中心思想 业绩稳健增长与战略转型 本报告的核心观点在于奇正藏药在2018年上半年实现了稳健的业绩增长，并成功开启了“一轴两翼三支撑”的新战略布局。公司通过三大终端的协同发力，有效推动了核心产品和二线品种的销售增长，尤其是在贴膏剂和丸剂方面表现突出。新战略的实施旨在强化公司的核心竞争力，优化产品结构，并创新营销模式，为未来的持续发展奠定坚实基础。 核心竞争力强化与投资展望 奇正藏药作为藏药行业的龙头企业，其品牌、产品、营销、研发及资源优势持续得到强化。公司通过深化市场渗透、丰富产品线和加大研发投入，不断提升市场竞争力。尽管面临药品降价和新品推广不及预期的风险，但基于其稳健的业绩表现和清晰的战略规划，分析师对其未来发展持积极态度，并维持“谨慎推荐”的投资评级，预计未来几年净利润将保持增长。 主要内容 1. 事件：2018年半年度报告及业绩预告分析 奇正藏药于2018年上半年实现了显著的业绩增长。报告期内，公司营业收入达到5.42亿元，同比增长18.33%；归属于上市公司股东的净利润为1.90亿元，同比增长12.07%；扣除非经常性损益后的归母净利润为1.79亿元，同比增长9.21%；每股收益（EPS）为0.4683元。 在第二季度，公司继续保持增长势头，实现营业收入3.15亿元，同比增长19.25%；归属于上市公司股东的净利润1.13亿元，同比增长12.67%；扣非归母净利润1.02亿元，同比增长8.62%；每股收益（EPS）为0.2784元。 费用方面，销售费用为2.31亿元，同比增长25.30%，主要系市场推广力度加大；管理费用为3823.3万元，同比增长13.47%；财务费用为540.27万元，同比大幅增长396.00%，主要原因是报告期内短期借款增加导致银行贷款利息支出增加。经营性现金流净额同比增长26.80%，显示公司主营业务现金创造能力良好；投资性现金流净额同比降低220.48%，主要系公司购买理财产品的投资支出增加所致。 此外，公司发布了2018年1-9月业绩预告，预计实现归母净利润2.08亿元至2.70亿元，同比增长0%至30%，预示着全年业绩有望保持稳定增长。 2. 我们的分析与判断 (一) 三大终端协同发力，助力一二线产品整体稳定增长 奇正藏药的药品业务整体保持稳定增长，主要得益于公司以消费者需求为基点，坚持学术引领，扩大基层投入，探索新品上市模式，并丰富品类结构，持续推广“疼痛一体化产品+藏医药特色方案”。2018年上半年，公司贴膏剂、软膏剂和丸剂合计实现营收5.405亿元，同比增速达18.20%。 其中，一线品种贴膏剂通过多渠道布局保持较快增长，销售收入达到4.17亿元，同比增长20.82%，毛利率提升0.71个百分点。这主要归因于公司营销渠道的下沉，加强了对公立医院、基层医疗机构（尤其是县级医院、社区卫生服务中心/站）的市场渗透，并积极探索海外市场渠道。 二线品种中，丸剂表现出高速增长，实现营收3563.92万元，同比增长64.50%，毛利率提升6.85个百分点。而软膏剂实现营收8745.48万元，同比略有降低2.97%，毛利率降低0.44个百分点。 公司药品业务保持稳定增长的原因在于其在医院、基层和药店三大终端的持续发力： 大医院市场： 坚持品牌驱动的学术营销策略，加大学术营销力度，持续宣传企业和产品品牌。通过不断完善高等级循证医学证据，推广产品在相关疾病治疗中的临床价值，为客户提供更优的临床方案。同时，加大新产品的上市力度，完成多个新品上市会的筹备，为实现新品快速覆盖奠定基础。 基层市场： 坚持学术引领，积累产品研究证据，为销售推广及产品发展提供支持。持续扩大终端覆盖，促进销售进一步增长。 零售市场： 紧紧围绕疼痛一体化品牌发展战略，加大奇正品牌建设力度，提升品牌影响力。同时，加快新品上市步伐，并持续推进疼痛一体化新品上市准备，丰富品类结构储备，二线新品覆盖率进一步提升。 (二) “一轴两翼三支撑”新战略开局，持续强化核心竞争力 2018年是奇正藏药“一轴两翼三支撑”新战略的开局之年，公司经营紧密围绕该战略举措展开，并持续强化各方面核心竞争力。 “一轴”： 旨在做强消痛贴膏这一核心产品，通过大医院、基药、零售三轮驱动，实现消痛贴膏的持续增长。 “两翼”： 一方面通过丰富疼痛品类产品线，为患者提供有临床价值的特色疗法和经典方剂产品组合；另一方面，聚焦神经康复和妇儿、皮科市场，拓展新的增长点。 “三支撑”： 包括营销模式创新、资本运营以及包括数据信息、运营、人才、机制建设在内的动车型组织打造，以支撑公司战略的有效实施。 公司聚焦药品业务，不断强化已形成的品牌优势、产品优势、营销优势、研发优势以及资源优势等核心竞争力： 品类布局： 通过“两翼”布局，公司有望培育新的战略性大品种，加快实现从单一品种到多品种、多梯度的突破，形成更加合理的产品结构。 营销布局： 商零渠道将进一步以患者为中心，加强客户体验，提升客户粘性，并通过铺货率的提升使品类结构更加稳定。招商渠道则以城市（地级市/县级市）为单元，以医疗终端为最小单位进行端点招商，聚焦城市、聚焦品种、聚焦优势疾病领域实现终端覆盖。招商市场上，通过招商形式的多元化，进一步推进学术营销，合理统筹全渠道发展、多渠道协同，保持了增长态势。 研发方面： 报告期内，公司研发投入1197.31万元，同比增长4.79%。研发工作继续以市场需求为导向，推动核心产品消痛贴膏在骨科优势治疗领域的临床研究和特色用药方法研究，开展藏医外治技术与药物配合的研究，同时在资源方面持续推动关键藏药材的标准研究。 3. 投资建议 奇正藏药作为藏药行业的龙头企业，未来发展前景广阔。一线品种消痛贴膏有望依靠完善的销售渠道布局保持较快的增速；二线品种软膏剂和丸剂等有望持续发力，通过大医院、基药、零售三驱动实现业绩高速增长。此外，公司大力推进品牌建设，丰富产品品类结构，未来发展值得期待。 基于以上分析，预计公司2018-2020年净利润分别为3.29亿元、3.69亿元和4.27亿元，对应每股收益（EPS）分别为0.81元、0.91元和1.05元，对应市盈率（PE）分别为33倍、30倍和26倍。分析师维持对奇正藏药的“谨慎推荐”评级。 4. 风险提示 投资者需关注以下潜在风险： 药品降价风险： 医药行业政策变化可能导致药品价格下降，影响公司盈利能力。 新品市场推广进度不及预期： 新产品的市场接受度和推广速度可能未达预期，影响公司业绩增长。 财务数据概览与预测 根据附表1《主要财务指标》和附表2《公司财务报表》，奇正藏药的财务状况和未来预测显示出积极趋势。 营业收入： 从2015年的994.73百万元增长至2017年的1053.15百万元，并预计在2018-2020年持续增长，分别达到1211.12百万元、1392.79百万元和1601.71百万元，年均增长率保持在15%左右。 净利润： 净利润从2015年的264.91百万元稳步增长至2017年的290.00百万元，并预计在2018-2020年继续增长，分别达到328.95百万元、369.02百万元和426.84百万元，年均增长率在12%至15%之间。 盈利能力： 每股收益（EPS）预计从2018年的0.81元增长至2020年的1.05元。市盈率（P/E）预计将从2018年的33.39倍逐步下降至2020年的25.73倍，显示出随着盈利增长，估值趋于合理。 资产负债结构： 货币资金预计持续增加，显示公司现金流充裕。应收和预付款项、存货等流动资产也随业务扩张而增长。负债合计保持在相对较低水平，公司财务结构稳健。 现金流量： 经营性现金净流量预计在未来几年保持强劲，为公司运营提供充足资金。投资性现金净流量在2017年为负，但预计在2018-2020年转为正，表明投资活动趋于稳定或产生回报。 总结 奇正藏药在2018年上半年展现了稳健的财务表现，营业收入和净利润均实现双位数增长，尤其在第二季度保持了强劲的增长势头。公司通过在医院、基层和零售三大终端的协同发力，有效推动了核心产品贴膏剂和二线品种丸剂的销售增长。同时，公司积极推进“一轴两翼三支撑”的新战略，旨在强化品牌、产品、营销、研发和资源等核心竞争力，通过丰富产品线、创新营销模式和加大研发投入，为未来的可持续发展奠定基础。尽管存在药品降价和新品推广不及预期的风险，但基于其清晰的战略规划和良好的业绩预期，分析师维持“谨慎推荐”的投资评级，预计公司未来几年将保持稳定的盈利增长。

# 中心思想 本报告对康弘药业（002773）2018年半年报进行了分析，核心观点如下： * **康柏西普驱动增长**：康柏西普作为公司主打生物药，受益于医保红利，销量快速增长，成为公司业绩增长的主要驱动力。 * **传统业务面临挑战**：传统中成药和化学药业务受营销体制改革和降价压力影响，拖累了整体业绩增速。 * **研发管线潜力巨大**：公司在眼科、中枢神经系统、消化系统等领域积极布局研发，有望打造核心产品集群，为中长期发展提供支撑。 # 主要内容 ## 公司业绩概况 * **营收与净利润分析**：2018年上半年，公司实现营收13.83亿元，同比增长1.03%；归母净利润3.1亿元，同比增长33.13%；扣非后归母净利润2.67亿元，同比增长15.59%；EPS为0.46元。 ## 各业务板块分析 * **生物药板块表现亮眼**：生物药板块上半年营收同比增长46.25%，主要得益于康柏西普产品的快速放量，营收占比提升至32%。 * **传统业务板块面临挑战**：中成药和化学药业务上半年营收分别同比下降27.04%和增长3.69%，受营销体制改革和降价压力影响。 ## 康柏西普产品分析 * **销量与毛利率提升**：康柏西普上半年营收增长46%，考虑去年降价因素，实际销量增速超70%。毛利率同比大幅提升5.8%，规模效应显现。 * **市场前景广阔**：康柏西普受益于医保红利和成本优势，竞争格局良好。适应症不断拓展，市场空间巨大。 ## 研发布局分析 * **聚焦核心治疗领域**：公司在眼科、中枢神经系统、消化系统等领域积极布局研发，巩固核心治疗领域的优势地位。 * **重点研发项目进展**：康柏西普启动美国三期临床试验，KH906滴眼液获批临床，多个中枢神经系统和消化系统新药处于研发阶段。 ## 盈利预测与投资建议 * **调整盈利预测**：综合考虑营销改革和传统业务承压，调低2018-2019年归母净利润预测至8.16亿、10.51亿，对应EPS分别为1.21元、1.56元。 * **维持“增持”评级**：强烈看好康柏西普的市场表现和公司研发管线，维持“增持”评级。 ## 风险因素 * **主要风险提示**：康柏西普推广不及预期、市场竞争加剧、海外市场推进不及预期等风险。 # 总结 本报告分析了康弘药业2018年半年报，指出康柏西普是公司业绩增长的主要驱动力，但传统业务面临挑战。公司积极布局研发，有望打造核心产品集群。维持“增持”评级，但需关注相关风险。

# 中心思想 本报告对海利生物（603718）的半年报进行了分析，核心观点如下： * **业绩下滑与战略转型并存：** 公司半年报显示收入和净利润同比下滑，主要原因是工艺改造和市场拓展受阻。但与此同时，公司在动物保健和人用疫苗领域的布局已初见雏形。 * **未来增长点明确：** 工艺改造完成后，公司有望迎来新品集中爆发期。此外，全资收购捷门生物，打造IVD上下游平台，以及合资设立药明海德，进军人用疫苗定制开发，都将成为公司未来收入的稳定增长点。 * **维持“买入”评级：** 尽管公司处于工艺改造期，但考虑到其长期发展潜力，维持“买入”评级，并调整了盈利预测。 # 主要内容 ## 事件概述 公司发布半年报，报告期内销售收入和净利润均出现下滑，分别同比下降26.42%和40.46%。 ## 收入与业绩下滑原因分析 * **工艺改造影响产能：** 募投项目“动物疫苗产业化技术改造项目”导致活疫苗和灭活疫苗两大车间停产改造，产能受限。 * **市场拓展受阻：** 市场苗销售受猪价景气影响，杨凌金海口蹄疫市场苗仍处在开拓阶段，政采蓝耳猪瘟苗受政采停止影响收入。 ## 悬浮培养口蹄疫苗起步良好，工艺改造完成后新品有望多点开花 * **口蹄疫疫苗市场表现：** 与阿根廷BB合作生产的口蹄疫疫苗表现出色，杨凌金海已实现1517万元收入，并在多省市中标政府采购。 * **未来新品展望：** 母体活疫苗工艺改造已完成获得GMP证书，灭活疫苗工艺改造预计在19年完成，口蹄疫二价苗、圆环杆状病毒苗、首个禽用DNA疫苗等新品有望形成多点开花的局面。 ## 全资收购捷门生物，打造IVD（体外诊断）行业上下游平台 * **捷门生物业务：** 捷门生物以体外诊断试剂核心原料的研发、生产和销售为核心业务，18年上半年实现收入712万元，净利润558万元。 * **IVD平台构建：** 收购捷门后，依赖公司渠道技术资源，捷门已新获得迪安诊断、利德曼长期采购订单，产品线也得到拓展。公司通过捷门生物和前期收购的序康医疗、裕隆生物打造IVD行业上下游平台。 ## 合资设立药明海德，人用疫苗定制开发前景广阔 * **合作模式：** 公司拟出资1.5亿元合资设立药明海德，拥有30%股份，主要从事人用疫苗的定制开发。 * **合作方优势：** 合作方药明生物拥有较大的技术优势和丰富的开发经验，有望在多个方面提供助力。公司 “动保+人保”是战略布局，人用疫苗有望进一步做强做大。 ## 投资建议 由于公司处于工艺改造期，产能释放不及预期，将公司盈利预测调整为18/19/20年1.06/1.35/1.75亿元，EPS为0.16/0.21/0.27元，继续给予“买入”投资评级。 ## 风险提示 产品销量不达预期，外延并购不达预期，工艺改造认证进度不及预期。 # 总结 海利生物半年报业绩下滑，但公司正处于战略转型期，在动物保健和人用疫苗领域积极布局。工艺改造完成后，公司有望迎来新品爆发期，IVD平台和人用疫苗业务也将成为新的增长点。维持“买入”评级，但需关注相关风险。

中心思想 产能瓶颈突破与产品线拓展 广誉远通过新建中医药产业项目获得《药品GMP证书》，成功解决了长期制约公司发展的产能瓶颈问题。这一关键突破不仅为核心产品如定坤丹口服液和龟龄集酒的市场投放量提升提供了坚实保障，更将加速公司产品线的丰富，使得储备的医保OTC品种能够全面上线，从而有效突破收入瓶颈并巩固品牌力。 业绩增长与市场前景展望 公司积极拓展销售网络，通过强化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作，并显著增加二级以上医院和OTC终端数量，有效推动了产品销量的快速增长。西南证券预计广誉远在2018-2020年将实现营收和净利润的高速增长，每股收益（EPS）将分别达到1.27元、1.86元和2.62元，显示出强劲的盈利能力和良好的市场前景，维持“买入”评级。 主要内容 GMP认证解决产能瓶颈 公司新建中医药产业项目已获得山西省药监局颁发的《药品GMP证书》，标志着其长期面临的产能瓶颈问题得到根本性解决。此前，公司市场推广因产品短缺而进展缓慢，虽在2015-2017年通过挖潜改造将定坤丹产能提高52%，安宫牛黄丸、牛黄清心丸产能提高550%，但长期增长仍依赖新产能。预计新产能将在2018年下半年开始贡献业绩，届时定坤丹口服液和龟龄集酒的市场投放量将显著上升，有力支持2018年第四季度的销售旺季。此外，产能释放也将加速公司产品线的丰富，众多储备的医保OTC品种有望全面上线，有助于公司突破收入瓶颈并提升在连锁终端的品牌力。 销售网络扩张与产品协同效应 广誉远持续积极拓展销售网络，深化与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作。截至2018年上半年，公司二级以上医院数量已增至4791家，OTC终端数量达到12万家，并通过推进“好孕专柜”等活动，持续提升品牌影响力。公司加强精品中药业务推广，通过品牌建设和学术推广带动产品销量快速增长，产品间的协同效应日益凸显。新产能的顺利投产将缓解保健酒及口服液的产能瓶颈，不仅为公司2018年承诺业绩增长提供有力支撑，更为西黄丸、甘露消渴胶囊、保婴散、小儿咳喘灵等新产品的上市奠定了基础，预计这些新品上市后将有望延续定坤丹的销售增长趋势。 财务预测与投资评级 西南证券对广誉远的盈利能力进行了预测。预计公司2018-2020年的营业收入将分别达到18.94亿元、26.07亿元和35.38亿元，同比增长率分别为62.03%、37.66%和35.71%。归属于母公司股东的净利润预计分别为4.49亿元、6.56亿元和9.25亿元，同比增长率分别为89.71%、46.03%和41.06%。对应每股收益（EPS）分别为1.27元、1.86元和2.62元，市盈率（PE）分别为30倍、20倍和14倍。鉴于公司产品推广力度的增加、终端渠道布局的快速增长以及业绩增速和质量的提升，同时当前股价低于员工持股及大股东增持价，具有较高的安全边际，西南证券维持对广誉远的“买入”评级。报告同时提示了产品销售或市场拓展不达预期以及市场风险。 总结 广誉远通过新建中医药产业项目获得GMP认证，成功解决了长期制约其发展的产能瓶颈问题，为核心产品的持续增长和产品线的丰富奠定了坚实基础。公司积极拓展销售网络，深化渠道合作，显著提升了市场覆盖率和品牌影响力。财务数据显示，广誉远预计在未来几年将实现营收和净利润的高速增长，盈利能力持续增强。综合来看，产能释放、产品线拓展和销售网络优化将共同推动公司业绩高质量发展，维持“买入”评级。

中心思想 新厂投产：产能瓶颈的突破与业务增长的引擎 本报告的核心观点在于，广誉远（600771）新厂如期获得药品GMP认证并投产，彻底解决了公司长期面临的药品和保健酒产能严重不足问题。这一关键进展不仅消除了制约公司核心产品销售增长的瓶最大障碍，更标志着公司进入了一个全新的发展阶段，为精品中药、保健酒以及普通药品业务的全面爆发式增长奠定了坚实基础。新厂的巨大产能释放，将使公司能够充分满足市场需求，抓住中药消费升级和养生酒市场扩大的机遇。 多元业务协同发展：精品中药、保健酒与普药的全面复苏 报告强调，随着新厂产能的全面释放，广誉远将实现多元业务的协同高速发展。精品中药作为公司高端品牌形象和主要利润增长点，将因产能保障而持续保持高增长态势；保健酒业务在产能爆炸式增长和营销策略调整的双重驱动下，有望迎来业绩爆发，成为新的重要增长极；同时，公司沉寂已久的百余个普通药品品种也将陆续恢复生产，为公司带来新的业务增量，推动公司从“四大单品独奏”走向“百花齐放”的二次创业新阶段。公司强大的护城河和核心产品的竞争优势，结合产能释放，将确保其长期高速增长。 主要内容 事件背景与主要观点概述 GMP认证与新厂投产 2018年9月3日，广誉远子公司山西广誉远国药有限公司公告称，已于8月31日取得山西省药监局颁发的《药品GMP证书》。此次认证范围广泛，涵盖片剂、硬胶囊剂、颗粒剂、散剂、多种丸剂（糊丸、水丸、水蜜丸、蜜丸、浓缩丸）、酒剂、口服液和中药提取等多种剂型。新厂的如期投产与2017年年报披露时间一致，符合市场预期，为公司发展开启了新篇章。 核心业务增长驱动 东兴证券分析师张金洋和缪牧一指出，新厂投产将彻底解决公司药品与保健酒的产能问题，预计精品中药将继续高速增长，保健酒有望迎来爆发，普通药品也将陆续恢复生产，推动公司进入二次创业新阶段。 产能瓶颈的彻底解决与业务扩张 老厂产能不足的制约 公司原有老厂建于1963年，使用超过50年，产能早已满负荷运转，严重限制了药品和保健酒的销量增长及市场推广。2016年产品销量快速增长后，定坤丹大蜜丸、水蜜丸、安宫牛黄丸等药品均面临产能短缺。尽管2017年对老厂生产线进行了改造，使定坤丹、安宫牛黄丸和牛黄清心丸产能分别增加了52%、550%和550%，但定坤丹口服液仍因产能不足被迫停产，定坤丹大蜜丸及安宫牛黄丸依然面临产能无法跟上销售增长的问题。龟龄集保健酒此前仅有数千万元产能，无法大规模推广。 新厂产能的爆炸式释放 新厂区已于8月份开始试生产，并于9月份进入批量生产。本次获批的GMP车间拥有1亿粒硬胶囊（如龟龄集）、5000瓶丸剂（如定坤丹水蜜丸）、8000万丸丸剂（如定坤丹大蜜丸、安宫牛黄丸、牛黄清心丸）、3000万支口服液（如定坤丹口服液）以及650万瓶酒剂（如加味龟龄集酒）的巨大产能。根据年报数据，龟龄集产能约是现在的2.5倍，定坤丹、安宫牛黄丸、牛黄清心丸的丸剂产能约是现在的2倍，龟龄集酒产能约是现在的10倍，定坤丹口服液产能约是停产前的100倍。产能的彻底释放，将解决公司中短期内的所有产能瓶颈问题。 精品中药业务的高速增长潜力 业绩表现与盈利能力 精品中药是广誉远塑造高端中药品牌形象和实现利润增长的重要手段。2018年上半年，公司精品中药收入达到8769.83万元，同比增长78.55%。毛利率高达89.79%，较上年同期增长7.39个百分点，显示出强劲的盈利能力。 产能释放与市场旺季效应 随着2017年公司对国医馆、国药堂终端的整理完成，精品中药的销售工作已理顺。新厂投产后，精品龟龄集、精品安宫牛黄丸、精品牛黄清心丸将不再受产能限制，定坤丹口服液也将恢复生产，为精品中药带来新的增量。鉴于第四季度是公司精品中药销售的传统旺季（2017年Q4净利润占全年约60%），产能的释放将消除后顾之忧，预计公司精品中药业务在未来2-3年内有望持续保持高速增长。 保健酒业务的爆发式增长预期 历史销售与增长态势 保健酒业务此前受限于产能，销售规模较小，难以大规模推广，但销量增长迅速。2017年，保健酒销售额为2545万元。2018年上半年，保健酒收入已达2218.13万元，同比增长180.12%，几乎达到2017年全年销量。毛利率为68.24%，较去年同期上升13.12个百分点。 新厂产能与成本优势 2018年，公司依靠新的营销队伍，对龟龄集酒采取主打中高端餐饮市场的策略，深挖山西、浙江、江苏、广东等重点区域市场潜力，通过多途径进行市场营销，使保健酒重拾高增长。新工厂建设有两栋楼作为龟龄集生产车间，其中最大的楼是龟龄集养生酒车间，面积近1.5万平方米，另一个药酒车间面积约5千平方米。预计新工厂全面投入使用后，现有生产车间可支持约10亿产值的养生酒生产，产能得到爆炸式释放。此外，公司养生酒基酒已于2018年1月获得生产许可证，产能约1000吨（可保证10亿保健酒生产），公司将可使用自产基酒，预计基酒成本将下降一半，养生酒毛利率也将随之提升。 市场策略与未来展望 基于上半年养生酒优秀的销售情况，以及公司在药店端快速扩张积累的大量药酒销售渠道和终端资源，报告判断，2018年下半年至2019年上半年，养生酒板块将迎来大发展，未来2-3年有望成为公司主要的业绩新增成长点。 普通药品业务的全面恢复与二次创业 普药品种的丰富性与历史限制 广誉远拥有104个药品注册批件，但此前除了四大单品外，基本没有生产。这主要是由于产能有限无法满足生产，以及公司在2013年二次创业后品牌力有限、现金流较差，无法满足所有普药的品牌推广和产品宣传需求。 新厂投产带来的业务增量 公司通过四大单品率先在市场上打品牌、扩销路、发展客户关系，经过2016-2017年的快速发展，公司经营已进入正轨。随着新厂的投产，公司众多普药中的优质品种也将陆续恢复生产，为药品业务带来新的增量。预计2018年下半年将推出西黄丸、清胃黄连丸、保婴夺命散、小儿咳喘灵口服液、甘露消渴胶囊、三鞭温阳胶囊、牛黄解毒片、元胡止痛片、羚羊感冒片、感冒清热颗粒、板蓝根颗粒等品种；2019年还将继续恢复其他品种的生产，实现从“四大单品独奏”到“百花齐放”的转变。 财务预测与投资评级 盈利预测与估值分析 东兴证券预计公司2018-2020年归母净利润分别为4.15亿元、6.20亿元、9.23亿元，同比增长分别为75.39%、49.41%、48.72%。对应的EPS分别为1.18元、1.76元、2.61元，对应PE分别为34x、23x、16x。 核心竞争优势与增长前景 报告认为广誉远是中药消费品领域的重磅潜力股，公司护城河强大，四大单品的绝对性竞争优势能够保证公司长期的竞争性壁垒。随着公司精品中药的恢复增长及保健酒的产能释放，公司有望持续前期高速增长。同时，公司品牌力和议价能力的增强也将改善财务状况。基于对公司前景的看好，东兴证券维持“强烈推荐”评级。 风险提示 潜在风险包括传统中药增速减缓、保健酒推广不及预期以及现金流短时间内不能改善。 总结 广誉远（600771）新厂的如期获得GMP认证并投产，是公司发展历程中的里程碑事件，彻底解决了长期困扰的产能瓶颈问题。这一突破为公司精品中药、保健酒和普通药品三大业务板块的全面高速增长奠定了坚实基础。精品中药将凭借产能保障和市场旺季效应持续高增长；保健酒业务在产能爆炸式释放和新营销策略的推动下，有望实现业绩爆发，成为新的利润增长极；同时，公司百余个普药品种的陆续恢复生产，将进一步丰富产品线，推动公司进入“二次创业”的“百花齐放”新阶段。东兴证券基于对公司强大护城河、核心产品竞争优势以及未来增长潜力的判断，维持“强烈推荐”评级，并预计公司未来三年归母净利润将保持高速增长。尽管存在传统中药增速放缓、保健酒推广不及预期及现金流改善不及时的风险，但新厂投产带来的积极影响预计将显著提升公司的市场竞争力和盈利能力。

中心思想 本报告的核心观点是：中国医疗器械行业虽然整体规模较小，行业集中度低，但正处于快速发展阶段。在分级诊疗、进口替代和鼓励创新器械等政策的推动下，以及国产企业内外兼修（外延并购+内在创新）的驱动下，行业有望保持20%以上的快速增长，集中度也将大幅提升。报告看好医疗器械行业及细分板块领军企业的长期发展。 中国医疗器械行业发展潜力巨大 中国医疗器械市场规模远小于药品市场，器械/药物市场规模比例仅为0.2:1，远低于全球0.5:1的水平，未来增长空间巨大。预计到2020年，中国器械市场规模有望达到7700亿元，占医药市场整体比重有望超过35%。 国产医疗器械竞争力提升空间巨大 目前，中国医疗器械行业呈现“小散乱”竞争格局，市值超500亿元的上市公司仅一家，超200亿元的上市公司仅10家。与全球器械巨头相比，中国企业规模普遍较小，行业集中度有待大幅提高。高端器械市场主要被进口产品垄断。 主要内容 我国医疗器械行业整体保持快速增长 全球医疗器械行业持续增长 全球医疗器械行业规模小于药品市场，但增速更快。2016年，全球医疗器械市场规模约4000亿美元，占全球医药商品市场规模的1/3。2011-2017年，器械行业复合增速为2.28%，高于药品行业的1.00%。发达国家市场增长稳定，而中国等新兴市场增速较快，潜力巨大。 中国医疗器械市场快速增长及细分板块分析 2016年，中国医疗器械市场规模约为3700亿元，占整体医药市场规模的20%左右。与全球市场类似，中国医疗器械市场也细分为多个子板块，医学影像、体外诊断、低值耗材、心血管和骨科占据前五大市场。不同细分板块的增长速度差异较大，神经科器械和糖尿病器械增速最快。 中国医疗器械行业未来增长预期 2017年，中国医疗器械市场规模约4500亿元，同比增速为20%-25%，远高于全球增速和中国药品市场增速。未来，中国医疗器械市场仍将保持快速增长。 我国医疗器械行业集中度尚有待提高 行业“小散乱”格局 截至2017年底，中国共有医疗器械生产企业1.6万家，其中大部分为中小型企业，行业平均收入规模较低，集中度低。 上市公司规模普遍较小 中国医疗器械上市公司数量约50家，市值超过500亿元的仅一家，超过200亿元的仅10家。与国际巨头相比，规模差距巨大。 高端器械市场进口垄断 中国高端医疗器械市场主要被欧美等发达国家企业垄断，国产器械在技术水平和市场份额上均存在较大差距。 政策引导扶持，国产器械正逐步提高竞争力 分级诊疗政策推动基层市场需求增长 分级诊疗政策的落地，推动了基层医疗机构诊疗人次的增长，增加了对中低端医疗器械的需求，为国产企业提供了发展机遇。 进口替代政策为国产器械带来机遇 国家政策鼓励进口替代，通过遴选优秀国产医疗设备、出台相关扶持政策等措施，推动国产医疗器械发展。 加速审评审批，鼓励医疗器械创新 国家加快了医疗器械审评审批速度，并推出创新医疗器械特别审批和优先审批程序，鼓励企业进行创新研发，缩短产品上市时间。 内在创新+外延并购驱动的行业领军企业逐步出现 细分行业龙头企业及市场天花板 中国医疗器械上市公司中，不少企业是细分行业的龙头，但由于细分市场规模有限，容易触碰到天花板。 外延并购是企业成长的必经之路 国际医疗器械巨头的成功经验表明，并购是企业快速发展的重要途径。中国医疗器械企业也开始积极进行外延并购，以提升市场竞争力。 创新研发驱动行业发展 中国医疗器械企业需要加大研发投入，提升创新能力，才能在高端医疗器械领域取得突破。一些领军企业已经开始积极布局创新器械，并取得了一定的成果。 总结 中国医疗器械行业虽然规模较小，集中度低，但发展潜力巨大。在政策扶持和企业自身努力下，行业正处于快速发展阶段。分级诊疗、进口替代和鼓励创新等政策为国产企业提供了良好的发展机遇。同时，企业通过内在创新和外延并购，不断提升自身竞争力。报告看好医疗器械行业及细分板块领军企业的长期发展。 未来，行业集中度有望大幅提升，国产器械的市场份额也将持续扩大。 然而，企业仍需加大研发投入，提升创新能力，才能在国际竞争中占据更有利的地位。

中心思想 本报告的核心观点是：中国医疗人工智能产业发展迅速，市场规模巨大，但同时也面临着诸多挑战。 中国医疗AI市场规模及增长潜力 2016年中国医疗人工智能市场规模达到96.61亿元，2017年超过130亿元，2018年有望达到200亿元，年增长率超过30%。这主要得益于中国庞大的人口基数、充足的医疗数据以及国家政策的支持。 市场需求方面，中国医疗行业长期存在优质医生资源分配不均、诊断误诊漏诊率较高、医疗费用成本过高、医生资源供需缺口大等问题，人工智能技术可以有效缓解这些问题，提高医疗服务水平。技术方面，算法、算力等基础技术条件日渐成熟，医疗行业也积累了大量的医疗数据，为医疗人工智能的发展提供了坚实的基础。 医疗AI产业发展驱动因素 中国医疗AI产业的快速发展主要由以下几个因素驱动： 市场需求: 优质医疗资源短缺，诊断误诊漏诊率高，医疗费用高昂等问题催生了对AI技术的巨大需求。例如，中国每千人的平均医生拥有量仅为2.1人，远低于发达国家水平，人工智能辅助诊断技术可以有效缓解放射科医师的压力，提高诊断效率。 技术进步: 深度学习算法的突破、GPU算力的提升以及海量医疗数据的积累，为AI技术在医疗领域的应用提供了技术基础。 政策支持: 国家出台了一系列政策支持人工智能发展，包括人才培养、技术创新、标准监管、行业融合、产品落地等方面，为产业发展提供了良好的政策环境。 主要内容 中国医疗人工智能市场环境分析 本节分析了中国医疗人工智能市场的规模、增长趋势以及驱动因素，并以图表形式展示了2016-2018年市场规模的增长情况。报告指出，中国医疗人工智能市场潜力巨大，未来发展前景广阔。 中国医疗人工智能产业发展历程 本节以时间轴的形式，回顾了人工智能技术的发展历程以及中国医疗人工智能产业发展中的重要事件，展现了从技术萌芽到产业爆发式增长的过程。 医疗人工智能产业格局分析 本节分析了中国医疗人工智能产业的参与者，包括创业企业、互联网巨头（BAT）和传统医疗企业（如飞利浦）。报告指出，创业企业主要集中在辅助诊断领域，互联网巨头利用自身平台优势进行布局，传统医疗企业则更注重医疗属性，并利用自身优势进行产业链延伸。 创业企业涌现及融资情况 截至2018年6月，中国共有89家医疗人工智能创业企业获得投资，总金额约219.38亿元。大部分企业处于A轮融资阶段，融资额度跨度较大。辅助诊断是创业企业最主要的业务方向，其中医学影像智能辅助诊断系统最为常见。 互联网巨头大手笔入场 BAT等互联网巨头纷纷布局医疗人工智能领域，百度和阿里巴巴推出各自的医疗人工智能解决方案，腾讯则主要通过投资创业公司进行布局。互联网巨头更倾向于利用自身平台优势进行布局，其商业模式与创业公司有所不同。 传统医疗企业战略布局 飞利浦等传统医疗企业凭借自身在医疗设备、数据和渠道方面的优势，积极布局医疗人工智能领域，并推出整合的解决方案，覆盖健康管理、智能诊断、智能治疗和智能康复等环节。 医疗人工智能应用领域及商业模式分析 本节详细分析了医疗人工智能在医疗产业链四大环节（医疗、医药、医保、医院）的应用，并对不同类型的企业（创业企业、互联网巨头、传统医疗企业）的商业模式进行了比较分析。 医疗环节：围绕患者构建生态 医疗人工智能在医疗环节主要围绕患者提供健康管理、智能诊断、智能治疗和智能康复等服务。报告以“记健康”平台和IBM Watson肿瘤解决方案为例，分别阐述了人工智能在健康管理和辅助诊疗方面的应用。 医药环节：提升研发效率 人工智能在医药领域主要应用于药物研发，包括化合物构效关系分析、药物晶型结构预测等。报告以晶泰科技为例，介绍了人工智能在药物研发中的应用。 医院管理环节：提高效率，降低成本 人工智能在医院管理方面主要应用于智能导诊、分诊、数据收集等，可以提高医院管理效率，降低成本。报告以腾讯睿智医疗人工智能引擎为例，介绍了智能导诊系统的应用。 医保控费环节：规范医保基金使用 人工智能在医保控费方面主要应用于医保智能审核、大数据监管等，可以有效防范违规和欺诈骗保行为，控制医疗费用不合理增长。报告以数联易康为例，介绍了人工智能在医保控费方面的应用。 挑战与前瞻 本节分析了中国医疗人工智能产业发展面临的挑战，包括缺乏统一标准、复合型人才不足、数据结构化程度低、技术有待完善等。报告指出，解决这些问题需要政府、企业和科研机构的共同努力。 标准缺失：监管滞后 目前，中国医疗人工智能行业缺乏统一的标准和监管，导致产品审批困难，商业化落地受阻。 人才短缺：复合型人才需求迫切 医疗人工智能领域急需既懂人工智能技术又懂医疗知识的复合型人才，而目前中国市场上此类人才严重短缺。 数据基础薄弱：数据质量和结构化程度有待提高 医疗数据的质量和结构化程度直接影响人工智能模型的准确性和可靠性，而目前中国医疗数据存在非结构化比例高、数据质量参差不齐等问题。 总结 中国医疗人工智能产业发展迅速，市场规模巨大，并呈现出蓬勃发展的态势。然而，产业发展也面临着诸多挑战，包括缺乏统一标准、人才短缺、数据质量问题等。未来，需要政府、企业和科研机构共同努力，解决这些问题，推动中国医疗人工智能产业健康、可持续发展。 尤其需要关注标准制定、人才培养和数据质量提升，才能确保医疗人工智能技术安全有效地应用于临床实践，最终实现提高医疗效率、降低医疗成本、改善医疗服务水平的目标。

中心思想 业绩强劲增长与市场机遇 羚锐制药在2018年上半年实现了显著的业绩增长，营收同比增长32.56%，扣非后归母净利润同比增长20.75%，主要得益于产品销量的持续提升和“两票制”政策的推行。同时，OTC行业景气度持续提升，为品牌OTC产品带来了量价齐升的良好机遇。 核心竞争力与未来展望 作为贴膏剂领域的龙头企业，羚锐制药凭借其强大的品牌、丰富的产品线和终端优势，通过持续提价和深化药店终端合作，有效挤压非品牌OTC市场份额，并优化营销渠道，增强了业绩的稳定性。报告维持“强烈推荐”评级，预计公司未来几年将保持稳健增长。 主要内容 2018年H1业绩概览与增长驱动 营收显著增长及产品结构优化 营收表现强劲： 2018年上半年，羚锐制药实现营业收入110.38亿元，同比大幅增长32.56%。这一增长主要归因于公司产品销量的持续提升以及“两票制”政策的积极影响。 产品线贡献多元： 贴膏剂： 同比增长17.92%，其中品牌产品通络祛痛膏保持10-15%的增速，壮骨麝香止痛膏和关节止痛膏等产品平稳增长，小儿退热贴、和舒腹贴膏则实现高速增长。 片剂： 同比增长12.29%，丹鹿通督片等产品正逐步完成从医院到院外渠道的转换，未来增长潜力可期。 胶囊剂： 同比增长高达89.50%，主要受到“两票制”推行的影响。 生物药业软膏剂： 营销渠道整合效果显著，实现73.73%的同比高速增长。 盈利能力提升与费用结构调整 毛利率显著提升： 公司整体毛利率从2017年上半年的70.40%提升至2018年上半年的75.33%，同比提升4.93个百分点，显示出公司产品结构优化和议价能力的增强。 期间费用占比上升： 2018年上半年公司期间费用占比为57.65%，同比上升6.33个百分点。 销售费用： 营收占比50.11%，同比提升7.76个百分点，主要系“两票制”推行和终端动销投入增加所致，费用增长被认为是合理的。 管理费用： 营收占比7.05%，同比下降1.51个百分点，表明公司管理效率得到进一步优化。 财务费用： 营收占比0.49%，同比上升0.08个百分点。 OTC行业景气度提升与羚锐制药的战略优势 行业利好驱动品牌OTC量价齐升 OTC行业景气度高涨： 受益于国家基本药物目录的放开、药店连锁化率的提升以及OTC品牌趋于固化等多重因素，OTC行业整体景气度持续提升。 品牌OTC迎来机遇： 市场环境为品牌OTC产品带来了量价齐升的良好机遇，具备品牌优势的企业有望进一步扩大市场份额。 非品牌市场空间巨大： 非品牌OTC市场空间超过55%，为品牌OTC企业通过精细化营销和渠道整合提供了广阔的替代空间。 羚锐制药市场策略与持续增长潜力 市场策略有效： 羚锐制药通过持续提价策略，并与药店终端建立强强联合，有效逐步挤压非品牌OTC的市场份额。 营销改革成效显著： 公司营销改革后大幅减小了渠道压货现象，增强了业绩的稳定性和可持续性。 龙头地位稳固： 羚锐制药作为贴膏剂领域的龙头企业，凭借其在品牌、产品和终端渠道方面的综合优势，预计将持续实现业绩增长。 盈利预测与投资评级 未来业绩展望与估值分析 盈利预测： 根据公司现有业务情况，预计羚锐制药2018年至2020年的每股收益（EPS）分别为0.45元、0.56元和0.71元。 估值水平： 对应2018年至2020年的市盈率（PE）分别为19倍、15倍和12倍。 投资评级： 报告维持对羚锐制药的“强烈推荐”评级，并设定目标价为12.00元，相较于8.34元的现价，存在43.88%的股价空间。 潜在风险因素提示 药店终端销售不达预期： 若药店终端销售情况未能达到预期水平，可能影响公司业绩。 医院端销售不达预期： 若医院端销售表现不佳，也可能对公司整体营收和利润产生负面影响。 总结 羚锐制药在2018年上半年展现出强劲的业绩增长势头，营收和扣非后归母净利润均实现显著增长，这主要得益于产品销量的提升和“两票制”政策的积极影响。公司毛利率的提升反映了其盈利能力的增强，尽管销售费用因政策和市场推广而有所增加，但管理效率的优化有效控制了整体费用。在OTC行业景气度持续提升的背景下，羚锐制药作为贴膏剂领域的龙头企业，凭借其品牌、产品和终端优势，通过有效的市场策略和营销改革，有望持续实现量价齐升。报告维持“强烈推荐”评级，并对公司未来业绩增长持乐观态度，但同时提示了药店和医院终端销售不达预期的风险。

中心思想 业绩稳健增长的核心驱动 康美药业在2018年上半年实现了营收和净利润的显著增长，主要得益于其核心业务中药饮片的快速扩张以及医疗器械配送业务的强劲表现。公司通过加速布局智慧药房，有效推动了中药饮片业务的增长，并带动了整体毛利率的提升。 智慧药房与器械配送的战略布局 公司持续推进智慧药房在全国范围内的搭建，并积极拓展医疗器械配送业务，旨在抢占医疗终端市场，构建围绕中医药和大健康的全产业链闭环。这一战略布局是公司未来业绩增长和市场份额扩大的关键。 主要内容 一、事件概述 2018年8月28日，康美药业发布半年度报告。报告显示，公司上半年实现营收169.59亿元，同比增长27.88%；归母净利润26.05亿元，同比增长21.06%；扣非净利润25.82亿元，同比增长20.32%。每股收益（EPS）为0.528元。 二、分析与判断 智慧药房加速布局推动中药饮片快速扩张，毛利率稳步提升 上半年，公司业绩表现稳定。核心业务中药饮片实现收入38.27亿元，同比增长41.88%，预计主要受益于智慧药房的加速布局。贸易板块稳步增长，其中中药材和药品贸易分别实现营收48.03亿元和49.04亿元，同比增长26.20%和10.14%。医疗器械配送业务覆盖区域进一步拓展，经营品牌向非骨科和国产品牌领域扩大，上半年实现营收13.45亿元，同比增长67.76%。自制药品、保健食品、食品、物业租赁及其他业务分别增长78.78%、7.27%、35.94%、65.94%。上半年经营现金流约4.52亿元，同比下降57.57%，主要原因是公司购买商品支付增多。公司整体毛利率约30.17%，较上年同期提升0.45个百分点。其中，中药饮片毛利率达36.40%，较上年同期增加3.53个百分点，预计主要来自智慧药房的普及；中药材贸易毛利率25.72%，较上年同期提升1.05个百分点。 持续推进智慧药房全国搭建，发力拓展器械配送，抢占医疗终端市场 公司通过加大智慧药房和智慧药柜的布局，带动了核心业务中药饮片的快速发展。目前，公司已与全国数百家医疗机构签约，并在全国大量对接基层社康医疗机构。未来，公司将持续推进智慧药房在广州、深圳、北京、上海、成都、普宁、昆明、重庆、贵阳、厦门、梅河口等城市的搭建，预计全年公司中药饮片有望保持30%以上增速。在智慧药房基础上，公司强化完善“智慧+大健康”医疗体系，一方面整合优质资源构建公司区域性医疗器械销售平台，拓展医药医械配送业务；另一方面深化公立医院改革参与度，投资管理公立医院以补充医疗资源，抢占终端市场，协力打造未来公司围绕中医药和大健康两大产业的全产业链闭环。 三、盈利预测与投资建议 公司中药饮片业务受益于行业性增长，智慧药房的扩张加速了整合。预计公司2018年至2020年每股收益（EPS）分别为1.01元、1.22元和1.47元，对应市盈率（PE）分别为20.5倍、16.9倍和14.0倍。公司PEG小于1，未来业绩确定性强。首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 四、风险提示 智慧药房搭建进度不及预期。 盈利预测与财务指标汇总 根据预测，公司营业收入预计将从2017年的26,477百万元增长至2020年的48,508百万元，年复合增长率保持在21%以上。归属于母公司股东净利润预计将从2017年的4,101百万元增长至2020年的7,315百万元，年复合增长率保持在20%以上。毛利率预计将从2017年的30.3%稳步提升至2020年的31.2%。 总结 康美药业2018年半年度报告显示，公司业绩实现稳健增长，营收和净利润均保持两位数增长。中药饮片业务在智慧药房的推动下表现突出，医疗器械配送业务也实现快速扩张。公司通过持续推进智慧药房全国布局和拓展器械配送，积极构建“智慧+大健康”医疗体系，旨在抢占医疗终端市场并打造全产业链闭环。尽管存在智慧药房搭建进度不及预期的风险，但基于其强劲的业务增长和战略布局，公司未来业绩确定性较强，获得“谨慎推荐”评级。

# 中心思想 ## 业绩受费用提升影响，但贴膏剂业务保持增长 本报告分析了羚锐制药2018年中报，指出公司上半年营收增长，但归母净利润增速低于扣非归母净利润增速，主要原因是期间费用率大幅提升。尽管如此，核心业务贴膏剂仍保持较快增长，软膏剂表现亮眼，儿童产品高速增长，口服药受“两票制”影响收入大幅增长。 ## 维持“推荐”评级，看好未来发展 报告下调了对公司的盈利预测，但考虑到核心产品增长空间、儿童产品放量增长、软膏剂表现以及公司在OTC和诊所渠道的发力，维持“推荐”评级，并给出了合理的估值区间。 # 主要内容 ## 公司2018年中报分析 2018年上半年，公司实现营业收入11.04亿元，同比增长32.56%；实现归属母公司股东净利润1.47亿元，同比增长9.46%；实现扣非归属母公司股东净利润1.47亿元，同比增长20.75%；实现EPS0.25元。单二季度，公司实现营业收入5.48亿元，同比增长30.93%；实现归属母公司股东净利润0.72亿元，同比增长10.75%；实现扣非归属母公司股东净利润0.70亿元，同比增长16.14%。 ## 费用提升对业绩的影响 2018年上半年，公司期间费用率57.66%，同比提升6.33个百分点，费用大幅提升拖累公司业绩。其中，销售费用率50.11%，同比提升7.76个百分点，主要是因为“两票制”政策下，公司部分产品销售模式转变，以及公司加大宣传推广投入，扩大终端覆盖所致；管理费用率7.05%，同比下降1.51个百分点；财务费用率0.49%，同比提升0.08个百分点，主要是本期支付贷款利息增加所致。另外，公司折旧费和摊销费相比去年同期增加1211万元，影响公司利润水平，主要是因为百亿贴膏剂工程项目部分转固所致。 ## 核心业务贴膏剂和软膏剂的增长分析 2018年上半年，公司贴膏剂实现收入6.98亿元，同比增长17.92%，毛利率74.11%，基本与去年持平。预计通络祛痛膏相比一季度增速有所提升，全年维持较快的增速，壮骨麝香止痛膏保持平稳增长，伤湿止痛膏与关节止痛膏增速有所下滑。公司儿童产品小儿退热贴与舒腹贴高速增长，全年有望延续高增态势。上半年，公司软膏剂实现收入4908万元，同比增长73.73%，毛利率84.27%，同比提升7.03个百分点，主要是因为公司整合营销资源，加大营销投入，促进销售增加，糠酸莫米松乳膏、三黄珍珠膏、复方酮康唑乳膏实现放量增长。 ## 口服药受“两票制”影响分析及未来展望 2018年上半年，公司胶囊剂（主要为培元通脑胶囊、参芪降糖胶囊等）实现收入2.66亿元，同比增长89.50%，毛利率82.40%，同比提升25.24个百分点。主要是因为两票制实施导致销售模式转变（低开转高开）造成收入与毛利率提升较大。公司片剂（主要为丹鹿通督片等）实现收入4496万元，同比增长12.29%，毛利率57.47%，基本与去年持平。公司上半年诊所线的销售团队人员调整影响了口服药销量，目前销售人员调整已经基本完成，公司将加大对口服药的营销投入，期待口服药下半年表现。 ## 盈利预测及投资建议 我们下调了对公司的盈利预测，预计公司2018-2020年实现营业收入23.11/28.31/34.62亿元，归属母公司股东净利润2.51/3.30/4.06亿元，EPS为0.42/0.56/0.69元（前值为0.46、0.59、0.74元），对应目前股价PE分别为20.63/15.66/12.73倍。公司核心产品通络祛痛膏还有较大增长空间，儿童产品放量增长，软膏剂表现亮眼，同时看好公司在OTC于诊所渠道发力。结合公司增速以及行业估值水平，给予公司2018年24-25倍PE，合理区间为10.08-10.50元，维持“推荐”评级。 # 总结 本报告对羚锐制药2018年中报进行了详细分析，指出公司虽然面临费用提升的压力，但核心业务贴膏剂保持了较好的增长势头，软膏剂表现突出，儿童产品增长迅速。口服药业务受“两票制”影响较大，未来发展值得期待。综合考虑公司各方面因素，维持“推荐”评级，并给出了合理的估值区间。投资者应关注口服药市场拓展以及OTC、诊所渠道拓展情况，注意相关风险。