# 中心思想 本报告分析了翰宇药业2017年业绩快报，指出公司实际全年业绩超出市场预期，并探讨了其增长动力和未来发展潜力。 ## 业绩增长超预期 翰宇药业2017年业绩表现亮眼，扣除股权激励摊销成本和成纪药业商誉减值等因素后，实际归母净利润增速高于24%，超出市场预期。 ## 国内外市场双轮驱动 报告强调了国内制剂市场稳健增长和海外业务带来的巨大业绩弹性，以及成纪药业的稳定经营对公司整体业绩的积极影响。 # 主要内容 ## 2017年业绩快报分析 公司实现收入12.47亿元，同比增长45.85%；归母净利润3.62亿元，同比增长24.02%，EPS0.39元/股，同比增长18.18%。 ## 扣除多因素影响，实际业绩增长超市场预期 受益于加大国内市场推广和海外原料药出口增长迅速，公司营业收入实现了45.85%的高增长，超出市场预期。Q4单季度业绩大幅提升，实现营收5.33亿，同比增长122.08%，归母净利润1.28亿元，同比增长106.45%。 ## 国内制剂市场稳健增长，海外业务弹性巨大 1) **国内市场受益于医保政策落地**：预计2018年医保政策逐步落地将促进销售放量，核心品种特利加压素、卡贝缩宫素等有望进入更多医院，实现销售放量。公司原料药利拉鲁肽是化学合成法，试验周期较竞争对手短，有望成为国内利拉鲁肽制剂首仿。 2) **海外业务提供巨大业绩弹性**：翰宇药业是全球仅三家可供利拉鲁肽仿制药申请引用的合格原料供应商之一，采用化学合成工艺，产品质量可控。利拉鲁肽原料药订单饱满，生产计划已排到了今年下半年。格拉替雷ANDA20mg和40mg验证试验已完成，预计18年内进行申报。阿托西班计划制剂出口西班牙和德国，预计上半年欧盟开展对坪山制剂厂审核，有望19年获批。 3) **成纪药业业绩稳定**：成纪药业预计17年贡献2亿净利润，即使没有业绩承诺，成纪药业业绩有望保持稳定，公司将一些低附加值的制剂生产线搬至成纪药业，公司的利拉鲁肽制剂若获批上市将带动成纪药业注射笔的销售。 ## 盈利预测 预计公司2017-19年净利润分别为3.62、5.55、7.51亿元，对应每股收益分别为0.39、0.59、0.80元，维持买入评级。 # 总结 ## 业绩增长动力分析 翰宇药业2017年业绩超出预期，主要得益于国内市场推广的加强、海外原料药出口的快速增长以及Q4海外订单的确认。 ## 未来发展前景展望 展望未来，医保政策的逐步落地将促进国内制剂市场的增长，海外业务的拓展将带来更大的业绩弹性，成纪药业的稳定经营也将为公司整体业绩提供支撑。维持买入评级。

# 中心思想 * **业绩稳健增长与结构优化** 仙琚制药2017年业绩符合预期，收入和利润均实现稳健增长，同时内部业务结构也在优化，核心业务占比提升。 * **甾体激素龙头地位稳固** 公司作为原料药+制剂一体化的甾体激素龙头企业，在多个治疗领域占据领先地位，受益于良好的竞争格局和新一轮招标，未来有望继续保持高速增长。 # 主要内容 * **事件概述** 仙琚制药发布2017年业绩预告，收入28.48亿，同比增长13.75%；归母净利润2.07亿，同比增长41.38%。 * **业绩符合预期** * **制剂端多领域增长** 生殖领域预计随着适应症拓展和学术教育，有望达到15%以上的增长；肌松药领域预计保持35-40%左右的增长；呼吸领域品种预计实现100%以上的增长；其他普药受益于销售推广和低价药提价，估计保持超越行业的增长。 * **原料药端触底反弹** 传统的甾体激素行业触底，未来有望出现好转。Newchem 收购完成，并表两个月，未来随着新品种的上市，公司可以依托 Newchem 进入国际市场，丰富产品品类。OTC 端得益于渠道清理和销售队伍到位，恢复性增长。商业配送作为非核心业务，收入有所下降，但是对利润影响有限。 * **原料药+制剂一体化甾体激素龙头公司** 甾体激素制剂产品线齐全，在性激素、肌松药、呼吸科等领域处于领先的地位，核心品种属于治疗一线用药，产品空间大，竞争格局好，受益于新一轮招标；公司扩张销售队伍，加强学术推广，制剂业务继续保持高速增长。 * **盈利及投资建议** 考虑到公司在甾体激素领域的强势布局，维持“买入”评级。预计公司 17-19 年净利润分别为 2.07/3.29/4.11 亿。 * **风险提示** 产品价格风险、原料药价格风险、临床进展不确定性。 # 总结 本报告分析了仙琚制药2017年的业绩表现，认为公司业绩符合预期，内部结构优化，核心业务占比提升。公司作为甾体激素领域的龙头企业，在制剂和原料药方面均具备竞争优势，未来有望继续保持高速增长。维持“买入”评级，但同时也提示了产品价格、原料药价格和临床进展等方面存在的风险。

# 中心思想 ## 业绩稳健增长与未来增长动力 本报告的核心观点是信立泰2017年业绩稳健增长，符合预期，并且未来增长动力充足。具体来说： * **业绩符合预期：** 2017年营收和归母净利润均实现稳健增长，与公司三季报的业绩预期相符。 * **氯吡格雷三重驱动：** 核心品种氯吡格雷受益于一致性评价进度领先、重回广东市场以及渠道下沉等三重因素驱动，市场空间有望进一步扩大。 * **二线品种进入放量期：** 阿利沙坦酯纳入医保谈判目录，比伐芦定依托公司成熟的心血管领域销售网络，预计将进入快速放量阶段。 * **研发管线完善：** 公司持续加强心血管领域布局，构建完善的研发管线梯队，为未来发展提供有力支撑。 # 主要内容 ## 一、事件概述 * 2018年2月26日，信立泰发布2017年度业绩快报，营收41.51亿，同比增长8.30%；归母净利润14.52亿，同比增长3.98%；EPS为1.39元，符合预期。 ## 二、分析与判断 * **业绩稳健增长，符合预期：** * 公司17年Q1-Q4营收分别同比增长6.23%、8.79%、13.85%、4.50%；归母净利润分别同比增长5.19%、5.19%、5.33%、0.31%。 * Q4增速略有放缓，预计主要因为研发投入的增多和销售推广力度的加强。 * **氯吡格雷受三重驱动，二线品种进入放量期：** * 氯吡格雷：一致性评价进度领先，75mg规格为首批通过评价品种之一，25mg规格预计18年H1通过；重回广东市场，产品市场空间扩容；加强推进渠道下沉，打造全覆盖的立体销售网络。 * 阿利沙坦酯：纳入医保谈判目录，预计18年随着地方医保的导入进入上量期，未来空间逾10亿。 * 比伐芦定：依托公司成熟的心血管领域销售网络，已进入快速放量阶段。 * **扩大心血管领域布局，构建完善的研发管线梯队：** * 替格瑞洛：全部专利被否，公司产品已完成 BE 并报产，且纳入优先审评名单，有望首仿上市。 * 匹伐他汀：完成BE并报产，利伐沙班BE进行中。 * 投资四川锦江电子，进军心电生理领域，与自身心血管药物形成协同。 * 化学仿制药方面，奥美沙坦酯、左乙拉西坦缓释片、头孢呋辛酯等多个品种处于BE不同阶段。 * 创新药和生物药：特立帕肽报产已获受理，有望二仿上市；复格列汀处于 2/3 期临床，信立他赛正进行 1 期临床筹备；基因治疗药物 SeV-hFGF2/dF海外临床进展顺利，KGF、BF02已完成2期临床，促卵泡素-CTP融合蛋白注射液已申报临床。 ## 三、盈利预测与投资建议 * 公司在心血管领域优势雄厚，氯吡格雷获得新的增长动力，阿利沙坦酯等二线品种进入放量期，长线看好公司多领域研发布局。 * 预计17-19 年EPS 1.39、1.63、1.92元；对应 PE 为29X、25X和21X。 * 目前化学制剂行业平均PE约为33倍，公司PE低于行业PE，且其作为细分领域优质企业、具备丰富研发管线，有一定溢价空间，维持“谨慎推荐”评级。 ## 四、风险提示 * 氯吡格雷竞争加剧；二线产品放量不及预期；研发进度低于预期。 # 总结 ## 业绩增长与未来展望 本报告对信立泰2017年度业绩快报进行了分析，认为公司业绩稳健增长，符合预期。核心品种氯吡格雷受益于多重因素驱动，市场空间有望扩大，二线品种阿利沙坦酯和比伐芦定预计将进入放量期。公司持续加强心血管领域布局，构建完善的研发管线梯队，为未来发展奠定基础。维持“谨慎推荐”评级，但需关注氯吡格雷竞争加剧、二线产品放量不及预期以及研发进度低于预期等风险。

# 中心思想 * **业绩增长与战略布局** * 北陆药业2017年业绩大幅增长，主要得益于对比剂产品的稳健增长。 * 公司积极布局肿瘤个性化诊疗领域，提前卡位肿瘤基因检测，有望成为新的增长点。 * **投资评级调整** * 考虑到降糖类产品收入下滑，报告调整了对公司未来收入的预测，并相应调整了目标价和投资评级。 * 维持“增持”评级，但需关注宏观经济、医保政策以及药品研发等方面的风险。 # 主要内容 * **公司概况** * 北陆药业发布2017年年报，营收5.23亿元，同比增长4.75%；归母净利润1.19亿元，同比增长625.40%。 * 公司战略布局肿瘤个性化诊疗领域，已完成对世和基因的投资，并受让芝友医疗部分股权。 * **对比剂产品** * 2017年，对比剂产品实现销售收入45,948.29万元，同比增长15.44%。 * 公司拥有品种最多、规格最全的对比剂产品，钆喷酸葡胺注射液和碘海醇注射液仍是主要收入来源，碘克沙醇注射液和碘帕醇注射液销售收入逐步放量。 * **精神神经类产品** * 2017年，九味镇心颗粒实现销售收入3,483.88万元，同比增长18.42%。 * 该产品是国内首个获批治疗焦虑障碍的纯中药制剂，已被列入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》。 * **财务数据和估值** * 2017年营业收入5.23亿元，同比增长4.75%；净利润1.19亿元，同比增长625.40%；EPS为0.36元。 * 预计2018-2020年营业收入分别为6.15亿元、7.17亿元、8.27亿元，净利润分别为1.35亿元、1.55亿元、1.81亿元。 * **财务预测摘要** * 资产负债表：2017年货币资金2.25亿元，长期股权投资2.83亿元，固定资产1.87亿元。 * 利润表：2017年营业收入5.23亿元，营业成本1.82亿元，净利润1.19亿元。 * 现金流量表：2017年经营活动现金流1.45亿元，投资活动现金流-249万元，筹资活动现金流-324万元。 # 总结 * **核心业务稳健，新兴领域可期** * 北陆药业2017年业绩大幅增长，对比剂业务是主要驱动力，精神神经类产品也有稳定贡献。 * 公司在肿瘤个性化诊疗领域的战略布局，有望为未来发展带来新的增长点。 * **关注风险，维持“增持”评级** * 报告考虑到降糖类产品收入下滑等因素，调整了对公司未来收入的预测，并下调了目标价。 * 维持“增持”评级，但提醒投资者关注宏观经济、医保政策以及药品研发等方面的风险。

中心思想 业绩分化：非生物药承压，生物药驱动净利增长 康弘药业2017年业绩快报显示，公司营收增速（9.7%）低于预期，主要系非生物药产品线进行营销改革，拖累了收入增长。然而，归母净利润增速（29.68%）符合预期，这主要得益于核心生物药产品朗沐的快速增长、公司净利润率的提升以及费用管控的加强，体现了公司盈利能力的显著提升。 核心产品朗沐：医保优势与国际化拓展 朗沐作为公司核心增长引擎，其销售额保持较快增长，并预计贡献了超过1亿元的净利润，净利润率明显提升。尽管市场对阿柏西普获批可能带来的竞争有所担忧，但康柏西普已进入国家医保，形成“医保壁垒”，且在国内市场拥有先发优势和深厚的医生资源。此外，公司启动康柏西普海外III期临床并投资海外眼科器械公司，积极推进国际化和“产品+器械”布局，有望为未来业绩增长贡献新的动力。 主要内容 2017年业绩回顾与结构性分析 营收增速放缓：非生物药营销改革影响 康弘药业2017年实现营收27.86亿元，同比增长9.7%，低于市场预期。营收增长放缓的主要原因是公司收入结构中占比较高的非生物药业务（包括中成药和化药）受到营销改革的影响，销售增速有所放缓，预计实现个位数的平稳增长。 净利润超预期：朗沐贡献与费用管控 报告期内，公司实现归母净利润6.44亿元，同比增长29.68%，符合预期。净利润增速明显高于收入增速，主要得益于以下两方面：一是核心生物药朗沐保持了快速增长；二是公司加强了费用管控，有效提升了整体盈利能力和净利润率。截至报告期末，公司总资产达到45.86亿元，同比增长22.03%。 核心产品朗沐的市场表现与未来展望 朗沐销售额快速增长及盈利能力提升 朗沐在2016年实现销售额4.79亿元，推测贡献净利润约6000万元，净利润率约12.53%。根据PDB数据估算，2017年前三季度朗沐样本医院销售额为1.6亿元。考虑到第四季度各地陆续执行医保价格（降价18%），估算Q4单季度销售额为0.43亿元，则2017年朗沐终端样本医院销售额估算为2.03亿元。若按3-4倍的终端销售放大系数，全年朗沐终端销售额范围约为6.06-8.12亿元。预计2017年朗沐销售额实现30%增长，贡献净利润超过1亿元，净利润率明显提升。展望2018年，随着康柏西普进入谈判目录和各地医保的对接过渡期结束，以及公司加强学术推广和WAMD治疗渗透率的提升，朗沐销售额预计将呈现逐季度攀升的趋势。 康柏西普竞争优势与国际化布局 市场有投资者担忧2018年国内阿柏西普获批后会严重冲击康柏西普的销售。然而，分析认为这种影响有限： 医保壁垒： 康柏西普已成功进入国家医保目录，患者自付费用较低，形成了强大的“医保壁垒”，这是其最宽广的护城河。 市场先发优势： 康柏西普在国内市场已耕耘数年，积累了先期的市场教育和医生资源，这些是新入局者难以在短期内复制的制胜法宝。 此外，康弘药业已启动康柏西普的海外III期临床试验，加速其国际化进程。同时，公司投资海外眼科器械公司，旨在完善“产品+器械”的战略布局，有望为公司贡献新的利润增长点。 投资建议与风险考量 盈利预测与“买入”评级 基于对公司业绩的分析和未来展望，预计康弘药业2017-2019年将实现净利润分别为6.44亿元、7.67亿元和9.22亿元。对应每股收益（EPS）分别为0.96元、1.14元和1.37元。当前股价对应的市盈率（PE）分别为52倍、43倍和36倍。鉴于公司核心产品的强劲增长和战略布局，维持“买入”评级，并继续推荐。 潜在市场与运营风险 尽管前景乐观，仍需关注潜在风险： 朗沐销售不达预期： 朗沐的市场推广和销售可能面临不确定性，若销售额未能达到预期，将影响公司整体业绩。 非生物药领域竞争加剧： 非生物药业务的市场竞争可能进一步加剧，对该产品线的收入和利润造成压力。 总结 康弘药业2017年业绩快报揭示了公司业务的结构性特点：非生物药业务受营销改革影响导致营收增速放缓，但核心生物药朗沐的强劲增长以及公司有效的费用管控，共同推动归母净利润实现了符合预期的增长。朗沐凭借其已纳入国家医保的优势和在国内市场多年的深耕，展现出持续且确定性高的增长潜力。同时，公司通过启动康柏西普海外III期临床和投资眼科器械公司，积极拓展国际市场并完善产业链布局，为未来的盈利增长奠定了基础。尽管存在朗沐销售不达预期和非生物药领域竞争加剧的风险，但基于其核心产品的市场竞争力、盈利能力的提升以及前瞻性的战略布局，公司整体发展前景依然乐观，维持“买入”评级。

中心思想 业绩持续加速增长与市场预期一致 透景生命在2017年实现了营业收入和归母净利润的显著增长，分别达到3.03亿元（同比增长31.0%）和1.27亿元（同比增长29.7%），尤其在第四季度表现出加速增长态势，收入和利润增速均超越第三季度，完全符合市场预期。这表明公司在上市后通过补齐营销短板，有效推动了业绩的快速提升。 战略布局驱动市场份额扩大与进口替代 公司作为国内肿瘤免疫诊断领域的领先企业，凭借其高通量流式荧光技术的多指标联检优势，获得了高端三级医院的广泛认可。上市后，公司积极拓展销售网络和团队，并推出HPV分子诊断、ToRCH优生优育免疫诊断等新产品，同时自主研发配套仪器，强化产业链布局。股权激励机制的实施进一步绑定了核心员工利益，这些战略举措共同加速了公司在国内肿瘤免疫诊断市场的进口替代进程，巩固并提升了其龙头地位。 主要内容 2017年度业绩表现与预期 透景生命于2018年2月26日晚公布的2017年度业绩快报显示，公司全年实现营业收入3.03亿元，同比增长31.0%；实现归母净利润1.27亿元，同比增长29.7%。对应每股收益（EPS）为2.09元。值得注意的是，公司在2017年第四季度单季实现收入1.09亿元，同比增长42.3%；归母净利润4944万元，同比增长38.5%。数据显示，公司收入和利润增速在第四季度均较第三季度实现加速增长，全年业绩表现与分析师预期保持一致。分析师小幅下调了2017-2019年的EPS预测至2.09元、2.87元和4.12元，但维持“强烈推荐”评级。 上市后营销短板补齐与增长驱动 公司作为肿瘤免疫诊断领域的龙头企业，其高通量流式荧光技术在多指标联检方面具有显著的速度优势，并已获得高端三级医院客户的认可。公司仪器单产高达76.46万元，为市场扩张奠定了良好基础。上市后，公司积极投入资源拓展销售网络和团队，补齐了此前存在的营销短板。这一策略的效果在2017年第四季度开始显现，推动了公司收入和业绩的加速增长。预计2018年第一季度仍将保持高增长态势。展望未来，在积极拓展新品类、推出自有仪器完善产业链以及持续补强营销网络的综合作用下，公司收入和业绩有望持续加速增长。 肿瘤免疫诊断龙头地位强化与进口替代 透景生命作为国内肿瘤免疫诊断的领军企业，正受益于行业快速发展和进口替代的双重红利。公司凭借其独有的高通量流式荧光技术多指标联检优势，有望在肿瘤免疫诊断领域加速实现进口替代。此外，公司通过实施股权激励计划，有效绑定了核心员工的利益，激发了团队活力。同时，公司积极推出HPV分子诊断和ToRCH优生优育免疫诊断等新产品，并自主研发配套仪器，进一步完善了产品线和产业链布局。结合营销网络的快速补强，这些举措共同推动了公司在国内肿瘤免疫诊断市场龙头地位的崛起。 风险提示 报告提示了潜在风险，包括产品可能面临大幅降价的压力，以及自有仪器注册审批过程可能受阻，这些因素可能对公司的未来业绩产生不利影响。 总结 透景生命在2017年实现了符合预期的业绩加速增长，营业收入和归母净利润均保持强劲增势，尤其在第四季度表现突出。公司上市后通过积极补齐营销短板，拓展销售网络和团队，有效推动了业绩的持续提升。凭借其在高通量流式荧光技术方面的独特优势，公司在肿瘤免疫诊断领域加速实现进口替代，并有望通过股权激励、新产品推出和自有仪器研发等战略举措，进一步巩固和强化其国内肿瘤免疫诊断龙头的市场地位。尽管面临产品降价和仪器注册受阻等风险，但公司整体发展态势积极，未来增长潜力可期。

中心思想 维生素市场供需失衡驱动业绩增长 本报告核心观点指出，全球维生素A（VA）和维生素E（VE）市场因突发事件导致供给大幅收缩，而下游需求保持稳定，引发价格飙升。浙江医药作为行业主要供应商之一，凭借稳定的原材料供应和扩大的产能，将充分受益于此轮维生素价格上涨，预计在2018年迎来业绩的爆发式增长，展现出显著的向上弹性。 创新与国际化拓展未来空间 除了维生素业务的强劲表现，浙江医药在制剂产品（如万古霉素、达托霉素）的海外市场开拓方面取得积极进展，有望通过505(b)(2)新药注册法规获得更长的独占时间，从而获取长期收益。同时，创新药（如苹果酸奈诺沙星胶囊及其注射剂、ADC类药物）的逐步上市和研发进展，也为公司未来的可持续发展注入了新的增长动力。 主要内容 投资要件 关键假设与市场观点 报告基于对浙江医药2017-2019年维生素A和维生素E销量及价格的增长预期，以及盐酸万古霉素销售回暖的假设。报告强调，维生素作为饲料添加剂，下游企业用量刚性，短期内新进入者难以改变现有供求关系，因此看好维生素价格在供给短缺下持续上涨。此外，公司2017年受工厂搬迁影响，部分产能未能完全释放，但2018年新工厂将大部分建成投产，预计业绩将大幅提升，且旧厂区产线仍在使用年限内，存在超预期的可能。 盈利预测与估值展望 鉴于维生素价格的强势上行、公司厂区搬迁改造完成、制剂产品登陆海外市场以及创新药逐步进入收获期，报告预计浙江医药2017-2019年每股收益（EPS）分别为0.33元、1.68元和1.70元。当前股价对应2017-2019年市盈率（PE）分别为48倍、9倍和9倍。基于上述积极因素，报告首次覆盖并给予公司“强烈推荐”评级。 维生素A市场分析：供给短缺与价格飙升 市场供需失衡现状 全球维生素A需求量约为2.5万吨（折合50万IU），其中82%来自饲料，18%来自食品医药。VA合成工艺难度大，进入壁垒高，全球产能集中在巴斯夫、帝斯曼、新和成、浙江医药等六家公司，合计约3.5万吨。2017年10月31日，巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾事故，导致其VA生产装置停产，并连带影响从巴斯夫采购柠檬醛的安迪苏VA减产。总计约1.1万吨VA产能受影响，占比全球总产能的32%。受此供需失衡影响，VA价格由2017年8月份的200元/千克飙升至目前约1200元/千克。巴斯夫预计最早于2018年3月重启其柠檬醛装置，VA市场供给恢复预计要到第三季度，未来VA价格将继续上行。 浙江医药的业绩弹性分析 浙江医药的柠檬醛进口自日本可乐丽，目前供应稳定，预计未来价格涨幅不超过10%。公司测算VA不含税成本约85元/千克，现有3000吨VA产能有望充分释放，2018年产能将达到5000吨。按1000元/千克的价格计算，VA业务有望贡献毛利23.54亿元；VA价格每上涨100元/千克，公司业绩将增厚2.18亿元。 维生素E市场分析：价格回暖与产能不确定性 行业复苏背景 全球维生素E油需求约8万吨，主要来自饲料（占比64%）和医药化妆品（占比31%）。全球名义产能约11万吨，主要集中在巴斯夫、帝斯曼、浙江医药、新和成，前四大企业产能占比约70%。受巴斯夫工厂事故影响，其2万吨VE产能预计到2018年第三季度才能正常供应。此外，能特科技VE工艺所需法尼烯的供应存在不确定性，且2017年上半年VE价格下行至40元/千克导致部分成本较高的企业停产退出。多重因素促使VE行业回暖，VE粉（50%）价格已从低点39元/千克上涨至约100元/千克，预计未来有望保持强势。 浙江医药的VE业务贡献 浙江医药拥有2万吨VE油（93%）产能，折合50%VE粉3.8万吨。公司估计VE粉成本约30元/千克。按80元/千克的价格计算，公司VE板块毛利约16.34亿元；VE价格每上涨10元/千克，公司业绩将增厚2.76亿元。 盈利预测与估值 维生素板块业绩弹性测算 报告详细测算了在不同VA和VE价格组合下，浙江医药维生素板块的净利润弹性。例如，在VA价格1200元/千克、VE价格80元/千克时，公司维生素板块的净利润可达29.58亿元。这一弹性分析凸显了维生素价格上涨对公司业绩的巨大驱动作用。 公司整体盈利预测 报告提供了浙江医药分产品（包括VA、VE、盐酸万古霉素系列、替考拉宁系列、天然维生素、社会产品配送及其他业务）的营收和成本预测。预计公司2018年营业收入将从2017年的53.07亿元增长至73.15亿元，净利润将从3.21亿元大幅增长至16.21亿元，增长率高达404.2%。公司完成厂区搬迁改造，盈利有望大幅增长；制剂产品登陆海外；创新药逐步进入收获期，为公司注入长期发展动力。 风险提示 报告提示的主要风险包括维生素价格大幅下降，以及公司创新药市场开拓受阻。 总结 浙江医药在2018年面临维生素市场价格强势上行的重大机遇，尤其是在全球主要供应商事故导致VA和VE供给短缺的背景下。公司凭借稳定的原材料供应、扩大的产能以及较低的生产成本，将显著受益于此轮涨价，预计业绩将实现爆发式增长。同时，公司在海外制剂市场和创新药领域的战略布局，也为其提供了长期的增长动力。尽管存在维生素价格波动和创新药市场开拓的风险，但当前维生素市场的供需格局和公司的竞争优势，使其具备显著的投资价值。

医疗美容行业主题投资报告 中心思想 本报告核心观点在于，中国医疗美容行业正处于快速发展期，市场规模持续扩大，渗透率仍有巨大提升空间。上游医美材料和设备生产商利润高，中游民营医美机构格局混乱，下游医美互联网+成消费新趋势。 报告分析了全球及中国医美行业的发展现状，并对产业链各环节的投资机会进行了深入探讨，最后对朗姿股份和华韩整形两家上市公司进行了投资建议。 主要内容 1. 行业概览 1.1 医疗美容定义与分类 医疗美容是指通过药物、手术、医疗器械等医疗性手段来对容貌和形态进行修复和重塑的方式，分为手术类和非手术类。非手术类包括注射和激光疗法，手术类项目根据风险等级进行分级管理。 2. 行业发展现状 2.1 全球医美行业发展稳定，微整形占比高 全球医美行业保持稳定增长，2016年全球医疗美容疗程总数达2362.7万次，同比增长8.9%。微整形占比高，达到56%，且在多个国家占比超过手术类项目。整形年龄集中在19-50岁，男女差异明显。 2.2 中国医美行业发展迅速，市场空间大 中国医美市场发展迅速，2016年市场规模突破6000亿元，已成为全球第二大医美市场。随着人均可支配收入的增长和消费升级，市场规模有望持续扩大。中国医美渗透率仍低于发达国家，未来增长空间巨大。 3. 海外医美市场发展经验 3.1 美国：全球最成熟的医美市场 美国医美行业发展成熟，技术、规模、专业性均领先。其发展得益于居民收入提高、科技创新和政府监管。 3.2 韩国：以优质服务为核心竞争力 韩国医美行业以优质服务吸引中国消费者，但赴韩整容失败维权事件频发。 3.3 台湾：政策与明星推广 台湾医美市场曾高速发展，后因机构饱和、市场竞争和消费放缓进入低迷期。 4. 医疗美容行业投资机会 4.1 产业链上游：医美材料和设备生产利润高 上游医美材料和设备生产商利润高，毛利率可达70%以上。国产替代进口是长期趋势。玻尿酸市场竞争激烈，但仍有增长空间。 4.2 产业链中游：民营医美机构格局混乱 中游民营医美机构数量远超公立医院，但良莠不齐。连锁化机构具有品牌和规模优势。 4.3 产业链下游：医美互联网+成消费新趋势 医美O2O模式兴起，信息透明，促进消费。 5. 投资建议 5.1 朗姿股份（002612.SZ） 朗姿股份通过收购韩国梦想医疗整形集团股份和国内医美机构，切入医美板块，业绩增长迅速。收购高一生医疗美容医院，进一步拓展医美业务。 5.2 华韩整形（430335.OC） 华韩整形是具有全球影响力的整形美容品牌，JCI认证确保规范化经营。公司利润持续稳固增长。 总结 中国医疗美容行业正处于快速发展期，市场潜力巨大。 产业链上游、中游和下游均存在投资机会。 朗姿股份和华韩整形作为行业内具有代表性的上市公司，具备投资价值。 投资者应关注行业风险，包括医美O2O信任危机、政策执行力度和上游中游机构发展不达预期等。

# 中心思想 ## 业绩符合预期，关注舒泰清高速增长 本报告的核心观点如下： * 舒泰神2017年业绩基本符合预期，苏肽生销售承压，但舒泰清保持高速增长，且有加速趋势。 * 公司研发投入加大，通过自主研发和对外投资双轮驱动，未来外延动作有望加速。 * 维持“推荐”评级，预计公司未来业绩将维持稳健增长。 # 主要内容 ## 公司业绩及财务分析 * **事件：** 舒泰神发布2017年度报告，全年营收13.88亿元，同比下降1.10%；归母净利润2.63亿元，同比增长2.24%。 * **业绩分析：** 公司全年营收与去年相比略有下降，归母净利润增速2.24%，基本符合市场预期。Q4收入和利润下降较多，影响全年业绩。公司一季度业绩同比增长-25%-10%，仍然呈现承压状态。 * **产品分析：** 苏肽生销售收入11.59亿元（-6.45%），销量586.21万支（-3.27%）；舒泰清收入2.27亿（+39.53%），销量910.84万盒（+39.75%）。舒泰清延续前期高增速，并有加速趋势。 * **财务指标：** 销售费用率略有下降，管理费用率有所上升，主要是公司研发投入加大及确认的股权激励费用增加所致。整体财务状况良好。 ## 未来增长点分析 * **苏肽生：** 将进一步巩固市场份额和竞争优势，开展其他适应症的研究，从而实现苏肽生持续稳定贡献利润。 * **舒泰清：** 2017年舒泰清增速超预期，预计2018年仍有望实现超过30%的增长。未来公司有望通过对其非处方药的调研和开发打开更广阔市场。 * **曲司氯铵胶囊：** 新品曲司氯铵已获准上市销售，目前已完成了多个省市招标采购等市场准入程序，未来随着公司不断推进其学术推广和营销，曲司氯铵有望促进公司收入端和利润端的增长。 ## 研发与投资双轮驱动 * **研发投入：** 公司单抗药物“BDB-001注射液”获得新药临床批文，靶点为C5a，适应症为中重度化脓性汗腺炎。 * **对外投资：** 公司在2017年进行了多项投资，标志着公司未来外延动作有望呈现加速状态。 ## 盈利预测与评级 * **盈利预测：** 预计2018-2020年归母净利润分别为2.83亿元、3.08亿元、3.42亿元，对应增速分别为7.46%，8.97%，10.87%，EPS分别为0.59元、0.64元、0.71元，对应PE分别为21X、19X、17X。 * **投资评级：** 维持“推荐”评级。 # 总结 ## 舒泰清高速增长，外延有望加速 本报告分析了舒泰神2017年业绩，指出公司业绩基本符合预期，舒泰清保持高速增长，苏肽生销售承压。公司加大研发投入，并通过对外投资积极布局未来发展。预计公司未来业绩将维持稳健增长，维持“推荐”评级。

中心思想 管理层信心与业绩增长驱动 金城医药管理层通过增持行动，明确表达了对公司未来发展的坚定信心，同时控股股东的股权质押风险已得到有效控制。公司2017年业绩实现显著增长，预计未来将持续保持良好态势。 双轮驱动：抗感染与妇科专科制剂 公司在抗感染领域，通过头孢侧链中间体业务受益于环保政策带来的寡头格局和盈利能力提升，以及高端头孢制剂金城金素的市场拓展，有望打造行业龙头。在妇科专科领域，朗依制药的核心产品受益于医保目录调整和积极的招标策略，销量预计将大幅增长，进一步巩固其市场地位。公司整体估值优势明显，具备投资价值。 主要内容 董监高拟增持彰显对企业发展信心，致力打造妇科和抗感染龙头 管理层增持与股东风险控制 公司董监高计划在未来六个月内通过定向资产管理计划增持公司股票，金额不低于5,000万元，此举强烈彰显了管理层对公司未来发展的坚定信心。 控股股东金城实业在公司停牌后，已通过保证金方式与质权方协商，有效消除了股权质押风险，目前整体风险可控。 公司预计2017年实现净利润2.63亿元至3.11亿元，同比增长65%至95%。其中，第四季度净利润接近1亿元，同比2016年第四季度增长约60%。 子公司朗依制药在加大营销力度拓展市场后，有望完成2017年度业绩承诺。 头孢侧链中间体盈利能力具备提升空间，依托金城金素打造抗感染龙头 头孢中间体市场与盈利能力 头孢侧链活性酯及化工产品价格有所提价，例如AE活性酯在2017年从150元/kg上涨至220元/kg。 尽管订单周期较长，高价格尚未完全体现在业绩中，且受上游原材料价格快速增长影响，预计2017年该业务毛利率与同期持平。 随着环保政策趋严，头孢侧链等中间体业务的寡头格局逐步形成，预计其盈利能力将逐步提升，市场定价能力也将增强。 金城金素的抗感染市场拓展 子公司金城金素作为高端头孢制剂产品，在招标中具备明显的价格优势。 截至2017年底，金城金素已在全国近20个省份中标。 凭借产品和渠道优势，金城金素的营收规模有望实现快速增长，助力公司打造抗感染领域龙头。 朗依核心产品受益医保调整，借助招标有望带动销量提升 医保目录调整与市场空间 朗依制药的独家剂型硝呋太尔胶囊已新纳入2017版医保乙类目录，这将显著扩大其市场覆盖范围。 公司正积极开拓OTC销售渠道，进一步拓宽市场。 硝呋太尔系列产品作为治疗妇科炎症的药物，终端市场销售额已超过10亿元，市场空间广阔。 招标进展与销量预期 招标数据显示，朗依制药的三大核心产品——朗依、左通和唯田在2017年已在广东、江苏、贵州、湖北等多个省份中标。 朗依在并购后所经历的GMP转移、合同纠纷等问题均已妥善解决。 预计随着医保目录调整和招标工作的推进，朗依核心产品的销量将持续提升。 估值与评级 公司转型与发展战略 金城医药已成功从传统的原料药企业转型为“特色原料药+专科制剂”企业，并持续注重研发创新和品种储备。 盈利预测与投资建议 预计公司2017年至2019年的每股收益（EPS）分别为0.73元、1.00元和1.26元。 当前公司估值优势明显，按照目前股价，2017年市盈率（PE）为23倍，2018年PE仅为17倍。 参考同行业估值水平，报告给予公司2018年23倍PE，目标价23.00元，并维持“买入”评级。 风险提示 招标后产品市场推广可能不及预期。 朗依和金城金素的业绩可能不及预期。 头孢侧链中间体涨价幅度及持续性可能不及预期。 总结 金城医药通过董监高增持展现了管理层对公司未来发展的坚定信心，且控股股东的股权质押风险已得到有效控制。公司2017年业绩实现大幅增长，净利润预计同比增长65%-95%，其中第四季度表现强劲，子公司朗依制药有望完成业绩承诺。在业务层面，头孢侧链中间体业务受益于环保趋严带来的寡头格局，盈利能力和市场定价能力有望提升；高端头孢制剂金城金素通过在近20个省份中标，营收规模有望快速增长，助力公司打造抗感染龙头。同时，朗依制药的独家妇科产品硝呋太尔胶囊新纳入2017版医保乙类目录，并积极拓展OTC渠道，结合多省份中标的良好招标进展，预计其核心产品销量将显著提升。公司已成功转型为“特色原料药+专科制剂”企业，具备持续的研发创新能力。基于对公司2017-2019年EPS的预测（分别为0.73、1.00和1.26元）以及当前估值优势（2018年PE仅17倍），报告维持“买入”评级，目标价23.00元。同时，报告提示了招标后产品市场推广不及预期、朗依和金城金素业绩不及预期以及头孢侧链中间体涨价幅度及持续性不及预期等潜在风险。