床试验，HC-1119项目在III期临床试验准备中，HSK7653片剂I期临床中，HSK16149即将申报临床。 # 总结 本报告认为海思科中报业绩符合预期，收入结构持续优化，营销改革效果显著，研发投入加大，创新药收获在即。维持“买入”评级，并提示了产品临床风险、药品降价风险和产品销售风险。 ## 投资建议总结 * 维持“买入”评级 * 提示相关风险

中心思想 业绩稳健增长，基层市场渗透是核心驱动 通化东宝在2018年上半年实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其胰岛素产品在基层市场的持续深入渗透。公司通过多元化的市场推广和教育活动，有效提升了基层医疗机构对糖尿病诊疗水平，从而推动了重组人胰岛素系列产品销售额的稳健增长，并结合良好的费用控制，实现了净利率的提升。 创新研发布局，构筑未来增长潜力 公司积极投入研发，在第三代胰岛素（胰岛素类似物）产品线上取得了重要进展，多个产品已进入申报生产或临床试验后期。同时，通过与国际领先企业合作，公司已启动第四代超速效型胰岛素类似物的研发，这不仅将提升其在全球胰岛素市场的竞争力，也为公司未来的长期增长奠定了坚实基础。 主要内容 核心业务驱动与财务表现 2018年上半年业绩概览： 公司实现营业收入14.63亿元，同比增长23.85%；归属于母公司净利润5.37亿元，同比增长30.78%；扣除非经常性损益后归母净利润为5.2亿元，同比增长28.23%。 胰岛素产品持续高增长： 重组人胰岛素系列产品营收达10.85亿元，同比增长18.98%，是公司业绩增长的主要动力。医疗器械收入1.65亿元，同比增长24.12%。房地产业务收入1.579亿元，同比增长86.75%，但其毛利率较低，导致整体毛利率略有下降。 盈利能力提升与费用控制： 尽管整体毛利率因房地产业务占比提升而下降1.36个百分点至73.74%，但公司整体净利率提升了1.88个百分点至36.6%。这主要得益于胰岛素业务的规模效应带来的盈利能力提升，以及销售费用率（同比降低0.28个百分点至22.83%）和管理费用率（同比降低0.92个百分点至8.51%）的良好控制。 基层市场推广策略： 公司以基层市场为核心，通过科室会、城市会、区域年会等多种形式对基层医师进行糖尿病诊疗知识的宣传教育。同时，通过“白求恩项目”提升县级及乡镇基层医师的诊疗水平，并通过“路标”研究项目探索符合中国国情的糖尿病分级诊疗模式，有效扩大了市场覆盖。 创新研发布局与未来增长潜力 第三代胰岛素研发进展： 甘精胰岛素： 已申报生产，并于2018年6月收到补充材料要求，公司正积极准备，预计CDE将于2018年下半年进行临床数据核查。 门冬胰岛素及其预混制剂： 预计2018年12月完成总结报告并申报生产。 地特胰岛素： 正处于临床试验筹备阶段。 赖脯胰岛素及其预混制剂： 已于2017年11月申报临床。 第四代胰岛素国际合作： 公司与法国Adocia公司签署了“四代胰岛素-超速效型胰岛素类似物（BCLispro）和胰岛素基础餐时组合（BCCombo）”项目合作协议，标志着公司研发体系与国际领先标准接轨，开启了第四代胰岛素迈入国际市场的新局面。 研发投入： 2018年上半年公司研发费用达3.8亿元，显示出公司对创新研发的高度重视和持续投入。 盈利预测与估值： 报告预测公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为0.53元、0.68元、0.87元，对应市盈率（PE）分别为35倍、27倍、21倍。基于此，分析师给予“强烈推荐”评级。 风险提示： 主要风险包括第三代胰岛素获批进度或第四代胰岛素研发进展不及预期，以及招标降价风险。 总结 通化东宝在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，这主要得益于其重组人胰岛素产品在基层市场的成功渗透和精细化推广策略。公司通过有效的费用控制和规模效应，实现了净利率的显著提升。同时，公司在第三代胰岛素的研发上取得了实质性进展，多个产品即将进入收获期，并积极通过国际合作布局第四代胰岛素，为未来的持续增长注入了强大动力。尽管面临新产品获批进度和招标降价等风险，但鉴于其稳健的现有业务表现和前瞻性的研发布局，分析师给予“强烈推荐”评级，认为公司具备良好的投资价值和增长潜力。

中心思想 业绩稳健增长与产品线优化 信立泰2018年上半年业绩符合市场预期，核心品种泰嘉表现稳健，并通过一致性评价和循证医学推广加速进口替代。同时，公司积极培育二线品种，如比伐芦定和阿利沙坦，已进入高速增长期，有效丰富了核心销售品种组合。 研发投入加大与未来增长潜力 公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长34%，显著增强了品种储备和创新能力。多个创新药和仿制药项目进入临床或申报生产阶段，器械领域也逐步形成梯队，预示着公司未来产品线的多元化和持续增长潜力。 主要内容 2018年上半年业绩回顾与展望 信立泰于2018年8月21日公布的半年报显示，2018年上半年实现营业收入22.67亿元，同比增长11.42%；归母净利润为7.90亿元，同比增长8.12%。其中，2018年第二季度营收11.41亿元，同比增长7.36%；归母净利润3.74亿元，同比增长5.76%，整体业绩表现符合预期。公司同时预计2018年前三季度归母净利润为11.49-12.58亿元，同比增长5%-15%。 核心品种泰嘉市场策略与表现 核心品种泰嘉（氯吡格雷75mg、25mg）已成为首家通过一致性评价的产品，市场竞争力显著增强。公司通过加强销售推广（销售费用同比增长11.66%），深化基层市场覆盖，并利用进口替代策略提升泰嘉在二、三级医院的市场份额。此外，公司还加大了基础医院的渠道渗透和零售市场的推广力度。泰嘉重回广东省市场（75mg中标价7.6元/片，基本为全国最低价）带来了新的增量，预计上半年增速约为12%-13%。这一策略也同步加速了信立坦及泰加宁的销售放量。 二线品种高速增长与产品组合优化 公司二线品种比伐芦定和阿利沙坦已进入高速增长期。阿利沙坦通过谈判进入医保目录乙类范围后，进院数量快速增长，销售放量加快，预计上半年销售额约4000万元。比伐芦定市场准入工作全面落实，已进入河南、宁夏、山东、安徽、四川等多个省市的地方医保目录，销量持续增长，预计上半年销售增速超过40%。此外，替格瑞洛已获批上市，与首仿+创新的泰嘉、首仿的泰加宁以及专利药信立坦共同构成了极具市场竞争力的产品组合。 研发投入加大与产品线储备 信立泰持续加大研发投入，2018年上半年研发费用达2.55亿元，同比增长34%。在研项目进展顺利，抗心衰创新药S086和生物药“重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液”已申报临床并获CDE受理。甲磺酸伊马替尼、奥美沙坦酯、盐酸莫西沙星等仿制药项目申报生产获CDE受理，目前处于不同审评阶段。辅助生殖类首仿药物“重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液”获得临床批件。在器械领域，公司逐步形成梯队，“Alpha Stent药物洗脱冠脉支架系统”有望实现药械协同，同时获得了Bullfrog®微针输送系统和雷帕霉素药物洗脱球囊Selution™的大陆独家许可使用权。 盈利预测与投资评级 根据东吴证券的盈利预测，信立泰2018-2020年营业收入预计分别为47.81亿元、56.88亿元和67.31亿元，同比增长15.1%、19.0%和18.3%。归属于母公司净利润预计分别为16.46亿元、19.65亿元和23.57亿元，对应PE分别为18.8倍、15.8倍和13.1倍。鉴于公司作为国内优质仿制药企业之一，未来有望进一步强化在心脑血管治疗领域的优势地位，维持“增持”评级。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括药品招标价格低于预期、中标药品落地情况低于预期、新药研发进度低于预期以及一致性评价工作进度低于预期等。 总结 信立泰2018年上半年业绩表现稳健，符合市场预期，主要得益于核心品种泰嘉通过一致性评价后的市场份额提升和销售策略优化。同时，公司在比伐芦定和阿利沙坦等二线品种上实现了高速增长，有效拓宽了产品组合。公司持续加大研发投入，积极布局创新药和仿制药，并在医疗器械领域取得进展，为未来的多元化增长奠定了基础。尽管面临药品招标和研发进度等风险，但凭借其在心脑血管治疗领域的优势地位和不断丰富的产品线，公司未来增长潜力依然值得期待，因此维持“增持”评级。

中心思想 业绩稳健增长与核心产品驱动 信立泰在2018年上半年实现了营业收入和归母净利润的稳健增长，核心产品泰嘉在市场竞争和政策变化中保持了两位数的增长态势，并通过一致性评价有望进一步受益于集中采购政策。同时，潜力品种比伐卢定和新药信立坦的快速放量，共同构成了公司业绩增长的重要驱动力。 创新研发驱动多元化布局 公司持续加大研发投入，2018年上半年研发费用同比增长34.2%，成功构建了涵盖生物药、高端化药和医疗器械的丰富产品梯队。这一多元化的产品布局，结合其强大的心血管专科推广队伍，为公司中长期发展奠定了坚实基础，展现出强劲的创新驱动力和市场竞争力。 主要内容 投资要点 2018上半年业绩概览 2018年上半年，信立泰实现营业收入22.7亿元，同比增长11.4%。 归属于母公司股东的净利润为7.9亿元，同比增长8.1%。 扣除非经常性损益后的归母净利润为7.6亿元，同比增长7.3%。 公司预告2018年前三季度归母净利润同比增速区间为5%-15%，显示出持续的增长预期。 核心产品表现与盈利能力分析 公司上半年业绩基本符合预期。从单季度看，2018年第一季度收入同比增速为15.8%，归母净利润同比增速为10.3%；第二季度收入同比增速为7.4%，归母净利润同比增速为5.8%，第二季度业绩略低于预期。 盈利能力方面，公司毛利率同比提升0.9个百分点，主要得益于低毛利率的原料药占比下降。 期间费用率同比提升2.6个百分点，其中管理费用率提升2.1个百分点，主要系公司研发投入加大，同比增长34.2%。这导致公司整体净利润率同比下降1.1个百分点。 核心产品泰嘉： 预计上半年实现收入近16亿元，同比增长约12%。考虑到价格下降约3%，估计销量增长在15%左右。泰嘉率先通过仿制药一致性评价，有望明确受益于国家医保局计划在11个重点城市推行的集中采购政策。 潜力品种比伐卢定： 预计实现收入1.2亿元，同比增速约50%，展现出强劲的增长势头。 1.1类新药信立坦： 受益于新版医保目录，正在放量，预计上半年实现约4000万元收入，全年收入过亿无忧。 重磅产品替格瑞洛： 已获批首仿，预计将在2019年开始放量，有望成为公司新的业绩增长点。 丰富的产品管线与研发投入 公司持续保持较高的研发投入，2018年上半年研发投入达2.5亿元，同比增长34.2%，已形成丰富的产品梯队。 生物药领域： 注射重组人甲状旁腺素（1-34）已报批生产；基因治疗药物“重组SeV-hFGF2/dF注射液”在国内进行I期临床；辅助生长首仿药物重组人促卵泡激素-CTP融合蛋白注射液获批临床；rhKGF和II型TNFa受体-抗体融合蛋白完成II期临床；重组胰高血糖素样肽-1-Fc融合蛋白注射液已报临床。 高端化药领域： 抗心衰创新药S086已申报临床；创新药苯甲酸复格列汀正在开展II、III期临床；创新药信立他赛处于I期临床。 医疗器械领域： 布局广泛，包括科奕顿的左心耳封堵器、腔静脉过滤器；雅伦生物的脑动脉药物洗脱支架及下肢动脉药物洗脱支架；信立泰生物医疗的生物可吸收冠状动脉雷帕霉素洗脱支架系统被纳入创新医疗器械特别审批程序；苏州恒晨的Alpha Stent药物洗脱冠脉支架系统；Mercator MedSystems的创新产品“Bullfrog®微针输送系统”大陆独家经营权；金仕生物的“生物介入瓣（TAVI）”全国销售代理权的优先选择权；以及战略布局有源心电生理领域的锦江电子。 公司凭借其良好的产品梯队结合强大的心血管专科推广队伍，具备十足的中长期成长动力。 盈利预测与投资评级 预计公司2018-2020年每股收益（EPS）分别为1.55元、1.78元和2.07元。 考虑到公司强大的心血管专科推广队伍与丰富的药械产品梯队，公司中长期发展动力十足，维持“买入”评级。 潜在风险提示 公司单一产品占比过大的风险。 国家医保目录执行进度或低于预期的风险。 新产品研发进度或低于预期的风险。 财务预测与估值 关键财务指标展望 营业收入： 预计从2017年的41.54亿元稳步增长至2020年的63.05亿元，年复合增长率约15.0%。 归属母公司净利润： 预计从2017年的14.52亿元增长至2020年的21.68亿元，年复合增长率约14.3%。 每股收益（EPS）： 预计从2017年的1.39元增长至2020年的2.07元。 净资产收益率（ROE）： 预计在2018-2020年间保持在22.91%至23.41%的较高水平，显示出良好的资本回报能力。 市盈率（PE）： 预计从2017年的21倍下降至2020年的14倍，估值趋于合理。 市净率（PB）： 预计从2017年的5.03倍下降至2020年的3.38倍。 财务结构与运营效率分析 成长能力： 销售收入增长率、营业利润增长率、净利润增长率和EBITDA增长率在预测期内均保持两位数增长，显示公司具备持续的成长潜力。 获利能力： 毛利率预计从2017年的81.10%提升至2020年的83.37%，净利率保持在33%-34%的高位，反映出公司强大的盈利能力。 营运能力： 总资产周转率、固定资产周转率、应收账款周转率等指标显示公司资产运营效率良好，能够有效利用资源创造收入。 资本结构： 资产负债率较低，预计从2017年的10.28%下降至2020年的8.88%，带息债务占总负债比重也较低，显示公司财务结构稳健，风险可控。 每股指标： 每股收益、每股净资产、每股经营现金流和每股股利均呈现稳步增长态势，为股东带来持续回报。 总结 信立泰在2018年上半年展现出稳健的业绩增长，营业收入和归母净利润分别同比增长11.4%和8.1%。核心产品泰嘉在价格下降3%的情况下，销量仍实现约15%的增长，总收入近16亿元，同比增长12%，并有望受益于仿制药一致性评价和集中采购政策。同时，潜力品种比伐卢定实现50%的收入增长，新药信立坦也快速放量。公司持续加大研发投入，上半年研发费用同比增长34.2%，构建了涵盖生物药、高端化药和医疗器械的丰富产品梯队，为中长期发展提供了强劲动力。尽管存在单一产品占比过大、医保目录执行和新产品研发进度不及预期的风险，但基于其强大的心血管专科推广队伍和多元化的产品管线，公司预计2018-2020年EPS将持续增长，维持“买入”评级。财务预测显示，公司未来几年营收和净利润将保持两位数增长，盈利能力和财务结构均表现良好。

# 中心思想 ## 葵花药业盈利能力分析 本报告对葵花药业（002737）2018年中报进行分析，核心观点如下： * **利润端增长超预期：** 上半年归母净利润同比增长47.62%，主要得益于销售费用有效控制。 * **多维营销策略推进：** 公司通过“黄金大单品”、“重点新品”和“一品一策”等策略，全面布局六大领域，渠道覆盖率稳步提升。 * **研发体系合理，适应症拓展：** 公司持续推进明星单品新适应症的拓展，并加大研发投入。 * **投资建议：** 预计2018-2019年EPS分别为0.97元和1.25元，给予推荐评级。 # 主要内容 ## 公司业绩表现 * **营收与利润增长：** 2018年上半年，葵花药业实现营业收入23.35亿元，同比增长19.39%；归母净利润2.83亿元，同比增长47.62%。营收符合预期，利润端略超预期。 * **盈利能力提升：** 净利率为12.05%，同比增长3.17个百分点；加权平均净资产收益率为9.30%，同比增长2.28个百分点。 ## 销售策略与渠道 * **多维销售策略：** 公司实行“黄金大单品”、“重点新品”和“一品一策”等多种销售策略，全面布局六大领域。 * **产品组合丰富：** 截至报告期，公司已有储备品种1000余个，在销品种近300个。 * **营销模式转型：** 公司正从以往的广告模式、控销模式转型为价值营销、学术营销模式，实行“普药、品牌、处方、大健康”四轮驱动的组合式营销模式。 * **渠道覆盖提升：** 公司加大营销系统的人才培养与队伍建设，进一步提高公司在三大终端市场的覆盖率。 ## 研发与产品 * **研发体系：** 公司已形成北京、哈尔滨、重庆、天津四家研究院与12所/部的研发体系，职责分明。 * **适应症拓展：** 公司明星单品小儿肺热咳喘口服液增加治疗支原体肺炎适应症的药效学试验研究，护肝片拟增加治疗药物性肝损伤、酒精性肝炎，脂肪肝适应症。 * **研发投入：** 上半年公司研发投入6009万元，占营业收入比例同比也有所增长。 ## 投资建议 * **盈利预测：** 预计2018-2019年公司的EPS为0.97元和1.25元，对应PE为20.02倍和15.53倍。 * **投资评级：** 给予推荐评级。 ## 风险提示 * **产品价格下滑风险** * **OTC竞争加剧风险** # 总结 ## 葵花药业投资价值分析 葵花药业2018年中报显示，公司在营收和利润方面均取得稳健增长，利润端表现超出预期。公司通过多维销售策略、营销模式转型以及持续的研发投入，不断提升市场竞争力和盈利能力。综合考虑公司的业绩表现、发展战略以及潜在风险，东莞证券给予葵花药业“推荐”评级，建议投资者关注。

中心思想 业绩超预期与一致性评价双轮驱动，精神神经布局打开成长空间 京新药业2018上半年营收14.09亿元（+41.08%），归母净利润2.13亿元（+25.34%），三季度预告增速30%-40%，显著超出市场预期，主要受益于成品药营销改革成效释放及核心品种高速增长。 公司一致性评价进度位居行业前列，已有瑞舒伐他汀、左乙拉西坦获批，舍曲林等产品有望年内获批，政策红利（如上海带量采购中标）推动进口替代加速，业绩兑现逐步显现。 公司聚焦精神神经领域，左乙拉西坦、舍曲林、卡巴拉汀、普拉克索均为十亿级别重磅品种，产品线丰富且研发进展顺利，中长期增长潜力突出。 财务基本面稳健，盈利质量持续改善 毛利率由2017年58.90%提升至2018E的61.27%，净利率从11.91%升至12.40%，ROE预计从2017年6.73%提升至2020年12.54%，显示核心业务盈利能力和资产运营效率同步增强。 经营活动现金流保持正流入，2018E预计3.51亿元，为研发投入及产能扩张提供稳定资金支持，资产负债率维持在20%左右，财务结构健康。 主要内容 事件描述 公司发布2018年半年报，上半年实现营业收入14.09亿元，同比增长41.08%；归母净利润2.13亿元，同比增长25.34%；同时预告1-9月归母净利润3.24-3.49亿元，对应30%-40%增速，业绩表现超预期。 事件点评 业绩超市场预期，成品药高速增长 上半年营收及归母净利润分别增长41.08%和25.34%，成品药销售收入8.23亿元，同比增速62%，六大核心产品合计销售超6亿元，同比增长65%。其中瑞舒伐他汀钙片销售超3亿元，康复新液超1亿元，左乙拉西坦片销售过千万。 原料药业务收入4.03亿元（+27%），转型升级持续推进；医疗器械收入1.7亿元（+8%），深圳巨烽保持稳定增长。 一致性评价排头兵，产品受益将逐步体现 公司一致性评价工作处于行业第一梯队，已上报5个产品，瑞舒伐他汀（两个规格）及左乙拉西坦已获批，舍曲林、氨氯地平、头孢呋辛酯在评审中，有望年内获批。 国家及地方政策支持（如上海第三次带量采购中标）加速进口替代，公司瑞舒伐他汀已于6月在上海中标，受益于政策红利，产品市场持续扩张，业绩加速逐步体现。 聚焦精神神经领域，潜力品种日渐丰富 公司聚焦癫痫（左乙拉西坦已获批）、抑郁（舍曲林评审中）、阿尔茨海默型痴呆（卡巴拉汀首仿获批）、帕金森（普拉克索优先审评）等细分赛道，左乙拉西坦、舍曲林、卡巴拉汀、普拉克索均为十亿级别重磅品种，产品线日渐丰富，未来潜力巨大。 投资建议 核心品种高速增长，一致性评价受益逐步体现，精神神经领域产品线日益丰富，业绩持续超预期。预计2018-2020年EPS分别为0.50/0.65/0.78元，对应PE分别为21.8/16.8/13.9倍，维持“增持”评级。 存在风险 药品安全风险、行业政策风险、市场竞争风险、研发风险、成本上涨风险、大盘波动风险。 总结 业绩高增长验证改革成效，一致性评价与精神神经布局构筑双重壁垒 公司2018年上半年业绩超预期，成品药收入同比+62%，六大核心品种合计销售超6亿元，营销改革成效显著；原料药及医疗器械业务同步增长，三大板块协同发展。 一致性评价进度行业领先，瑞舒伐他汀等核心品种已获批并受益于带量采购等政策红利，进口替代加速，市场扩容确定性高；精神神经领域管线丰富，左乙拉西坦、舍曲林、卡巴拉汀、普拉克索均为大品种市场，研发与审批进展顺利，中长期增长空间明确。 财务指标全面向好，毛利率、净利率、ROE持续提升，经营现金流稳健，为后续研发及市场拓展提供支撑。综合来看，公司兼具短期业绩弹性和长期成长逻辑，在当前估值水平下具备较强配置价值。

中心思想 核心业绩亮点与经营向好 中新药业2018年上半年扣除非经常性损益后的归母净利润实现35.6%的高速增长，第二季度扣非净利润增速亦达34.6%，表明公司实际经营状况持续向好，符合市场预期。 尽管受去年同期非经常性收入高基数影响，导致上半年和第二季度归母净利润增速有所放缓，但扣非利润的强劲增长充分体现了公司核心业务的盈利能力和增长韧性。 改革驱动增长与战略机遇 公司通过创新营销模式，成功推动11个重点品种收入同比增长28.16%，其中速效救心丸等核心品种表现突出，显示出营销改革的显著成效和品种资源的巨大潜力。 中新药业被纳入国家国企改革“双百”计划，预示着公司在管理和经营机制、员工持股等方面有望实现突破性改革，叠加天津国企混改的加速推进，公司作为集团优质资产将率先受益，迎来新的发展阶段。 主要内容 2018上半年财务概览 整体业绩表现： 2018年上半年，中新药业实现营业收入31.12亿元，同比增长4.18%；归母净利润3.13亿元，同比增长12.97%；扣除非经常性损益后的归母净利润为3.05亿元，同比大幅增长35.6%。 第二季度业绩分析： 第二季度单季实现收入14.97亿元，同比下降0.57%；归母净利润1.4亿元，同比下降2.52%；但扣除非经常性损益后的归母净利润为1.36亿元，同比增长34.6%。这表明公司扣非利润的快速增长态势得以延续，符合此前预期。 扣非净利润持续高增长 非经常性损益影响： 去年上半年公司确认约5249万元非经常性收入，其中第二季度因转让天津未名生物20%股权确认投资收益3516万元。而今年上半年非经常性收入仅为837万元，第二季度仅369万元。非经常性收入的高基数是导致今年上半年和第二季度归母净利润增速放缓的主要原因。 实际经营向好： 若剔除非经常性损益的影响，公司利润端在第二季度仍保持35%的快速增长，充分证明公司实际经营状况持续向好。 营销模式创新与产品增长 重点品种收入提升： 上半年，包括速效救心丸、通脉、胃肠安、紫龙金在内的11个重点品种实现收入11.96亿元，同比增长28.16%，相比去年全年12%的增速显著提高。预计速效救心丸收入端有望增长20%左右。 营销改革成效： 公司积极进行营销和管理机制改革创新，开放多种营销模式，试点实施“双代表制”推广模式，并探索内部区域竞标、外部代理平台招标等模式，有效激发了品种潜力，推动了核心品种收入的显著提升。 盈利能力与费用结构优化 毛利率维持高位： 第二季度公司毛利率为43.2%，虽环比第一季度略有下滑1.41个百分点，但仍处于近年来高位。随着工业收入占比的提高和核心品种提价，预计毛利率仍有进一步上行的潜力。 费用控制与投入： 上半年，销售费用保持约30%的较快增长，主要源于市场推广费用的增加。同时，管理费用和财务费用同比负增长，其中管理费用率降至4%左右，为近年来的新低，显示公司在降本增效方面取得成效。 投资收益贡献： 上半年公司实现投资收益1.08亿元，同比下降7.2%。其中，中美史克和宏仁堂分别贡献投资收益7694万元和1770万元，分别同比增长43%和120%，显示出较快的盈利增长势头。 纳入国改“双百”计划的战略意义 稀缺性与示范性： 中新药业被直接纳入国企改革“双百”计划，在各省市平均3-5家的名额中实属难得。公司将被要求“一企一策”，作为国企改革的样板和尖兵，谋求用3年时间率先改革。 管理机制突破： 此次纳入“双百”计划有望推动公司在员工持股等方面实现突破，改善备受诟病的公司管理和经营机制，激发经营潜力。 天津国企混改提速下的公司机遇 集团层面混改加速： 2018年下半年以来，天津国企混改提速，包括天津建材集团、天津药物研究院、天津建工等混改项目纷纷签约落地，预示着集团层面的混改有望加快推进。 优质资产率先受益： 中新药业作为天津医药集团旗下最优质的资产，有望在集团混改中率先受益，迈向新的发展阶段。 积极的投资展望 业绩支撑与管理变革： 核心品种速效救心丸供货价全面提升完毕，叠加新任管理层积极推进营销和管理机制改革创新，公司业绩呈现明确向好态势。第二季度扣非利润端保持向好，预计在去年第三季度较低基数下，净利润增速有望恢复。 长期发展潜力： 短期内速效救心丸提价构成强有力支撑，长期看，国企改革和新任管理层推动下的管理和销售改革创新有望激发公司作为中药老字号上市企业的生命活力。 盈利预测与评级： 维持此前的盈利预测，预计公司2018-2020年收入分别为61.37亿元、65.27亿元和69.27亿元，分别同比增长7.9%、6.4%和6.1%；EPS分别为0.81元/股、0.95元/股和1.08元/股。目前股价对应2018年估值约22倍，继续给予公司“推荐”评级。 潜在风险因素 政策风险： 医保控费力度进一步增强、行业监管政策进一步趋严。 经营风险： 推广费用投入超预期、中美史克业绩大幅波动、非经常性损益波动剧烈。 改革风险： 国企混改进度低于预期。 市场风险： 股票市场系统性风险加大。 未来业绩预测 收入预测： 预计2018-2020年营业收入分别为61.37亿元、65.27亿元、69.27亿元，同比增长率分别为7.9%、6.4%、6.1%。 净利润预测： 预计2018-2020年归母净利润分别为6.21亿元、7.27亿元、8.31亿元，同比增长率分别为30.4%、17.2%、14.2%。 每股收益预测： 预计2018-2020年基本每股收益分别为0.81元、0.95元、1.08元。 盈利能力指标： 销售毛利率预计将从2018年的40.87%逐步提升至2020年的43.79%；销售净利率预计从2018年的10.03%提升至2020年的11.88%；ROE预计在12.66%至13.92%之间。 总结 中新药业2018年上半年扣非净利润实现35.6%的高增长，显示出公司核心业务的强劲盈利能力和持续向好的经营态势，尽管非经常性收入高基数短期拖累了归母净利润增速。公司通过创新营销模式，成功推动11个重点品种收入大幅增长28.16%，并有效控制管理费用，优化了盈利结构。更重要的是，公司被纳入国家国企改革“双百”计划，叠加天津国企混改的加速推进，预示着公司在管理机制和经营效率方面将迎来重大突破和战略发展机遇。分析师维持“推荐”评级，并对公司未来业绩增长持乐观态度，预计2018-2020年收入和净利润将持续稳健增长，但需关注医保控费、推广费用、国企混改进度等潜在风险。